有色金属行业：铜，经济复苏、通胀归来下最受益的大宗商品之一

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_main] 铜，经济复苏、通胀归来下最受 行业深度报告模板 益的大宗商品之一 有色金属行业 推荐维持评级 核心观点:  铜是经济复苏、通胀上行阶段表现最亮眼的大宗商品资产之一。在疫苗大规模接种彻底改变疫情对经济活动的制约，美国推出新一轮1.9 万亿财政刺激，而美联储表态将继续维持货币宽松下，全球经济加速复苏、通胀预期快速上行。铜价的商品属性与金融属性直接受益于经济与通胀的回升。复盘过往 20 年铜价走势，在经济复苏、通胀归来的宏观经济环境下，铜价于经济底部附近触底，随着经济复苏与通胀反弹从底部开始上涨，且在经济增长停滞、通胀继续上行的类滞胀下继续上涨，直至上涨于通胀顶部附近见顶，是通胀归来下最受益的大宗商品标的之一。  疫情与罢工扰动下铜精矿供应不确定性大，全球经济复苏铜需求增长明显，行业供需将维持紧平衡。尽管在大型铜矿新建项目投产、扩产项目产能逐步释放以及受疫情影响铜矿山产量恢复的支撑下，预计全球铜矿的供应将有所回升，但考虑到有 55%的新投产能位于非洲与南美等疫情严重、疫苗覆盖较晚地区，且 2021 年智利和秘鲁总计有 466.5 万吨产量的铜矿山合同到期面临劳资谈判可能引发罢工事件，全球铜矿供应仍具有较大不确定性。而在全球经济复苏下，国内铜需求稳定消费新亮点频现，美国制造业补库存周期、房地产上行周期与基建投资周期三期共振，全球铜需求将有明显增长，预计 2021 年全球铜行业供需紧平衡。  全球铜显性库存降至历史低位，国内春节累库低于以往，4-5 月份或迎来加速去库存阶段。全球三大交易所的显性铜库存自 2020 年3 月的 63.03 万吨高点下降近 52%至 2021 年 3 月初的 30.54 万吨，已接近历史的最低点。2021 年国内上海、广东、江苏三地社会库存春节六周累库合计 13.41 万吨，低于往常年份的累库水平。按照过往规律，预计今年 3 月底国内就将开始去库存。在 2 月国内社融超预期下预计国内春季铝需求有支撑，而在近几个月智利、秘鲁相继受到社区堵路、疫情、海浪、卡车罢工等一系列突发事件影响使国内冶炼厂铜精矿原料供应受限，叠加国内炼厂 4-5 月份的集中检修，预计今年 4-5 月份国内铜库存将加速去化，在供需紧平衡的状态下催化铜价上涨。  投资策略：美联储维持宽松政策、全球流动性拐点未至，经济复苏下逐步上行的通胀，叠加历史最低位置附近的全球显性库存在行业供需紧平衡下再去库化，将从金融属性与商品属性两方面一起发力推升铜价。目前铜价已上涨至 9000 美元/吨，我们认为从时间维度看本轮铜价将继续上涨直至美联储收紧流动性、通胀顶点预期出现，而空间上本轮铜价将大概率突破 10190 美元/吨创出历史新高。铜价的上涨直接利好于原料自给率高的铜行业上市公司，而铜精矿有新增产量的企业将放大业绩的弹性，基于这两个维度，推荐紫金矿业、西部矿业、江西铜业、云南铜业。 分析师 华立 ：（8621）20252650 ：huali@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130516080004 相关研究 [table_report] [table_research] 行业深度报告●有色金属行业 2021 年 3 月 17 日 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 [table_page] 行业深度报告/有色金属行业 目 录 一、铜是经济复苏、通胀归来最受益标的之一 ............................................................................................................... 2 （一）新冠疫苗推广加速全球经济复苏进程 ............................................................................................................................ 2 （二）美国财政政策继续加码，加剧经济复苏与通胀归来预期............................................................................................. 3 （三）以史为鉴，铜价是经济复苏、通胀上行阶段表现最亮眼的大宗商品资产之一 ......................................................... 4 （四）美联储不改宽松政策，通胀归来、全球流动性拐点未至将支撑铜价上涨 ................................................................. 6 二、铜供应端紧张将有所缓和，但不确定性仍较高 ....................................................................................................... 8 三、全球经济复苏新消费亮点频现，铜需求有望强势增长 ......................................................................................... 14 （一）新基建、新能源将是国内未来铜需求增量新亮点 ...................................................................................................... 14 （二）制造业补库存、房地产上行周期与基建大投资共振下，美国铜需求将有显著增量 ............................................... 17 四、供需紧平衡，全球显性铜库存已降至历史低位 ..................................................................................................... 20 五、投资策略 .................................................................................................................................................................... 23 六、风险提示 ......................................................................................................................