基建行业：建筑工业化之PC结构件，行业快速成长，关注产业链机会（香港）

2020 年 7 月 23 日(星期四) 彭博终端报告下载：NH CMS <GO> 1 基建行业 建筑工业化之 PC 结构件，行业快速成长，关注产业链机会 ■ 我们认为受到政策和产业结构的双重推动，PC 结构件建筑的建筑面积在 2019-23 年的复合增长将达到 29% ■ PC 结构件市场分散，龙头企业盈利能力明显优于行业平均，行业加速整合为大概率事件，远大住工（2163 HK，未评级）目前市场占有率第一 ■ PC 结构件的快速发展将利好行业龙头企业及相关工程机械生产商，我们推荐买入标的为中建国际（3311 HK）及中联重科（1157 HK） 政策和产业结构推动 PC 结构件快速成长 装配式建筑是建筑工业化的一个重要体现，而 PC（预制混凝土）装配式建筑由于其较低的成本和较高的适用性成为目前使用最广泛的装配式建筑模式。根据住建部的统计，2019 年装配式建筑占新建建筑面积的 13.4%，装配式建筑面积过去 4 年的平均增速为 55%。住建部《建筑业发展“十三五”规划》中规划 2020 年装配式建筑面积占新建建筑面积比例达到15%。根据国务院《关于进一步加强城市规划建设管理工作的若干意见》，2026 年装配式建筑的比例将达到 30%，但根据目前各省市独立的建筑工业化推进计划来看，在 2023 年有望达到 30%的覆盖比率。而其他发达国家的建筑工业化规模往往达到 70%以上，中国建筑工业化的进程远未达到天花板。住宅工业化的另一个推手是产业结构的调整。由于：1）中国适龄农民工的减少和人均工资的提升；2）环保要求的不断提升；3）对施工周期的敏感，PC 预制件已明显具备了大规模替代传统工法的条件。 龙头盈利能力优势明显，行业整合趋势 在 PC 结构件市场规模快速增长的同时，该市场充满整合和运营效率提升的空间。截止 2018 年，市场占有率最高的远大住工的市场占有率仅为13%，市场前五名的市场占有率合计仅为 34%。与此同时，行业龙头远大住工的 2016-18 年的平均毛利率超过 30%，同期国内同业的毛利率水平为5%-15%。行业龙头保持高毛利率的方式是通过先进的管理软件全方位提升设计、制造、施工和运维的全产业链效率和规模效应。在先进的管理软件的帮助下，远大住工的人均产效高于行业平均 33%-43%，模具使用效率提升并可以更快地为客户提供管理方案。显然更优质的服务和更低的成本将带来更多的客户，而尾部企业难以承担对应的技术投入，长期竞争力将持续降低。2019 年远大住工的产能利用率为 46%，较 2016-18 年的平均利用率翻倍，而其长期设计产能利用率峰值在 70%左右。综上所述，我们认为 PC 结构件除了快速提升的市场空间外，行业内部有着巨大的整合空间，我们预计行业龙头将持续跑赢行业，并保持较高盈利能力。 行业快速成长，关注 PC 预制件板块和相关工程机械标的 我们认为 2020-2023 年仍将是 PC 预制件行业的快速成长期，行业龙头产能利用率将持续提升，行业整合将加速，我们看好行业龙头的表现。我们行业首选中建国际（3311 HK，目标价 9.2 港元）。我们认为 PC 预制件的发展也将带动相关工程机械的需求，根据庞源租赁的数据，2020 年前 6 个月装配式建筑起重机需求提升了 24%，行业首选大型建筑起重机龙头中联重科（1157 HK，目标价 10.5 港元）。 重点公司主要财务指标 资料来源：彭博、招商证券（香港）预测；股价基于2020年7月22日收盘价 焦一丁 CFA FRM 赵安博 +86 755 8290 8475 jiaoyd@cmschina.com.cn +86 755 8285 2939 zhaoab@cmschina.com.cn 推荐 前次评级 推荐 恒生指数 25,058 国企指数 10,244 行业表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 0.0 (20.6) (32.7) 相对表现 (1.9) (9.0) (21.0) 资料来源：彭博 相关报告 1. 基建行业 - 业绩确定性高，政策顺风，估值修复空间大 (2020/7/7) 2. 基建行业 - 基建行业估值持续创新低，是估值吸引还是估值陷阱？ (2020/6/24) 3. 工程机械行业 - 5月销售火爆，预计高景气度将维持至三季度 (2020/6/12) 4. 基建及工程机械行业 - 一季度疫情影响相对温和，后续反弹基础充分 (2020/5/7) -40-30-20-10010(%)基建指数恒生指数公司 股票 代码 评级 股价 (港元) 目标价 (港元) 上涨 空间 (%) 市值 （百万美元） EPS P/E (x) P/B(x) ROE (%) 净负债 比率(%) FY20E FY21E FY20E FY21E FY20E FY20E FY21E FY20E 中联重科 1157 HK 买入 8.4 10.5 24.9 9,705 0.6 0.8 9.0 8.8 1.3 13.4 13.5 21.0 中建国际 3311 HK 买入 4.9 9.2 89.1 3,159 1.1 1.2 3.9 3.3 0.4 11.3 12.1 14.3 中国中铁 390 HK 买入 4.1 6.1 48.7 19,008 1.0 0.9 4.0 3.6 0.3 9.1 9.3 44.1 中国铁建 1186 HK 买入 6.4 11.8 83.0 16,985 1.4 1.7 3.5 3.2 0.3 7.9 7.9 1.0 2020 年 7 月 23 日(星期四) 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 2 重点图表 图1：中国装配式建筑新建建筑面积及预测 图2：农名工年龄构成趋势 资料来源：公司资料、弗若斯特沙利文、招商证券（香港）预测 资料来源：Wind、招商证券（香港） 图3：中国2018年PC构件市场格局 图4：庞源租赁用于装配式建筑的建筑起重机的新订单 资料来源：公司资料、弗若斯特沙利文、招商证券（香港） 资料来源：庞源、招商证券（香港） 图5：中建国际预测市盈率 图6：中联重科预测市盈率 资料来源：公司资料、弗若斯特沙利文、招商证券（香港） 资料来源：住建部、招商证券（香港） 04008001,200历史数据悲观预测中性预测乐观预测百万平方米2019-2023年预测复合增率悲观预测：24%中性预测：29%乐观预测：39%0%11%22%33%44%200820102012201420162018农民工年龄构成:16-20岁农民工年龄构成:21-30岁农民工年龄构成:31-40岁农民工年龄构成:41-50岁农民工年龄构成:50岁以上远大住工13%上海建工10%中国建筑5%北京住宅产业化3%中民筑友科技产业3%其他66%0100,000200,000300,000400,0002016-01 2016-112017-102018-09 2019-072020-06吨米数471013162012-122014-062015-122017-062018-122020-07股价（港元）港元3.5x5.5x7.5x9.5x11.