酒店行业：展望新周期，龙头彰显“确定性+高弹性”

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_MainInfo] [Table_Title] 证券研究报告 / 行业深度报告 酒店行业：展望新周期，龙头彰显“确定性+高弹性” 报告摘要： [Table_Summary] 多项指标交叉验证，行业复苏启动在即。酒店周期的本质在于短期供给相对刚性，供给调整滞后于需求变化。常规周期波动下，供给往往在较长时间缓慢磨底，只有在外生事件冲击下，酒店经营数据断崖式下挫，才会引起供给短时间内大规模出清。供给端：18Q4 到疫情前，酒店行业已进入探底&磨底阶段，部分供给已开始自然退出，疫情冲击下酒店供给加速出清。需求端：疫情后酒店需求 V 字反弹，PMI 及交通数据等均印证需求景气向好。对比疫情后需求端快速反弹，供给恢复需要酒店投资者信心回暖及正常的装修施工过程（一般 6-12 个月），短期难以恢复，供需环境改善下行业周期拐点加速到来。 龙头确定性：复苏期迎戴维斯双击。估值角度，酒店股估值由经营数据边际变化决定，在行业回暖预期下，龙头估值将持续提振；业绩角度，酒店成本 70%为固定成本，其业绩弹性主要由收入端的 RevPAR增速拉动，RevPAR 增长 1%对应利润增速 5%-10%；投资角度，复盘酒店龙头，在行业复苏期建仓，在繁荣期兑现收益是投资 A 股酒店的不二法门。 龙头高弹性：后疫情时代龙头加速展店。疫情中酒店龙头“品牌+会员+运营管理”优势彰显，经营数据跌幅小于单体、疫后恢复快于单体，充分体现龙头壁垒。疫情不仅加速市场洗牌，同时教育了酒店投资者和消费者，龙头抗风险能力得到认可。疫情后酒店龙头扩张环境改善，物业&并购机会呈现，TOP3 均制定较为激进的中期开店目标。伴随开店提速、经营数据复苏，未来 2-3 年酒店龙头将展现极大的业绩弹性。 投资建议：短期供给出清需求回暖，行业复苏带来估值提振；中期龙头加速展店+行业复苏带来业绩高弹性；长期“整合提量+升级提价+轻资产扩张”成长路径清晰，且竞争格局稳固，锦江、华住、首旅稳坐前三，将共同享受行业红利。量化测算 TOP3 酒店龙头未来十年利润端有望实现 12%复合增长。推荐锦江酒店、首旅酒店，建议关注华住集团。 风险提示：宏观经济风险、疫情反复风险、门店扩张不及预期 [Table_CompanyFinance] 重点公司主要财务数据 重点公司 现价 EPS PE 评级 2019A 2020E 2021E 2019A 2020E 2021E 锦江酒店 51.29 1.14 0.45 1.40 25.17 99.04 31.85 买入 首旅酒店 21.21 0.90 -0.33 1.03 23.00 - 16.31 买入 [Table_Invest] 优于大势 上次评级： 优于大势 [Table_PicQuote] 历史收益率曲线 -15%7%29%51%73%95%2019/112019/122020/12020/22020/32020/42020/52020/62020/72020/82020/92020/10休闲服务沪深300 [Table_Trend] 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 -5.01% -10.48% 61.57% 相对收益 -8.64% -14.43% 36.71% [Table_IndustryMarket] 行业数据 成分股数量（只） 45 总市值（亿） 4366 流通市值（亿） 3932 市盈率（倍） 33.71 市净率（倍） 3.13 成分股总营收（亿） 1607 成分股总净利润（亿） 117 成分股资产负债率（%） 41.91 [Table_Report] 相关报告 《社服 2021 年投资策略：聚焦新消费、开启新周期》 2020-10-25 [Table_Author] 证券分析师：李慧 执业证书编号：S0550517110003 (021)20361142 lihui@nesc.cn 酒店/社会服务 发布时间：2020-11-20 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 54 [Table_PageTop] 行业深度报告 目 录 1. 酒店周期研判：供给加速出清，迎新周期起点 ................................... 6 1.1. 酒店周期分析框架：潮涨潮落，涛声依旧...........................................................6 1.1.1. 酒店周期的形成&传导逻辑 ........................................................................................ 6 1.1.2. 酒店周期分析框架：需求指标判景气，供给指标定周期.............................................. 8 1.2. 周期前瞻：多项指标交叉验证，行业复苏启动在即.........................................15 2. 周期视角下的酒店估值：复苏阶段为最佳布局期 ............................. 21 2.1. 估值和业绩均由 RevPAR 驱动，容易出现戴维斯双击.....................................21 2.1.1. 估值由周期主导：估值指标与经营数据边际变化相关，周期各阶段特征显著 ............ 21 2.1.2. 净利润率呈现周期性，周期复苏阶段业绩明确上行................................................... 23 2.2. 国内酒店龙头估值：对比前轮周期复苏阶段仍有较大空间.............................25 3. 龙头成长弹性：疫情下护城河彰显，发力景气周期拓店提速 ........... 26 3.1. 经历疫情大考，龙头护城河进一步彰显.............................................................26 3.1.1. “品牌+会员+管理运营体系”是龙头核心壁垒 ......................................................... 26 3.1.2. 酒店龙头对比 OYO：疫情下的不同命运................................................................... 30 3.2