通信行业海外映射系列之四：从产业链联动看光模块景气周期

[Table_Author] ● 张宇生 ● 于海宁 ● 戴清 ● 黄天佑 (8621)61118702 (8610)57065360 (8621)61118707 (8621)61118751 zhangys4@cjsc.com.cn yuhn@cjsc.com.cn daiqing@cjsc.com.cn huangty1@cjsc.com.cn 执业证书编号： 执业证书编号： 执业证书编号： S0490516070003 S0490517110002 S0490520080007 分析师及联系人 请阅读最后评级说明和重要声明 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 26 [Table_Title] 海外策略&通信 从产业链联动看光模块景气周期——海外映射系列之四 [Table_Summary] ⚫ 海内外光模块价格指数、估值及盈利预期联动性强 海外光芯片技术较为成熟，往高端布局，国内在光模块领域发展较快，实现规模出口。从近几年光模块行业的发展趋势来看，海外厂商光芯片技术较为成熟，正向高端光芯片及硅光技术进行布局，且逐步剥离模块业务。国内光模块企业快速发展，三家进入全球前十，但在高速率光/电芯片领域，更加依赖海外厂商。为了跟踪海内外光模块景气变化，我们编制了成分以美股为主的海外光模块指数和成分以 A 股为主的国内光模块指数。 海内外光模块价格指数、估值及盈利预期走势趋同，反映出产业链的联动性加强。我们发现海外光模块指数与 A 股相应指数走势和估值走势基本趋同，或因为相似的行业景气，伴随海外厂商逐步剥离模块业务，聚焦芯片端，未来海内外厂商将由竞争关系逐步向上下游关系演变，联动性进一步加强。在云服务扩大投资的带动下，海内外光模块产业景气持续高升，海内外光模块厂商盈利预期也更加趋同，呈现相互印证的关系。 ⚫ 光模块行业前瞻：Q2 业绩全面开花，Q3 指引依旧乐观 2020H1 国内外云厂商需求延续回暖趋势，5G 光模块集采实现大幅同比增长，受益于快速复工、赶工及扩产，2020Q2 国内光模块厂商实现业绩高增。从产业链垂直视角来看，光模块、服务器和云商资本开支呈现较强相关性，因此，我们可以从产业链联动角度来看光模块未来的景气变化： 1）整体来看，2020Q2 海外厂商营收普遍超预期增长，云厂商和 5G 建设为主要驱动力；2020Q3 各家厂商指引仍较乐观，下半年业绩展望向好；2）电芯片，PAM4 芯片有除 Inphi 以外的厂商方案也通过客户认证，后续供给格局向好；3）光芯片&光模块，外销数通光芯片的 II-VI 和 Lumentum 在手订单量持续环比增长，映射下半年需求侧景气度较高；三家光模块&光芯片厂商战略重心继续偏向芯片外销业务，或预示 2 点：第一，行业光芯片（尤其是数通光芯片）供给短缺格局持续改善；第二，海外厂商或加速退出光模块业务，国内厂商份额有望持续提升。4）服务器端上游，2020H1 CPU 芯片厂商Intel 和 BMC 芯片厂商 Aspeed 营收呈现高增，或主要受到云服务商需求驱动；Intel 预计 Q3 云计算&运营商需求将保持强劲。5）云服务商侧，广告业务收入有望回暖；全年展望来看，Facebook 和微软下半年 Capex 有望保持同比高增长。 ⚫ 投资建议 我们经过分析发现海外光模块指数与 A 股价格指数、估值及盈利预期基本趋同，反映产业链的联动性较强。行业前瞻方面，产业链各家厂商 Q2 业绩全面开花，Q3 指引依旧乐观，全年看高景气度有望维持，中期维度数通市场成长动能强劲。格局上，海外厂商400G 模块进展较为缓慢，重心持续往芯片业务转移，国内厂商份额有望持续提升，其中二线厂商受益弹性或更大。建议关注：新易盛、中际旭创、光迅科技、剑桥科技。 [Table_Risk] 风险提示： 1. 下半年云服务商进入库存调整期； 2. 海外疫情影响超预期，光电芯片产能恢复低于预期。 报告日期 2020-09-14 联合研究 行业深度 qNnRnPvNyQ9PcMaQmOqQpNpPkPqQvMeRoPmR6MqRrOvPmPrMuOsQzQ 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 26 联合研究丨行业深度 目录 从产业链联动看光模块景气周期——海外映射系列之四 ............................................................... 5 海外光模块产业链指数的编制方法 ............................................................................................... 5 光模块产业链指数编制的背景 ........................................................................................................................ 5 海外光模块指数编制的目的和方法 ............................................................................................................... 10 海内外光模块指数、估值、盈利预期联动性强 ........................................................................... 11 行业前瞻：Q2 业绩全面开花，Q3 指引依旧乐观 ....................................................................... 13 光芯片&光模块厂商：需求侧保持强劲，芯片供给持续提升 ........................................................................ 18 II-VI：电信&数通业务订单环比增长，逐步聚焦芯片业务 ................................................................................................ 18 Lumentum：芯片需求持续强劲，产能提振在望 ............................................................................................................. 19 AAOI：100G 数通需求维持强劲，400G 模块进展缓慢 .................................................................................................. 20 服务器市场上游：Q3 云计算&运营商需求依旧