证券行业：他山之石，解析国内外券商并购路径-兴业证券

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行业 研 究 行业深度研究报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 证券 ＃investSuggestion＃ 推荐 ((＃investSuggestionChange＃ (维持） 相关报告 《混业趋势下券商破局之路》2020-9-4 《借鉴日韩，探寻外资券商对证券业竞争格局的影响》2020-7-27 《鉴往知来，解析证券行业并购重组活动》2020-02-09 《探寻非头部券商投行突围之路》2019-12-19 ＃emailAuthor＃ 分析师： 许盈盈 xuyingying@xyzq.com.cn S0190519070001 研究助理： 曹欣童 caoxintong@xyzq.com.cn ＃summary＃ 投资要点 美国投行并购重组路径探析：佣金自由化+混业经营，加速业内整合分化。回顾不同类型美国投行的并购重组路径，虽然各自的并购动因有所差异，但均通过战略清晰的并购重组有效提升了核心竞争力，逐步演变成当前稳态下的多层次差异化竞争格局： 1) 大型全能投行：多元化并购，全面强化综合实力。回顾以高盛、摩根士丹利为代表的大型综合投行发展历程，都是一部多元化并购史，通过不断并购，这些海外巨头实现了强化业务板块、拓展客户网络、布局国际化市场及扩大公司规模等目的，全面提升综合竞争力。高盛通过一系列并购实现了国际化布局和资管业务的强劲发展；摩根士丹利通过多元化并购迅速补齐零售经纪、财富管理等业务短板，强化综合服务实力。 2) 精品投资银行：专业化并购，夯实深度&提升广度。以精品投行典范 Evercore为例，其并购路径清晰明确，一方面持续夯实优势领域的专业深度，另一方面不断丰富细分领域的覆盖广度。通过一系列并购重组将咨询业务从原本的医疗保健、房地产、交通运输等个别优势领域逐步扩大覆盖，进军消费零售、TMT、能源和工业领域等。截至 2019 年末，公司实现营业收入 20.33 亿美元，其中咨询业务收入 16.55 亿美元，占比达 81.4%。 3) 财富管理机构：提升业务规模，拓展变现渠道。以嘉信理财为例，其并购路径以“拓展规模+变现渠道”为主线，通过外延并购实现客户资产规模、经纪账户数的稳步攀升。2010 年以来，嘉信理财的活跃经纪账户数由 855 万户迅速提升至 1233 万户；管理资产规模由 1.57 万亿美元增长至 4.04 万亿美元，增幅高达 157%，成功由折扣经纪商，转型为全球领先的巨型财富管理机构。 国内券商并购案例探析：回顾过往的并购浪潮中，部分券商抓住机会通过并购快速实现扩张，有效提升了综合竞争力，以中信和华泰证券为例： 1) 中信证券：拓展区域版图，成就龙头地位。自 2004 年起，中信证券通过一系列逆周期低成本收购走向行业前列，通过收购迅速补足境内零售网络资源，拓展区域版图；同时进军海外市场、丰富完善业务链条，全面夯实龙头地位。 2) 华泰证券：补足短板，助力机构业务强劲发展。华泰通过一系列兼并收购，整合投行、资管、零售网点等资源，不断补足业务短板，综合实力稳步攀升。其中通过收购在并购重组领域极具优势的联合证券实现投行业务的强劲发展，并为“财富管理+机构业务”双轮驱动的战略奠定坚实的发展基础。 展望未来：外部政策支持&业内整合需求，市场化并购重组动力持续提升。在当前资本市场改革背景下，整体监管机制更为灵活，为业内并购重组提供了良好环境。且随着外资券商加速入市，行业竞争日趋激烈，使得大中型券商希望借助并购重组快速补足短板、拓展区域市场、增强资本实力，进一步提升综合竞争力。 风险提示：行业竞争加剧风险、政策变化超预期风险、并购整合风险 ＃title＃ 他山之石，解析国内外券商并购路径 ＃createTime1＃ 2020 年 10 月 13 日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 行业深度研究报告 目 录 一、 美国投行并购路径探析 .................................................................................. - 4 - 1.1、佣金自由化&混业经营，加速业内整合分化 ................................................ - 4 - 1.2、大型全能投行：多元化并购，全面强化综合实力 ........................................ - 5 - 1.3、精品投资银行：专业化并购，夯实深度&提升广度..................................... - 9 - 1.4、财富管理机构：提升业务规模，拓展变现渠道 .......................................... - 12 - 二、 国内券商成功并购案例探析 ........................................................................ - 15 - 2.1、中信证券：拓展业务版图，成就龙头地位.................................................. - 15 - 2.2、华泰证券：补足短板，助力机构业务强劲发展 .......................................... - 18 - 三、总结：并购重组是快速增强实力、补足短板、扩充资本的有效途径 ...... - 20 - 图 1、美国证券行业收入构成情况（1975-2010 年，单位：%） ........................ - 4 - 图 2、美国证券业经纪佣金率及税前 ROE 情况.................................................... - 5 - 图 3、高盛海外收入占比维持 40%左右（百万美元） ......................................... - 6 - 图 4、高盛通过一系列并购实现资管业务强劲发展.............................................. - 6 - 图 5、大摩投顾数量、人均创收及人均管理资产情况.......................................... - 7 - 图 6、2019 年大摩管理客户资产规模达 2.7 万亿美元.......................................... - 7 - 图 7、摩根士丹利的财富管理业务占比总收入 40%-50%（百万美元） ............. - 8 - 图 8、2015-2019 年 E-Trade 的营收及净利润变动情况 ........................................ - 9 - 图 9、E-Trade 客户账户数量及增速（万个）........