两会前瞻：目标回归正常化

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 固收 两会前瞻：目标回归正常化 华泰研究 研究员 张继强 SAC No. S0570518110002 SFC No. AMB145 zhangjiqiang@htsc.com 研究员 芦哲 SAC No. S0570518120004 luzhe@htsc.com 联系人 张大为 SAC No. S0570119080165 zhangdawei@htsc.com 华泰证券 2021 春季线上策略会 2021 年 3 月 02 日│中国内地 深度研究 回归正常化的“特殊”一年 今年是中国经济回归正常化的一年，预计政府工作报告对各项经济目标和政策安排也会凸显“正常化”这个特征。我们预计今年恢复设定 GDP 增长目标以传达正常化的信号，但更多是象征性含义，同时通胀、就业等目标回到接近 2019 年的正常化水平。我们预计今年国内政策重心将从稳增长向防风险和调结构倾斜，提高通胀关注度，而 GDP 可能不是重点。今年是建党百年和十四五开局之年，经济恢复的短板和不确定性依然存在，政策回归正常但不意味会很快收紧，将保持连续性、稳定性和可持续性，不急转弯。预计财政政策退坡但幅度不大，货币政策保持灵活，KPI 从降成本变为稳杠杆。 预计恢复设定 GDP 增长目标 今年稳增长压力较去年下降，为彰显国内经济回归正常化，我们预计今年两会将恢复 GDP 目标设定。但由于去年低基数扰动，实际实现的 GDP 增速可能较高，设定目标更多是象征性含义，并为其他目标提供参考锚。从目标连贯性、实际经济增速和潜在产出增速、经济不确定性等方面考虑，并参考地方两会信息，我们预计全国 GDP 预期目标设为“6%以上”可能更为合理。 预计通胀目标下调回 3%左右 去年 CPI 目标抬高至 3.5%，以提高对猪通胀的容忍度、并容纳翘尾影响。今年是“疫后复苏+再通胀”的环境，我们预计国内 CPI 先升后稳，中枢温和可控，预计全国 CPI 预期目标下调设为“3%左右”。首先，考虑翘尾影响，通胀预期目标有滞后一年调整的规律；其次，3%历来是我国 CPI 重要目标锚，通胀目标回归正常化；此外，地方两会多数将 CPI 目标下调回 3%左右。 预计财政政策缓退坡，赤字率仍在 3%以上 财政回归正常化是方向，但预计今年退坡幅度不会太大。我们预计赤字率较去年下调但仍在 3%以上，首先今年防疫扶贫等被动开支需求缩减、经济修复带来税基扩大，赤字规模有缩减空间，分母 GDP 亦有较大增幅，赤字率有下调基础。但为不确定性留余地、体现政策连续性，还不会骤然降至 3%。预计不再增发特别国债，一是缺乏必要性，二是传递正常化信号。预计新增专项债安排 3.6~3.7 万亿，小幅缩减以控制地方政府债务风险、防止形成路径依赖，但在一般预算赤字压缩、严控隐性债务下，仍需保持适度开前门。 预计货币政策保持灵活，KPI 从降成本到稳杠杆 预计货币政策基调偏中性、操作灵活精准、流动性保持合理适度。今年是经济疫后恢复期，有待巩固且短板仍存，去年底中央经济工作会议要求货币政策处理好恢复增长和防范风险之间的关系，还没到真正要转弯的时候。预计央行“KPI”从降低融资成本转为稳定宏观杠杆率，但还未到去杠杆阶段，无需对政策收紧或信用收缩有过度担忧。预计央行保持通胀关注但还不会触发加息等操作，强调区分疫情导致的短期通胀压力和长期趋势变化，区分通胀压力来自供给端还是需求端，判断是否引发强烈的通胀预期等。 十四五规划和 2035 远景目标的三大看点 其一，从“到 2035 年实现经济总量翻番”的预期看，我们预计“十四五”期间 GDP 增速预期在 5%左右，更重视质量、淡化速度；其二，我们预计构建双循环新发展格局是十四五主线任务，相较于过去五年改革重心放在供给侧，内需的关注度提高；其三，我们预计十四五继续强调科技创新战略意义，高度重视安全发展，继续明确中长期实现碳达峰、碳中和的目标任务。 风险提示：疫情反复、通胀超预期。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 固收研究 正文目录 回归正常化的“特殊”一年 .......................................................................................................................................... 3 预计恢复设定 GDP 增长目标 ........................................................................................................................................ 4 预计就业目标与疫前年份保持一致 ............................................................................................................................... 6 预计通胀目标下调回 3%左右........................................................................................................................................ 7 宏观政策延续中央经济工作会议定调 ........................................................................................................................... 9 预计财政政策缓退坡，赤字率仍在 3%以上 .......................................................................................................... 9 预计货币政策保持灵活，KPI 从降成本到稳杠杆 ................................................................................................ 11 十四五规划和 2035 远景目标有何看点? ..................................................................................................................... 13 增长目标如何定？ ......................................................................