房地产行业最新观点及1~6月数据深度解读：低估值策略之上交易复苏，行情或仍有下半场

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 行业深度报告 总量研究 | 房地产 推荐（维持） 低估值策略之上交易复苏，行情或仍有下半场 2020 年07 月16 日 —房地产行业最新观点及1-6月数据深度解读 上证指数 3210 行业规模 占比% 股票家数（只） 149 3.8 总市值（亿元） 23127 3.2 流通市值（亿元） 20353 3.5 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 18.9 11.2 21.6 相对表现 -1.0 -2.7 -2.5 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告 1、《还没来得及“差”就遭遇了超额宽松——房地产行业最新观点及 1-5月数据深度解读》2020-06-16 2、《“异常”数据修复不等于复苏通道，低估值策略终将发酵——房地产行业最新观点及 1-4 月数据深度解读》2020-05-16 3、《同样的数据总会有不同的解读，但决定市场的一定不是过去——房地产行业最新观点及 1-3 月数据深度解读》2020-04-19 ❑ 6 月单月销售额同比增速较上月有所回落但仍维持相对不错的正增长，再次强调目前是复苏而非需求回补，交易复苏的同时需重视后续的基本面分化，一二线或长期强于三四线。6 月单月销售额同比增速较上月有所回落但仍维持相对不错的正增长，忽略疫情断点，基本面还没来得及“差”就遭遇了超额宽松，一方面需求被空中加油，短期基本面得到了平滑，变得坚挺，另外一方面，后续可能的政策放松的效用下降，三季度后需求或承压，但结构差异进一步放大，一二线强于三四线或是长期存在的特点。市场在低估值策略的基础上交易行业短期的复苏，政策落地后行情或仍有下半场。 ❑ 房地产投资 6 月单月同比维持高位，结构上拿地费用已于 5 月先一步回落，建安投资短期或仍向上修复但四季度或往下，全年看下行压力仍较大； 新开工同比增速 6 月反弹至 8.9%，判断三季度仍将向上但边际趋缓，作为补库存，新开工也在反映销售的复苏； 竣工 6 月单月同比有所回落，预计 7-8 月将再次反弹，整体呈现震荡性回升，维持竣工今明年趋势复苏判断，也是最确定的回补变量，同时关注老旧小区改造，或为竣工复苏周期之外的第二 beta。疫情影响下竣工 1-2 月“深跌”，随着复工推进，3 月开始反弹，5 月已转正至+6.2%，6 月虽有所回落，7-8月预计将再次反弹，整体来看今年将呈震荡性回升，也是最确定的回补变量，维持 20-21 年竣工复苏周期判断；同时关注老旧小区改造，或为竣工复苏周期之外的第二 beta。 ❑ 资金来源 6 月反弹至 13%，结构上销售回款边际贡献最大，国内贷款其次但增速最高，而自筹资金则高位回落。这与无风险利率改善往房地产行业的顺畅传导一致且一定程度佐证银行可配置资产有限，资金链压力或倒逼行业全年在去杠杆和降合意库存通道中前行。受“限价”和“稳价”影响，70 城房价指数先后出现两次“失真”，表现为与百城住宅价格指数“削峰填谷”，这也导致 70 城房价指数在上涨时被低估涨幅，在回调时被低估下行压力，预判今年底房价或结构性纠偏，市场当前在交易复苏，预计年底到明年房价下行压力重现。 ❑ 市场在低估值策略的基础上交易行业短期的复苏，政策落地后行情或仍有下半场。7 月以来杭州、宁波、东莞以及深圳等地房地产调控加码，本质仍是“三稳”原则下的“因城施策”，目的是抑制投机平稳市场，并不意味着这是一轮新的全国调控的开始。而目前房地产板块是在低估值策略的基础上交易行业短期的复苏，这种复苏建立在因疫情而起的宽松上，复盘看更像 2012 年，总量销量数据持续性或在 1-2 个季度之间，并且市场风格切换也会加快低估值策略发酵，但也要注重后期结构差异放大。在“稳房价”下，经营和管理红利高的房企价值将二次绽放，选取高质量周转标的（=非囤地模式+无息负债驱动），在未来基本面结构差异放大下，也应该坚持此选股逻辑：“造血能力”强的高质量周转公司【保利地产】，未来大象跳舞概率增加；边际改善而获弹性的【金地集团】【金科股份】等；精选“高质量杠杆”的弹性品种【中南建设】；资源型公司或现金流改善型标的仍可获稳健回报，关注【华侨城 A】【华夏幸福】【阳光城】等（部分因限制名单调出）。 ❑ 风险提示：疫情影响超预期，外需下滑对国内居民部门收入预期影响超预期，政策边际改善低于预期，三四线销售回调大幅超预期 赵可 博士 zhaoke@cmschina.com.cn S1090513110001 李洋 liyang24@cmschina.com.cn S1090519030002 研究助理 路畅 luchang1@cmschina.com.cn -20-100102030Jul/19Nov/19Mar/20Jun/20(%)房地产沪深300 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 框架申明：从销量看地产股（超额收益出现在行业衰退末段到复苏前段，隐含量在价先）；从投资和开竣工看地产上下游需求，同时须结合上下游供给观察地产上游机会；从招商证券资金链水平指标，货币活化等指标关注房价。 事件：统计局公布 20 年 1-6 月全国房地产相关数据，1-6 月房地产销售面积 6.94 亿平，同比-8.4%；新开工面积 9.75 亿平，同比-7.6%；开发投资额 6.28 万亿，同比+1.9% ；资金来源 8.33 万亿，同比-1.9%。 表 1： 6 月行业数据继续回升 指标 公布时间 最新数据 销量 7.16:全国 7.20:一/二/三四线 6 月同比（较上月变化） 累计：-8.4%（↑+3.9 PCT） 单月：+2.1%（↓-7.6 PCT） 季调：-5.7%（↑+3.0 PCT） 新开 工 7.16:全国 7.20:一/二/三四线 6 月同比（较上月变化） 累计：-7.6%（↑+5.2 PCT） 单月：+8.9%（↑+6.4 PCT） 季调：+2.8%（↑+3.3 PCT） 竣工 7.16:全国 7.20:一/二/三四线 6 月同比（较上月变化） 累计：-10.5%（↑+0.8 PCT） 单月：-6.6%（↓-12.8 PCT） 季调：-5.5%（↓-2.1 PCT） 投资 7.16:全国 7.20:建安/拿地 6 月同比（较上月变化） 累计：+1.9%（↑+2.2 PCT） 单月：+8.5%（↑+0.4 PCT） 季调：+6.9%（↑+3.0 PCT ） 资金 来源 7.16：全国 7.16:自筹/国内贷款/销售回款 6 月同比（较上月变化） 累计：-1.9%（↑+4.2 PCT） 单月：+13.2%（↑+3.2 PCT） 季调：+7.0%（↑+2.9 PCT） 资料来源：统计局，招商证券 mNnOtNyRrQrRoRtQqPnRrQ8O9R9PpNrRsQqQiNmMtMlOmNvM6MmOoNvPnQnPwMqQmR 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 一、6 月单月销售额同比增速较上月有所回落但仍维持相对不错的正增长，忽略疫情断点，基本面还没来得及“差”就遭遇了超额宽松，一方面需求被空中加油，短期基本面得到了平滑，变得坚挺，另外一方面，后续可能的政策