医药生物行业深度报告：CDMO行业进入黄金发展阶段，龙头企业竞争优势凸显

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_IndustryInfo] 2021 年 02 月 07 日 强于大市(首次) 证券研究报告•行业研究•医药生物 行业深度报告 CDMO 行业进入黄金发展阶段，龙头企业竞争优势凸显 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：马云涛 执业证号：S1250520090001 电话：021-68416017 邮箱：myt@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 行业相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 股票家数 74 行业总市值（亿元） 20,101.68 流通市值（亿元） 74,160.50 行业市盈率 TTM 42.34 沪深 300 市盈率 TTM 16.5 相关研究 [Table_Report] 1. 医药行业 2021 年 2 月投资月报：业绩是“王道”，“创新+自主消费”是核心主线 (2021-02-05) 2. 医药行业：集采常态化逐步确立，看好创新及产业链 CXO (2021-02-01) 3. 医药行业周报（1.25-1.31）：短期流动性收紧，如何看医药后市机会？ (2021-01-31) 4. 医药行业 2020Q4 持仓分析：医药仓位有所回落，核心资产持续加强 (2021-01-25) 5. CXO 行业跟踪报告：三维度透视 CXO行业，景气度持续保持高水平 (2021-01-22) [Table_Summary]  CDMO 行业核心价值在于提升药企研发效率，降低药品生产成本。随着新药研发难度增大以及生产成本的提升，CDMO 行业应运而生，药物研发阶段，CDMO行业的核心价值在于提升研发效率，降低研发成本，提高研发成功率，而在药物商业化阶段，CDMO 行业的核心价值在于通过不断的工艺优化降低生产成本，提高生产效率，同时保障产品质量和供应的稳定性，同时对于药企来说，则可以极大节省固定资产投资，将更多资源投放在研发环节，实现企业的轻资产运营。  海外产能转移和国内创新药崛起是推动 CDMO 行业发展的核心驱动力。从行业层面来看，全球研发支出和全球药品销售额以及其相对应的渗透率决定了全球 CDMO 行业的市场规模。海外产能转移是我国 CDMO 行业的核心推动力，中国市场渗透率持续提升，同时国内创新药崛起，药企创新研发投入逐步加大，进一步为我国 CDMO 行业贡献较大空间增量。整体而言，从全球新药研发投入、创新药销售额、我国新药研发投入、小型创新药企业融资额等重要前瞻指标来看，预计我国 CDMO 行业规模未来 3 年有望保持 20%的复合增速。  CDMO 行业进入壁垒逐步升高，龙头企业强者恒强。目前 CDMO 企业的收入主要来自于临床阶段项目和商业化阶段项目，项目数量和项目单价共同决定了收入额，此外，订单结构、企业议价能力、研发附加值、成本控制能力等因素共同决定了企业的盈利能力。除了传统的 CDMO 业务之外，我国 CDMO 企业开始探索 VIC 模式，深入参与研发，并将有望享受创新药上市后的持续收益。整体来看，随着行业的逐步发展，龙头 CDMO 企业在客户、品牌、产能、技术和资金五大方面的壁垒逐步增强，强者恒强局面初现。  他山之石：产能扩张+产业链延伸是龙沙制药（LONZA）发展的主旋律。龙沙制药发展历史超过 120 年，虽然中途多次受到全球经济和医药行业变革的影响，但公司大的战略方向是一致的，尤其是公司上市后的 20 年，核心发展战略就是横向拓展产能+纵向产业链延伸，尤其是近 10 年，受益于全球 CDMO 行业的快速发展，公司也迎来了业绩和估值的双提升，长期发展值得期待。  投资策略与重点关注个股：目前 CDMO 行业海外产能持续加速向我国转移，同时国内创新药崛起进一步带动 CDMO 行业发展，预计未来 3-5 年我国 CDMO行业有望保持 20%的复合增速，重点推荐龙头企业药明康德（603259）、凯莱英（002821）、博腾股份（300363）、药石科技（300725）和康龙化成（300759）。 重点公司盈利预测与评级 [Table_Finance] 代码 名称 当前 价格 投资 评级 EPS（元） PE 2020E 2021E 2022E 2020E 2021E 2022E 603259 药明康德 176.22 买入 1.16 1.54 1.97 151.91 114.43 89.45 002821 凯 莱 英 313.86 买入 3.04 3.92 5.00 103.24 80.07 62.77 300363 博腾股份 40.50 买入 0.59 0.80 1.08 68.64 50.63 37.50 300725 药石科技 188.10 买入 1.37 1.76 2.22 137.30 106.88 84.73 300759 康龙化成 153.69 持有 1.24 1.50 1.97 123.94 102.46 78.02 数据来源：聚源数据，西南证券 -8%4%16%28%40%53%20/220/420/620/820/1020/1221/2医药生物 沪深300 CDMO 行业深度报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 CDMO：医药国际化分工下催生的外包行业..................................................................................................................... 1 1.1 医药国际化分工下催生的研发生产外包行业 ................................................................................................................ 1 1.2 以订单为驱动，CDMO 渐成药企研发和生产活动的最优解 ......................................................................................... 2 1.3 产业逐步升级，业务模式从 CMO 发展至 CDMO ........................................................................................................... 4 1.4 从行业和公司层面探索 CDMO 行业研究框架 ................................................................................................................ 4 2 全球 CDMO 行业稳健增长，集中度有望提升