汽车行业深入解读《汽车产业投资管理规定（征求意见稿）》：把握三化大机遇，龙头扩张趋势明确

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 行业点评报告 工业 | 汽车 推荐（维持） 深入解读《汽车产业投资管理规定（征求意见稿）》2018 年05 月28 日 把握三化大机遇，龙头扩张趋势明确 上证指数 3141 行业规模 占比% 股票家数（只） 184 5.2 总市值（亿元） 22358 4.1 流通市值（亿元） 17225 4.0 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 4.7 -8.3 -2.2 相对表现 5.1 -1.3 -11.7 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告 1、《降关税靴子落地，汽车板块估值修复—汽车行业进口关税下调点评》2018-05-23 2、《中美贸易战停火，建议关注板块估值修复机会 —汽车行业周报》2018-05-21 3、《4 月销量同比大增 12%，看好二季度高增速持续—汽车行业周报》2018-05-14 事件： 近日国家发展改革委员会（以下简称“发改委”）向有关部门发布了《汽车产业投资管理规定（征求意见稿）》（以下简称“征求意见稿”）。 政策是去年 6.13 发布的发改委与工信部印发《关于完善汽车投资管理项目意见》的细则版本，结合之前的版本看，此次征求意见稿大部分内容属于规定细化，因而实施的可能性较大。 相关单位已于 25 日前将书面意见反馈，发改委根据收到的反馈意见进行调整和修改后，规定将于 2018 年出台实施。我们认为该规定对行业的影响很大，将规范未来几年的汽车产业投资方向，确定未来龙头扩张的发展方向。 结论： 1、基调：严控新增传统燃油汽车产能给优质车企，门槛大幅提高并推动新能源汽车高效规模化发展，鼓励优质汽车企业做优做强推动新能源化、智能化、国际化三化进程。 2、投资方向：我们认为、国际化趋势明确，龙头化背景下，长期配置推荐龙头车企上汽、吉利、广汽。落后产能将强制性淘汰，利好国内乘用车龙头企业。新能源汽车投资低成本窗口期已过，政策与地方政府加速出清落后产能，为龙头腾出空间。 3、格局上看好上汽、吉利、广汽。新政策为乘用车龙头带来了三点好处，（1）龙头企业产能扩张顺畅，完全占据行业增量，股比放开后外资设厂进一步受限，担忧消除；（2）强产业链支持背景下的新能源加速扩张，不同于新势力造车及后入局投资者，传统车厂在新能源领域扩张基本不受限，而几个龙头汽车公司积淀深厚，有先发优势；（3）新建产能对各省提出要求，地方产能利用率达标考核+僵尸企业清理要求+新能源产能达设计值要求，政府政策强有力推动淘汰落后产能，促进龙头格局集中化发展。 风险提示：行业公司类研究报告均应包括风险提示的内容。报告首页应对风险因素进行概述，报告正文应包含风险因素的说明，并单独成段。汪刘胜 0755-25310137 wangls@cmschina.com.cn S1090511040037 风险提示：政策落地时间不及预期，最终执行版本内容发生变更，政策执行力度不强。 -20-100102030May/17Sep/17Jan/18May/18(%)汽车沪深300 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 细则分析： 全文共八章四十条，我们针对有干货的各条进行分析： 1、管理范围覆盖面极广 第四条：本规定适用于各类市场主体在中国境内的汽车整车和零部件投资项目。 整车基本涵盖了所有乘用车和商用车车型，零部件将动力电池、燃料电池、专用汽车和挂车归入汽车零部件，传统零部件主要包含汽车发动机、车身总成两类。 新能源动力电池等中游归入零部件供应体系，中游龙头配整车龙头的格局逐渐形成，我们认为中游长期估值的大框架已定。 2、股改进度不用臆测，重点是新的风向 第九条：鼓励企业通过股权投资，开展兼并重组和战略合作，联合研发产品，共同组织生产，提升产业集中度。支持国有汽车企业与民营汽车企业开展混合所有制改革，强强联合，组建具有世界一流水平的汽车企业集团。鼓励汽车产业骨干企业整合产、学、研、用等领域优势资源组建产业联盟和产业联合体。 近期一汽二汽长安重组、北汽吉利合作等传言不断流出，结合政策风口的变化。反应了两点变化， 1、不满足当前汽车产业发展需要的产能，在龙头集中化的今天自我革新越发困难，无论是国企还是民企都会有改革的压力。 2、产业龙头公司未来会进一步合并，类似于日韩的汽车行业崛起过程，强强联合，技术互补，最终龙头走向国际化。在 2022 年股比放开的背景下，混改会成为提升整个产业水平的重要手段，自主逐步替代合资的趋势将持续演绎。 3、燃油车整车项目要求顶格，利好现有龙头车企 第六条：优化传统燃油汽车产能布局，新增产能投资项目应建设在上两个年度汽车产能利用率均高于全国平均水平的省份。鼓励汽车产能利用率低的省份和企业加大资金投入和兼并重组力度加快技术进步淘汰落后产能，增强市场竞争力。 该点的目的是推动产能向产业基础扎实、配套体系完善、竞争优势明显的十个不到的省份聚集。 国内产能（根据行业设计规范，按照每年 250 天、每天两班计算的汽车生产能力）在17 年约 80%，而 5 年前利用率在 95%。 因此要求上两年度的产能利用率高于全国平均 80%，上海、广东、浙江等高利用率地区同时具有大产量特征，因而多数地区的产能利用率是低于这一水平的，因而很多地区新建产能有可能会停滞。政策落地后，商用车、专用车等先天性产能利用率低的行业，会首先面临出清。 第十条：禁投项目:(一)新建独立燃油汽车整车企业。(二)现有汽车整车企业跨乘用车、 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 商用车类别建设燃油汽车生产能力。(三)未列入国家区域发展规划的现有燃油汽车企业整体搬迁至外省份。(四)燃油汽车僵尸企业股权变更。 禁投项目最先的影响是，外资车厂在 22 年股比放开，无法新建产能，无法通过收购僵尸车企（指停产半停产、连年亏损、资不抵债，靠政府补贴和银行续贷存在的现有汽车整车企业）资质进入中国，产能无法兑现。股比开放的担忧消除，管理层的股比放开本质是放开新能源。 另一方面，燃油汽车僵尸企业股权无法变更，壳子也失去了价值。资质无法变现，只能固定资产变现，而且越晚越不值钱，加速产能出清。当然僵尸企业也可以奋发图强，但是可能性极小。毕竟现在看，可能僵尸企业数量已有 40 家以上的规模。 因此龙头车厂销量和产能利用率无忧的背景下，龙头有可能低价收购部分出清资产。 第十一条：现有汽车企业扩产燃油车项目，应同时符合以下条件:(一)上两个年度汽车产能利用率均高于全行业平均水平。(二)上两个年度新能源汽车产量占比均高于全行业平均水平。(三)上两个年度研发费用支出占主营业务收入的比例均高于 3%。(四)上年度汽车出口量占比高于全行业平均水平。(五)项目所在省份燃油汽车僵尸企业清理工作全部完成，且上两个年度汽车产能利用率均高于全国平均水平。(六)企业平均燃料消耗量应满足国家标准和有关规定的要求异地新建扩能投资项目建设规模不低于 15 万辆且企业现有各生产单位上年度产量均不低于 30 万辆。 注意是同时符合，要求就很高了。 产能平均利用率在 80%左右，由于龙头的量大且利用率高，比如，上汽大众 2016 年产能利用率 123%，吉利汽车 2017 年上半年产能利用率 92%，当前的德系日系的产能扩张比较谨