海外策略点评：如果美元指数持续走强，港股会怎样？

1 / 12 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 证券研究报告·策略研究·策略点评 海外策略点评 20210325 [Table_Main] 如果美元指数持续走强，港股会怎样？ 事件  2 月末开始，美元指数小幅抬升。3 月份，南下资金净流出港股，调转去年下半年开始的持续净流入态势，港股下跌。 观点  若美元升值，资金流向如何演化？ 1. 美元升值预期抬升，美元兑人民币不再贬值。美国经济基本面复苏势头强于欧洲、日本，推升美元走强。随着疫苗快速铺开,中美经济基本面的差距逐渐收窄。 2. 美元指数升值时，外资撤出新兴市场，包括港股市场。历史上，美元相对人民币升值时，资金撤出港股；美元相对人民币贬值时，资金涌入港股。但南下资金流与人民币兑美元汇率无明显相关性。 3. 美元升值预期将对港股市场造成压力。历史上，美元升值时，外资离场造成指数下跌，而南下资金尚未对港股指数起到决定性影响。  如果美股、A 股动荡，港股会走出独立行情吗？ 1. 港股与 A 股、美股联动性逐年降低：我们计算了港股与 A 股、美股过去五年的滚动相关性系数，发现： 1）港股与 A 股、美股相关性逐年降低，尤其近一年。 2）过去五年，港美股联动性相对强于港 A 股联动性：恒指与道琼斯指数（0.62）>恒指与标普 500（0.45）> 恒指与沪深 300（0.38）>恒指与纳斯达克（0.33）>恒指与上证综指（0.23）。 3）恒指曾在 2012-2014 年，相对 A 股，走出独立行情，而期间恒生国企指数则维持与 A 股的强相关。 2. 最不受海外市场波动影响的行业为公用事业、通信业。港美股的公用事业无相关性，通信业呈弱负相关（-0.6），信息技术（0.89）、能源（0.87）、医疗（0.84）、工业（0.79）呈强相关。我们建议避险的国际投资者选择港、美股中的弱相关行业进行配置。  港股仍具估值吸引力：尽管恒生指数市盈率目前超过历史 90%分位，但港股仍具吸引力：截止 3 月 23 日，AH 溢价已从 2020 年 10 月最高点149%收缩至 134.5%。截至 3 月 23 日，恒生指数与 MSCI 中国市盈率指数的相对市盈率比值为 0.73。年初以来，恒生国企指数与 MSCI 中国市盈率比值也持续下探，当前比值接近 0.50，创下近十年历史新低。  选股思路及配置建议：在全球经济复苏预期下，建议关注高 EPS 增长率和低 PE 的公司：紫金矿业、建设银行、招商银行、中国平安、腾讯控股、长城汽车、福耀玻璃、中国联通、中国移动、威高股份。  风险提示：美股大幅回调；通胀快速上行；货币政策超预期收紧；地缘政治风险；宏观经济不及预期；疫苗注射不及预期。 证券分析师 陈李 执业证号：S0600518120001 021-60197988 yjs_chenli@dwzq.com.cn [Table_Report] 相关研究 1、《策略周聚焦——有意义的反弹还是青黄不接的震荡》2021-3-16 2、《东吴策略·散户情绪降温，公募分化收敛——市场温度计》2021-3-16 3、《两融风险可控——策略联合非银专题》2021-3-15 4、《东吴策略·行业风火轮——IPO 排队序列中的绩优生-次新股系列（2）》2021-3-12 5、《东吴策略·资金分化明显，市场无一致风格——市场温度计》 2021-3-9 6、《碳中和的机遇与风险——东吴碳中和系列报告（三）》 2021-3-8 [Table_Author] 2021 年 3 月 25 日 2 / 12 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 策略点评 1. 美元指数走强，资金会怎样流动？ 美元升值预期抬升，美元兑人民币短期企稳 我们认为，美元指数在未来的几个月会缓慢上升。美国经济基本面复苏势头强于欧洲、日本，推升美元指数走强。预计第 2-3 季度，人民币相对美元将保持平稳。一方面，2020 年下半年美元相对人民币贬值很快，短期内或企稳反弹；另一方面，美国经济增长的环比改善速度超过中国，疫苗快速铺开，而中国早在去年下半年经济增长就已转正,中美经济基本面的差距逐渐收窄。 然而，展望中长期，美联储资产负债表的扩张规模大于中国央行，如果美联储延迟缩表，那么美元相对人民币未来可能会继续贬值。后续应密切关注美联储动向。 美元指数升值时，外资撤出新兴市场，包括港股市场；南下资金相对敏感性较弱 历史上，美元指数与新兴市场资金流走势大体相反。参见图 1 和 2。 图 1：美元指数/人民币兑美元汇率走势大体一致 图 2：美元指数 vs 新兴市场资金流大部分时间趋势相反 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，EPFR，东吴证券研究所 尽管港元与美元维持联系汇率制度，但是由于港股上市公司中有大量的人民币资产，因此外资对港股的配置仍会受到美元升值的负面影响。美元相对人民币升值时，资金撤出港股；美元相对人民币贬值时，资金涌入港股。与之相对，南下资金流与人民币兑美元汇率无明显相关性。2020 年第四季度开始，人民币相对美元持续走强，港股外资与南下资金均出现持续净流入。 808590951001055.45.65.866.26.46.66.877.27.4Oct-14Feb-15Jun-15Oct-15Feb-16Jun-16Oct-16Feb-17Jun-17Oct-17Feb-18Jun-18Oct-18Feb-19Jun-19Oct-19Feb-20Jun-20Oct-20Feb-21人民币兑美元即时汇率美元指数（右）80859095100105-1000-500050010001500Oct-14Feb-15Jun-15Oct-15Feb-16Jun-16Oct-16Feb-17Jun-17Oct-17Feb-18Jun-18Oct-18Feb-19Jun-19Oct-19Feb-20Jun-20Oct-20Feb-21全部新兴市场新兴市场--亚洲美元指数（右）（单位：亿美元）pOpMpRzQnMpPrOnOoRsOnM6McMbRtRqQsQrQeRqQoNkPtRmR7NsQmPxNrMsRwMrMsP 3 / 12 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 策略点评 图 3：人民币兑美元与港股外资资金流呈现明显负相关 图 4：人民币兑美元与南下资金流无明显关系 数据来源：EPFR，东吴证券研究所 数据来源：EPFR, Wind, 东吴证券研究所 图 5：港股市场外资净流入与恒生指数走势相仿 图 6：南下资金净流入与恒生指数走势无显著关系 数据来源：EPFR，Wind, 东吴证券研究所 数据来源：EPFR, Wind, 东吴证券研究所 美元升值预期将对港