2020年钢铁行业中报总结：普钢延续弱势，重视高温合金

请阅读最后评级说明和重要声明 [Table_Author] ● 王鹤涛 ● 赵超 ● 易轰 (8621)61118772 (8621)61118772 (8621)61118772 wanght1@cjsc.com.cn zhaochao1@cjsc.com.cn yihong@cjsc.com.cn 执业证书编号： 执业证书编号： 执业证书编号： S0490512070002 S0490519030001 S0490520080012 分析师及联系人 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 24 [Table_Title1] 钢铁 普钢延续弱势，重视高温合金——2020 年钢铁行业中报总结  回顾：需求低位复苏，矿强挤压钢铁利润 2 季度钢铁需求低位复苏叠加原料强势，钢铁经营同比弱势。具体来看，（1）产量释放高弹性：随着黑色产业链复工，钢厂供给高弹性快速释放，2 季度粗钢产量同比增 3%，再创历史新高，钢价同比下跌 9.81%，量增价跌导致上市钢企板块 2 季度收入同比下降 3.59%；（2）钢铁产业链地位下滑，矿石强势侵蚀：基于产能置换快速投产，钢铁在黑色产业链地位明显下移，叠加外矿供给因气候和疫情等趋紧，矿价再次强势上扬并吞噬钢铁利润，2 季度钢铁毛利率同比下滑 2.19 个百分点，毛利润同比下降 19.43%；（3）降本导致管理财务费用下滑，对冲研发增长：基于持续挖潜和经营尚可，2 季度管理和财务费用率同比分别下降 0.22 和 0.23 个百分点，缓冲因加计抵税的研发费用提升；（4）盈利环比改善，同比仍延续下降：受制于需求中枢低位叠加原料挤压，最终 2 季度钢铁板块归母净利润同比下降 31.39%。 从结构来看，板块内部延续普钢弱势，细分相对景气格局：（1）下游多元分散且结构性景气的特钢领域，航空新材料尤为突出，变形高温合金龙头 ST 抚钢 2 季度归母净利同比高增 37%；（2）受益于炼化景气的钢管领域；（3）矿石标的，2 季度特钢、钢管和矿石板块归母净利润同比分别下降 4.64%、上升 51.71%和上升 23.50%。  展望：净利率下滑滞后传导周转率，ROE 结构性承压 随着钢铁 ROE 断崖式下滑至历史中位，基于钢厂资本开支调整的滞后性，净利率下滑将滞后传导至总资产周转率回落，因此，即便后期净利率维稳，钢铁 ROE 仍存边际下降空间。从历史复盘来看，自 2000 年以来的历轮牛熊周期之中，钢铁行业总资产周转率几乎滞后于 ROE 和净利率约一年，如 2004 年、2007 年、2010年、2015 年。分周转率结构而言，以存货周转率为代表的流动资产与净利率同步，说明其与当期经营直接关联，而以固定资产周转率为代表的非流动资产相对滞后一年。追本溯源，钢铁属于重资产周期行业，供给端的扩张节奏明显滞后于盈利，产能建设投产一般需要 1~2 年，因此，主导性的固定资产周转率滞后调整，催生总资产周转率的迟钝性，导致 ROE 结构性承压。回至本轮行情，行业盈利 2018 年创历史新高，2019 年以来大规模产能置换陆续投产，且 2020 年拟投产规模同比提升，将加剧弱势行情下钢厂总资产周转率的下滑态势，进一步拖累 ROE 中枢水平。  投资：优选细分景气，重视高温合金 从α的获取来看，大宗品无法获取下游品牌溢价的前提下，多数靠成本控制来获取。因此，从投资视角看，普钢在行业比较仍处劣势。我们着重推荐在于：拥有进口替代+内需主导大逻辑的航空新材料，其中，高温合金更受青睐，这主要源于：耗材属性催生高温合金需求持续性脱颖而出，其技术壁垒亦遥遥领先其余航空新材料。对于变形高温合金，抚钢在航空航天高温合金市占率高达 80%，竞争格局尤为稳固，龙头优势愈加强大；传统铸造龙头钢研高纳与新晋强者图南股份，或分庭抗礼。 [Table_Risk] 风险提示： 1. 终端需求大幅波动。 [Table_Invest] 报告日期 2020-09-06 行业研究 深度报告 评级 中性｜维持 行业内重点公司推荐 公司代码 公司名称 投资评级 000708 中信特钢 买入 000932 华菱钢铁 买入 002318 久立特材 买入 [Table_PicQuote] 市场表现对比图(近 12 个月) 资料来源：Wind 相关研究 •《淡转旺进行时，成色尚未定论》2020-08-30 •《航空新材料，为何高温合金更受青睐？》2020-08-29 •《宝武与太钢重组，产业链话语权争夺任重道远》2020-08-23 -25%-15%-5%5%15%26%2019-92019-122020-32020-62020-8钢铁上证综合指数nMmPrPuNnMrRpQpMoRnRnMbRaO6MsQmMnPrRjMmMuNeRqQtM6MoPzQwMrQtPxNoPzQ 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 24 行业研究丨深度报告 目录 总结：矿石强势挤压，钢厂经营弱势 ............................................................................................ 5 需求低位复苏，2 季度营收同比回落 .............................................................................................................. 5 矿价强势上涨，挤压钢企利润 ........................................................................................................................ 6 净利大幅下滑，ROE 结构性承压 ................................................................................................................... 8 2 季度毛利润同比削减 19.43% ......................................................................................................................................... 8 2 季度管理和财务费用削减，对冲研发增长 ...................................................................................................................... 9 2 季度归母净利同比下降 31% ................................................................