固定收益专题报告：信用债违约手册（2020年）

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main] [Table_Title] 分析师：周岳 执业证书编号：S0740520100003 电话： 邮箱：zhouyue@r.qlzq.com.cn 分析师：肖雨 执业证书编号：S0740520110001 电话： Email：xiaoyu@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 [Table_Summary] 投资要点  2020 年信用债违约延续常态化，累计违约率再创新高。2020 年以来（截至 12 月 20 日，下同），共有 140 只信用债发生违约，涉及债券本金金额1803.09 亿元，其中包括 28 家新增违约主体；信用债累计违约金额达到5155.23 亿元，违约率为 1.51%，较去年上升 0.29 个百分点。  国企违约风险明显提升，首次违约评级中枢上移。2020 年新增违约主体表现有以下几个特点：1）国企累计违约金额从去年的 457.33 亿增至1004.15 亿，累计违约率从 0.21%增至 0.38%，国企违约风险明显提升，而民企债违约率上升势头减缓；2）高等级违约主体增加，2020 年以来违约前一个月主体隐含评级相对集中于 A 等级，占比 23.08%，而 2019 年则集中于 CCC 及以下等级，占比 21.43%，新增违约主体评级中枢有所上移；3）首次违约主体行业分布较为分散，2020 年以来 28 家首次违约主体覆盖了 14 个申万一级行业，在行业分布集中度方面无明显规律；4）近两年首次违约主体相对集中分布于中原地区和东南地区，其中 2020 年以来的28 家新增违约主体中，广东和北京各占 5 家；5）2020 年以来新增违约主体债券整体回收率偏低，只有盛京能源已全额兑付；从历史偿付情况来看，有偿付记录的债券占总样本券的 13.03%，其中全额偿付占比 6.53%。  本轮国企违约风波直接影响体现在四个方面：1）一级市场融资受阻，参考永煤事件后河南省信用债券发行困难这一现象，短期内弱资质主体、部分区域或行业的公开市场融资受到明显冲击；2）二级市场形成流动性负反馈，易引发“债券抛售—债券估值下行—基金、资管产品净值下降—被动赎回—债券抛售—债券估值进一步下行”的恶性循环；3）部分机构面临流动性冲击，机构提升对质押券的要求，质押融资受阻或使得信用风险逐渐向流动性风险传导；4）信用评估标准面临重塑，高评级国企超预期违约事件再一次警示了信用风险评估体系的潜在问题，信用评估将逐步回归基本面。  从违约原因看，疫情对企业经营冲击较明显。我们将 2020 年以来的新增违约主体的违约原因大致分为以下四类：1）经营层面，企业生产经营出现问题，尤其是受到疫情冲击或行业下行压力的影响；2）投资层面，投资活动激进，且盈利能力未随投资扩张显著提高，多元化业务带来较大资金链压力，导致现金流缺口扩大；3）融资层面，公司债券集中到付压力大，银行授信额度不足，股权质押比例高，流动性极为紧张，公司再融资困难；4）内控层面，公司内控薄弱，报表质量存疑，实控人侵占公司利益，公司高管变动频繁，或强烈依赖担保代偿。与以往发行人违约原因相比，今年以来新增违约主体更多归因于经营层面，主要是新冠肺炎疫情影响下企业经营承压。  风险提示：1）经济复苏不及预期，企业经营困难加剧导致违约风险上升；2）货币政策大幅收紧，企业再融资压力加大；3）超预期信用风险事件发生，信用利差走扩。 [Table_Industry] 证券研究报告/固定收益专题报告 2020 年 12 月 29 日 信用债违约手册（2020 年） 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 固定收益专题报告 内容目录 一、2020 年信用债违约概况 ................................................................................. - 7 - 1.1 债券违约的界定 ................................................................................. - 7 - 1.2 2020 年以来信用债违约延续常态化 ................................................... - 8 - 1.3 国企违约风险明显提升，首次违约评级中枢上移 .............................. - 9 - 1.4 违约后续回收情况不佳 .................................................................... - 11 - 1.5 国企违约风波的市场影响 ................................................................ - 13 - 二、违约案例梳理 ................................................................................................ - 14 - 2.1 山东如意科技集团有限公司 .................................................................... - 17 - 2.1.1 主体介绍 ....................................................................................... - 17 - 2.1.2 信用事件主要过程回顾 ................................................................. - 18 - 2.2 鸿达兴业集团有限公司 ............................................................................ - 19 - 2.2.1 主体介绍 ....................................................................................... - 19 - 2.2.2 信用事件主要过程回顾 ................................................................. - 20 - 2.3 宁夏远高实业集团有限公司 .................................................................... - 20 - 2.3.1 主体介绍 ....................................................................................... - 20 - 2.3