商业贸易行业：整体优秀，内部分化，化妆品行业高景气度，百货盈利能力强化，继续关注龙头！

行业报告 | 行业研究简报请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 商业贸易证券研究报告 2018 年 05 月 02 日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 刘章明 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 吴晓楠 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517050001 wuxiaonan@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《商业贸易-行业专题研究:基于京东大数据推出的《2018 大消费行业系列报告》》 2018-04-23 2 《商业贸易-行业点评:教育部出台民促法实施条例意见稿，教培机构分类管理》 2018-04-21 3 《商业贸易-行业深度研究:独角兽思考：搅动格局的拼多多》 2018-04-18 行业走势图 整体优秀，内部分化：化妆品行业高景气度，百货盈利能力强化，继续关注龙头！ 零售板块近 30 家公司年报&一季报数据反映：同店恢复正增长，利润增速超过收入。线下实体零售经历了 2012-2016 持续五年的调整与变革，在品类、品牌、渠道等多维度进行升级与优化，如：超市的生鲜改造与选品整合；百货业态多元化，渠道逐渐下沉；专业零售实现线上线下高度融合；化妆品和珠宝在中高端消费复苏趋势下实现高增长（18 年 3 月限额以上化妆品类和金银珠宝类同比增速为 22.7%和 20.4%，Q1 为 16.1%和 7.9%）。此时恰逢产业进入新零售时代，电商开启从排挤到融合的模式：①新技术应用及体验式服务引入重聚人流，线下商业借助互联网平台的上游货源、供应链优势形成联合采购，合纵连横的过程中提升对品牌的渠道议价力，行业平均毛利率向上；②实体零售借助互联网技术，在中后台系统、前端支付、会员、营销等领域实现数字化升级，提升整体运营效率，财务体现为销售、管理费用率的下降，整体实现净利润增速大于收入增速。内外协力，共同推动实体零售销售回暖同时利润提升。 内部分化明显：化妆品高景气度，百货盈利能力强化。一季报数据显示五大细分领域中：①化妆品销售表现最为抢眼，本土品牌迅速崛起，与社零中化妆品增速趋势吻合，直接受益消费升级、代际切换以及渠道逐渐下沉带来的增量空间，相关公司 18Q1 营收增速均超 10%，其中线上占比超九成且占据高增长面膜细分品类的【御家汇】实现 42%高速增长；行业整体净利增速在 20%~35%之间。②百货类公司营收增速集体回升，基本处于 5%~10%之间，盈利端增速好于收入，基本位于 35%以上，【王府井】最为突出，实现翻倍；【天虹股份】18Q1 同店增速升至 5%。③超市类收入增速趋稳，Q1 受益本期春节错后延长旺销期带来同店改善明显，整体增速位于 10%附近，头部企业同店增速在 5％左右，龙头【永辉超市】再次以 23%拨得头筹；盈利端以【家家悦】表现最好，供应链优势充分凸显，扩张期仍实现 30%以上高增长。④专业连锁代表【苏宁易购】18Q1 收入增长的再次提速，综合反映了公司线上下平台逐步融合后的协同效应。⑤珠宝类仍以钻石镶嵌品类表现突出，2017 年莱绅通灵和周大生收入增速分别为 19%和 31%，二者盈利端增速均接近 40%；18Q1 通灵因自身战略升级调整带来短期波动但不妨碍长期价值，周大生仍维持利润端 30%以上高增长。 投资建议：行业整体回暖，坚定消费配置，聚焦细分龙头！经济上行带动低线城市消费崛起，需求愈发注重品质与体验，供给端龙头公司凭借自身的实力积淀与不断转型升级或直接受益。关注：①百货：【重庆百货】【天虹股份】【王府井】；②超市：【永辉超市】【家家悦】；③专业连锁：【苏宁易购】【美凯龙】；④珠宝：【周大生】【莱绅通灵】；⑤化妆品：【御家汇】【珀莱雅】【上海家化】。 风险提示：中高端消费复苏及低线城市消费升级持续性有待验证；具体公司短期调整或带来业绩波动等。 -15%-9%-3%3%9%15%21%27%2017-052017-092018-012018-05商业贸易 沪深300 行业报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 板块回顾：业绩整体喜人，利润增速高于收入增速！........................................... 42. 细分行业：化妆品景气度较高，百货盈利能力强化 .............................................. 52.1. 百货：“内外发力”推动行业新一轮成长 .............................................................................. 5 2.1.1. 收入端：受益中高端消费复苏，17 年起增速普遍提升，18Q1 延续 ............. 6 2.1.2. 毛利率：梯队分化明显，整体趋势向上 .................................................................... 7 2.1.3. 费用率：强化管控，17&18Q1 普遍下行................................................................... 8 2.1.4. 归母净利：回归中高速上升趋势 .................................................................................. 9 2.1.5. 现金流：资金管控加强，17 年经营现金流明显改善 .......................................... 10 2.1.6. 净利率：向上趋势确立，盈利能力增强 .................................................................. 11 2.2. 超市：新零售落地打破业绩增长天花板 .............................................................................. 12 2.2.1. 收入端：春节错后旺销期延长，增速向上 .............................................................. 12 2.2.2. 毛利率：品类结构调整&供应链持续优化推动毛利率向好 .............................. 13 2.2.3. 费用率：普及合伙人机制，费控意识增强 .............................................................. 14 2.2.4. 现金流：资金充沛助力规模扩张 ................................................................................ 15 2.2.5. 净利率：创新发展期同比变动两级分