宏观点评：2021“两会”9大信号（附10张对比表），有底线有余地

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究 2021 年 03 月 05 日 宏观点评 有底线有余地—2021“两会”9 大信号（附 10 张对比表） 事件：2021 年 3 月 5 日上午，《2021 年政府工作报告》出炉（简称《报告》），包括今年工作计划和“十四五”目标等内容。 核心结论：《报告》延续了去年四季度以来五中全会、中央经济工作会议、2.26 政治局会议等一系列会议的主要基调，既立足当下又着眼未来，政策基调总体稳字当头、不急转弯，经济目标有底线也有余地，重点任务有调整也有不少新提法。 1.政策总目标新增“保持社会和谐稳定”，凸显了“稳”的必要性，尤其是稳就业。和中央经济工作会议等历次会议一样，《报告》继续强调“六稳”、“六保”、更好统筹发展和安全等目标，但新增了“保持社会和谐稳定”。我们继续提示，“2021 年是有特殊重要性的一年”，可谓“四个年”叠加：“十四五”开局之年（“确保‘十四五’开好局”）、建党 100 周年（“要以优异成绩庆祝”；大概率今年 7 月召开纪念大会）、全面建成小康社会的宣布、评估与总结之年（上半年完成）、2022 年二十大的人事布局之年。换言之，今年各项工作都必须以稳为主、稳字当头，其中：稳就业被放在第一大任务中，今年“城镇新增就业 1100 万人以上和城镇调查失业率 5.5%”的目标，和 2019 年的目标一样。 2.对内外部不确定性依旧担心，但稳增长仍是硬要求，“6%以上”既有底线又有很大余地；此外，通胀目标下调。>经济增长：仍强调“国际形势中不稳定不确定因素增多，国内疫情防控仍有薄弱环节，经济恢复基础尚不牢固”，仍要求“努力保持经济运行在合理区间”，而“6%以上”，既“与今后目标平稳衔接”，又代表有底线，“以上”应也考虑了低基数和较大的弹性空间。此前各省市总体目标也定为“X%以上”，简单平均 7%以上，大部分“6-8%以上”、1 省 9%以上、2 省 10%以上。我们暂时维持此前判断，2021 年 GDP 增速逐季回落，全年有望 9%以上、名义增速 11%以上。 >通胀：今年将 CPI 目标下调到 3%（去年为 3.5%），主因疫后食品供需矛盾缓解和生猪产能恢复推动猪价下行，与地方两会下调 CPI 目标保持一致。我们判断，中性假设下，今年 CPI 同比将由 2020 年 2.5%降至 1%-2%。随着疫情缓解，核心 CPI、非食品 CPI 可能上行。此外，随着大宗商品持续涨价，PPI 可能超预期，高点有可能破 5%（4-5 月）。 3.政策总基调延续稳字当头、不急转弯，新增“定向调控、相机调控、精准调控”。和中央经济工作会议一样，继续强调“保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性；不急转弯，保持必要支持力度”，但新增“在区间调控基础上加强定向调控、相机调控、精准调控”。维持此前判断，今年政策收紧和退出仍是必选项，但节奏和力度会比较温和，而且会根据实际情况相继抉择。 4.继续强调防风险、稳杠杆，今年仍是“监管大年”、但有所弱化；地方政府债务风险由“抓实化解”变为“稳妥化解”，房地产调控没提“因城施策”也没提“促进房地产市场平稳健康发展”。和中央经济工作会议一样，《报告》强调“保持杠杆率基本稳定；有效防范化解各种风险隐患；处理好恢复经济与防范风险的关系；完善金融风险处置工作机制；坚决守住不发生系统性风险的底线”等等，再结合银保监会郭主席日前讲话强调房地产风险、银行化解不良债务等等，预示今年仍是“监管大年”，防风险、稳杠杆仍是大方向，只不过总体看措辞比较温和，我们继续提示关注国企和地方债务、房地产、反垄断等领域。需特别注意两点：其一，《报告》指出“稳妥化解地方政府债务”（中央经济工作会议是“抓实化解”），预示地方债化解的力度可能会有所温和。其二，延续强调“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，稳地价、稳房价、稳预期”，有点意外的是，“因城施策”和“促进房地产市场平稳健康发展”等政治局会议和中央经济工作会议常见的表述，今年并没有提及。 5.今年工作重点有所调整，继续强调科技创新、产业链提升、扩内需，制度改革、碳中和、乡村振兴的重要性提升；此外，没有再提“需求侧管理/改革”。对比中央经济工作会议列出的八大任务，“科技创新、产业链提升、扩大内需、改革开放”四项任务仍是以“标题性质”列示，预示今年的工作重心还是围绕科技、扩内需、促消费等展开，今年各省市两会两大突出特点也是几乎都把科技创新摆在“C 位”和普遍增加了促消费的部署，其他四项任务：“解决好种子和耕地问题”放在第五项“乡村振兴”；“强化反垄断和防止资本无序扩张”放在第二项“制度改革”，且只有两句话；“解决好大城市住房突出问题”放在最后一项“保民生”；“碳达峰、碳中和”放在第七项“生态环保”，且由中央经济工作会议的“做好”改为“扎实做好”，意味着碳中和的重要性被进一步提升。此外，额外注意四点：其一，《报告》把“深入推进重点领域改革，更大激发市场主体活力”列为第二大任务，再结合《报告》指出，“设置 6%以上的目标，有利于引导各方面集中精力推进改革创新、推动高质量发展”，预示今年改革有望提速，制度红利有望进一步释放，我们继续提示国企改革、财税金融体制改革（尤其是收入分配机制）、土地制度改革等领域的进展。其二，“做好巩固拓展脱贫攻坚成果同乡村振兴有效衔接，对脱贫县从脱贫之日起设立 5 年过渡期”，再结合全国脱贫攻坚总结表彰大会提出“乡村振兴是实现中华民族伟大复兴的一项重大任务”，预示今年和未来较长时期内，乡村振兴都是重中之重。其三，12.11 政治局会议和中央经济工作会议曾提出“需求侧管理、需求侧改革”，今年《报告》没有延续这个说法。其四，5.3 万个“旧改”目标略超预期，而各省计划则多下调，2020 年是预计 3.9 万个，实际约 4.03 万个。 6.财政和货币的收缩没那么紧，财政赤字和专项债规模仍高、减税降费有新招，货币政策更注重结构性支持、普惠降准可期。>财政端，调低预算赤字率至 3.2%左右（2020 年 3.6％以上，2019 年 2.8％），不再发行抗疫特别国债（2020 年 1 万亿），地方政府专项债券 3.65 万亿（2020 年 3.75 万亿，2019 年 2.15 万亿）。预计今年实际赤字可能 7.3 万亿左右（2020 年计划 8.5万亿，年底实际 6.3 万亿；2019 年 4.85 万亿），对应的实际赤字率可能达 6%以上（2020 年计划赤字 8%以上，年底实际 6.2%；2019 年 4.9%）；此外，今年将继续减税降费，并实施新的结构性减税举措，包括提高小规模纳税人增值税起征点；等等。 >货币端，延续了中央经济工作会议、央行 Q4 货币政策报告等说法，强调“稳健的货币政策要灵活精准、合理适度；货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配”。维持此前判断：今年货币政策将较去年收紧，但不会过快转向，即“不急转弯”（要转弯+不能急），短期难加准加息（“推动实际贷款利率进一步降低，继续引导金融向实体让利”）；我们继续预计，今年 M2 和社融增速较去年可能下降 1-2 个百分点。此外，今年货币政策更注重结构性支持、定向支持，包括：“务必做到小微融资更便利、综合成本稳中