医药生物行业【粤开医药专题研究系列五】医药年报大数据：大分化_时代下的结构性机会在哪里

请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 1 / 27 证券研究报告 | 行业研究 医药生物 【粤开医药专题研究系列五】医药年报大数据：大分化时代下的结构性机会在哪里 2020 年 05 月 29 日 投资要点 增持(维持) 分析师：李志新 执业编号：S0300518010002 电话：010-66235703 邮箱：lizhixin@ykzq.com 行业表现对比图(近 12 个月) 资料来源：聚源 近期报告 《医药生物行业报告_【粤开医药专题研究系列四】从 PD-1（L1）单抗创新药看我国创新药企突围之路》2020-05-11 《医药生物行业报告_【粤开医药周报】武汉推全员新冠检测十天战役，医药的短中长期投资再思考》2020-05-18 《医药生物行业报告_【粤开医药周报】医 疗 新 基 建 下 的 器 械 中 长 期 机 会 》2020-05-25 整体：营收与利润增速继续双降，剪刀差拉大 我们在 2018 年年报总结中就指出：医药行业整体营收和利润增速出现不匹配现象，营收增速保持 20%左右较快增长，而利润增速则断崖下降。2019 年，营收和利润增速剪刀差进一步拉大。2019 年，医药生物全部 292 家成份样本股营收总额 1.69 万亿元，同比增长 14.1%，增速比去年下降约 6pct，但仍属于较快增速；扣非归母净利润 789 亿元，同比大幅下降 12.1%。从 2018 年开始，医药行业整体利润增速显著低于营收增速，2019 年双双创下近 5 年来的增速低点，利润端（归母净利润和扣非利润）则开始负增长。 营收端增速较快一部分由于两票制药械出厂价低转高开被动拉升，2019 年后随着调整到位，影响逐渐缩小。利润端负增长主要是费用增加（尤其是研发费用）、药械降价以及公允价值和资产集中减值等因素影响。 中药行业：负重前行，品牌中药是细分亮点 2019 年，中药全部上市公司营收 3063 亿元，同比增长 11.9%；扣非后核心归母净利润 189 亿元，同比下滑 17.3%。近年来营收增速较稳定，但扣非净利润增速显著低于营收，且利润增速持续下滑，受医保控费影响明显。品牌中药是中药行业的细分亮点，样本上市公司主要有：云南白药、东阿阿胶、片仔癀、同仁堂四家，消费属性明显，受医保控费影响较小。除品牌中药外中药行业业绩缺乏亮点，也是近两年来二级市场表现最差的医药细分行业。2019 年医药生物（SW）全年上涨 36.85%，中药行业涨幅最小，仅有 4.68%；2020 年以来，中药板块上涨 1.31%，继续垫底，同期医药生物（SW）行业指数上涨 20%（数据截止到 5 月 21 日）。 化学制药：政策影响最直接，创新转型进行时 2019 年化学制药全部上市公司营收 4486 亿元，同比增长 9.7%，扣非后核心归母净利润 220 元，同比负增长-25.8%。2015-2019 年，化学制药营收端保持较快增长，年均增速 16.5%，但从 2016 年以来扣非核心净利润增速下滑明显，2018 年开始负增长，利润增速乏力我们认为主要有几个方面原因：医保控费降药价、研发费用激增、政策限制压力大（大输液、抗生素、辅助用药）。化药是医药行业创新研发主体，各方面政策鼓励，头部公司更加聚焦创新药研发，化药行业正处于创新转型时期。 生物制品：血制&疫苗比翼双飞 2015-2019 年，生物制品行业整体营收稳步快速增长，增速高于其他“药”细分行业；2019 年，生物制品上市公司营收总额 537 亿元，同比增长 24.8%，扣非后核心归母净利润 99 亿元，同比大增 39.9%。血液制品中小渠道商去库存基本完成，全行业去年营收和利润增速触底回升，上海莱士退出证券投资，回归主业；疫苗行业经历了 2016 年山东疫苗事件后爆发增长，国内疫苗产品多联多价产品消费升级，促使疫苗营收和扣非净利润分别同比大增 68.0%和-7%5%17%28%40%19-0519-0819-1120-0220-05沪深300 医药生物 行业研究 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 2 / 27 52.8%，疫苗企业业绩连续释放。 我们认为生物制品，尤其是血制品和疫苗是游离于政策压力之外的“药”品种。血制品资源属性明显，建议更多关注下半年可能的供需矛盾；疫苗偏消费属性，受益近年来民众保健意识提高，消费升级，接种率和渗透率提升。 医疗器械：头部聚集，医疗新基建下的器械中长期机会 2019 年医疗器械全部上市公司营收 1105 亿元，同比增长 14.0%，扣非后核心归母净利润 143.5 亿元，同比增长 10.6%。头部公司市占率较高，CR10企业营收占比 41.4%，扣非净利润占比 72.5%；其中迈瑞医疗贡献全行业营收 15%，扣非净利润 32%。全行业研发支出 81.5 亿元左右，迈瑞医疗研发费用投入 16.5 亿元，占全行业 20%。 医疗新基建拉开帷幕。5 月 20 日，国家发改委公布了《公共卫生防控救治能力建设方案》，《方案》明确给出了未来五大建设方向，并确定具体量化建设任务，对医疗器械需求拉动明显。 医疗服务 ：继续看好连锁专科医院和 CXO 2019 年样本医疗服务全部上市公司营收 600 亿元，同比增长 15.4%，扣非后核心归母净利润 4.74 亿元，同比减少 90%，营收增长趋势放缓，核心净利润出现了较大程度下滑，主要是宜华健康、创新医疗、美年健康和盈康生命大额资产和商誉减值导致行业利润失真，如果扣除上述四家公司影响，扣非归母净利润同比 17.0%，与营收增幅相匹配。 2016-2019 年间，连锁专科医院年均营收和扣非净利润仍保持 25%左右稳定增速增长，尤其是爱尔眼科和通策医疗，分别是眼科和口腔科领域高成长代表。医药外包服务行业受鼓励药械创新和仿制药一致性评价政策影响，营收连年实现快速增长，我们认为未来几年，医药外包服务 CRO/CMO 仍将快速增长。 医药商业：批发稳健，零售药店成长不息 2019 年，医药商业全部上市公司营收 7143.8 亿元，同比增长 17.1%，扣非后核心归母净利润 133 亿元，同比增长 6%。近年来医药商业行业整体营收维持 20%左右稳定增速，但增速放缓，扣非利润增速从 2016 年来持续下行。四家连锁药店上市公司 2019 年门店总量 20462 个，同比 2018 年增加20.42%，其中老百姓门店净增最多，营收均突破了 100 亿大关。医药批发行业估值接近 5 年历史极低值，我们认为有利于行业并购整合和出清。 风险提示 行业竞争风险、产品质量风险、系统风险 mRqMnPuMvN6M9R7NtRnNnPmMjMrRrMlOoMuNbRrQrOuOrRrPvPqMqM 行业研究 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 3 / 27 目 录 一、2019 年医药年报大数据：营收与扣非利润增速剪刀差扩大 ............................................................................ 5