有色金属行业2021年年度投资策略报告：新一轮景气可持续，与时迁移把握成长

万联证券 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 1 页 共 36 页 [Table_MainInfo] 证券研究报告|金属和金属新材料 新一轮景气可持续，与时迁移把握成长 强于大市（上调） ——有色金属行业 2021 年年度投资策略报告 日期：2020 年 12 月 16 日 [Table_Summary] 行业核心观点: 即使周期上行，投资者还是对工业金属的可持续性存在疑虑。我们相信无论是资本开支持续低位的铜矿，还是电解铝产能封顶背景下产业链利润趋势性向冶炼环节分配，供给都在系统性降低，波动弱化行稳致远；且当前周期上行，优质公司业务增长、能力提升，兼具 beta 与 alpha 属性。 投资要点： ⚫ 有色开启新一轮景气，供需错配和通胀预期上行提供持续支撑：20 年下半年开始，行业在疫情影响财政和货币刺激下开启新一轮上涨周期，性质上与 09-10 年类似；但由于中国率先恢复、杠杆率束缚下刺激政策边际退出，且全球财政和货币政策空间缩小，本轮涨幅预计不及 09-10年。展望未来，供需错配和通胀预期上行将持续支撑有色周期表现。资源国疫苗订购规模不足，发达国家需求增长快于资源国供给恢复，供需错配至少维持至 21 年上半年；美联储 2%平价通胀“目标不达，宽松不止”，而当前美国 CPI 仅为 1.2%，美宽松货币政策起码维持至 22 年。 ⚫ 未来 2 年铜矿新增产能小高峰有望平滑：2016 年以来铜企资本开支持续处于低位，2021-2022 年全球矿产铜新增产能迎来一轮超经济增长小高峰，产能投放角度可能确实并不支持商品价格的中期上涨；但在行业整体供需错配、通胀预期上行背景下，铜矿新增产能小高峰有望平滑，铜价中期有支撑，短期受益于低位库存。 ⚫ 电解铝高盈利或维持，长期格局改善：受复产和新投产影响， 21 年电解铝平均运行产能相比 20 年增长 8.4%，供给端确实有一定压力；从成本端看，虽然目前氧化铝价格处于国内高成本产能成本区间，但氧化铝过剩格局没有改变，价格缺乏上行基础，预计氧化铝价格以稳为主，电解铝盈利能力应无忧。特别是 2021 年后，电解铝产能封顶，供给端氧化铝资源相对而言本身并不稀缺、全球低成本竞争持续进行，电解铝冶炼在铝产业链中更具话语权，行业格局改善，高盈利能力有望长期维持。 ⚫ 未来 2 年锂周期温和复苏，2023 年起或加速向上：我们逐一分析汇总全球锂资源和锂盐加工项目，发现由于产能普遍退出和开工不满、投资不足的影响，未来 5 年产量预计按年增 12%，需求量则受益于电动车加速渗透按年增 24%。当前需求已达低成本项目产量，22 年需求达到中低成本项目 45.7 万吨碳酸锂产能，锂周期将温和复苏，22 年前锂盐价格涨幅或在 30%左右；23 年起全行业供需关系逆转，锂周期或加速向上。 ⚫ 黄金慢牛行情：美国 10 年期国债收益率隐含通胀预期已超 1.9%，实现通胀目标需未来通胀率上行至 3%持续 1 年左右，通胀预期还有较大空间；但由于美国 10 年期国债名义收益率已降至 1%以下，通胀和名义收益率或在疫后复苏期间同步上行，实际利率下行空间缩小，2021 年黄金应预计随实际利率走低震荡缓涨。 ⚫ 顺周期推荐成长个股，上调评级至“强于大市”：板块估值具备吸引力，周期上行和企业业务增长、能力提升提供推力，我们看好有色板块 2021年相对和绝对收益。顺周期推荐相关成长性公司，包括锂电材料板块赣锋锂业，工业金属中矿产铜板块西部矿业等，电解铝板块云铝股份以及矿产金板块赤峰黄金。 ⚫ 风险提示：经济恢复不及预期；宽松政策转向；行业格局改善不及预期 [Table_ProfitEst] 盈利预测和投资评级 股票简称 19A 20E 21PE 评级 赣锋锂业 0.27 0.34 0.71 买入 西部矿业 0.42 0.49 0.76 增持 云铝股份 0.16 0.30 0.55 增持 赤峰黄金 0.11 0.47 0.78 增持 南山铝业 0.14 0.16 0.18 增持 山东黄金 0.30 0.56 0.89 增持 华友钴业 0.10 0.84 1.13 增持 明泰铝业 1.49 1.49 1.91 增持 有研新材 0.13 0.27 0.38 增持 [Table_IndexPic] 有色金属行业相对沪深 300 指数表 数据来源：WIND,万联证券研究所 数据截止日期： 2020 年 12 月 15 日 [Table_DocReport] 相关研究 万联证券研究所 20201119_有色金属上市公司2020 三季报回顾_营收新高、盈利能力续增，基金稳定低配 万联证券研究所 20201207_行业周观点_AAA_有色 分析师: 夏振荣 执业证书编号： S0270520090002 电话： 01056508505 邮箱： xiazr@wlzq.com.cn [Table_AssociateInfo] 研究助理: 阮鹏 电话： 18275035519 邮箱： ruanpeng@wlzq.com.cn -10%1%12%23%34%45%有色金属沪深300证券研究报告 行业策略报告-年报 行业研究 万联证券 证券研究报告|有色金属 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 2 页 共 36 页 目录 1、有色新一轮景气，供需错配和通胀预期上行持续支撑 ............................................. 5 1.1 经济刺激下 20H2 起有色进入新一轮景气周期 .......................................................... 5 1.2 供需错配和通胀预期上行将提供持续支撑 ................................................................ 6 2、未来 2 年铜矿新增产能小高峰有望平滑 ..................................................................... 8 3、电解铝高盈利或维持，长期格局改善 ....................................................................... 11 3.1 成本端氧化铝延续过剩，低价有望维持 .................................................................. 11 3.2 电解铝产能 2021 年高增封顶，内外价差打开进口窗口 ......................................... 13 3.3 竣工周期拉动，汽车销售修复，外需向好，2021 年铝消费预计增 6% ............... 15 3.4 2021 年低成本电解铝盈利无忧，长期格局改善 ...................................................... 19 4、未来 2 年锂周期温和复苏，2023 年起或加速向上 ...