化工行业海外钛白粉企业2020Q1业绩总结：疫情拖累行业复苏，中长期格局利好中国企业

行业专题报告 | 化工 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2020 年 05 月 20 日 。 疫情拖累行业复苏，中长期格局利好中国企业 海外钛白粉企业 2020Q1 业绩总结 证券研究报告 行业专题报告 | 化工 西部证券 2020 年 05 月 20 日 行业评级 超配 前次评级 评级变动 首次 近一年行业走势 相对表现 1 个月 3 个月 12 个月 化工 1.12 -6.99 3.79 沪深 300 2.12 -5.05 8.77 分析师 杨晖 S0800520010003 yanghui@research.xbmail.com.cn 联系人 陈默 chenmo@research.xbmail.com.cn 相关研究 化工：贲亭酸甲酯、丙烯酸丁酯上涨，VE 价格或上行 — 化 工 行 业 周 报 （ 20200511-20200515 ） 2020-05-17 化工：MDI 挺价持续；春播进度佳，继续推荐农化板快—化工行业周报（20200504-20200508） 2020-05-11 化工：至暗时刻期待新生，农化、维生素相对强势—海 外 疫 情 对 化 工 上 市 公 司 业 绩 影 响 专 题 研 究 2020-05-10 -8%-4%0%4%8%12%16%2019-052019-092020-012020-05化工沪深300Tabl e_Title ● 核心结论 Table_Summary Q1海外钛白粉企业业绩同比小幅下滑。目前全球钛白粉产能CR5=52%，我们跟踪了海外主要钛白粉企业Q1业绩情况。除特诺（Tronox）业绩增长外，科慕（Chemours）、泛能拓（Venator）、康诺斯（Kronos）20Q1营收同比分别下滑5.2%、5.3%、3.6%，经调整EBITDA同比分别下滑1.9%、5.0%、6.2%。我们认为钛白粉行业于19Q4起已进入需求回暖周期，但疫情打乱复苏节奏，20Q1欧洲地区需求下滑对泛能拓及康诺斯冲击较大，20Q2北美地区需求下滑将显现，重点关注科慕经营情况。 需重点关注海外钛白粉企业现金流及债务情况。20Q1部分企业经营性现金流表现不佳，经营杠杆上升。科慕20Q1净杠杆比率为3.1x（19Q1同期为2.1x），经营性现金流净额为-0.44亿美元。泛能拓20Q1净杠杆比率为4.1x（19Q1同期为2.0x），20Q1现金余额0.25亿美元（除19Q4外已连续7个季度下降，19Q1现金余额0.8亿美元）。鉴于20Q2需求恢复预期仍较悲观，需重点关注海外企业经营性现金流、新增负债及授信额度使用情况。 预计疫情对Q2海外需求冲击明显，降本控费成为行业共识。四家海外钛白粉企业均预计20Q2销量将环比下滑，其中特诺预计20Q2销量下滑20%、泛能拓预计下滑15%-20%。为应对疫情影响，科慕将削减全年资本开支1.25亿美元、泛能拓将削减0.25亿美元，仅特诺未宣布削减资本开支。各公司表示将采取灵活用工、人事冻结、控制非必要开支等手段降低费用。 钛矿核心价值凸显，行业继续加强整合。力拓于3月暂停南非RBM钛矿生产21天。Iluka 20Q1金红石销量同比下降37.6%至4.72万吨，已宣布放弃完成全年产量指引。Sheffield Resources于4月8日宣布终止Thunderbird项目内的钛精矿前期工作。特诺于5月14日宣布向Eramet SA购买TiZir钛铁冶炼（TTI）业务，交易对价约3亿美元。Q1海外钛矿价格坚挺，全球钛原料资源的整合继续，预计中长期资源趋紧，一体化钛白粉龙头将持续受益。 投资建议：我们认为疫情影响下海外钛白粉企业短期经营情况疲软，中长期或继续出让市场份额，同时钛矿资源价值进一步凸显。继续重点推荐龙蟒佰利（002601.SZ）。公司目前为全球第三大钛白粉企业，2020年将迎来焦作氯化法二期20万吨/年项目、人造金红石项目及攀西50万吨钛精矿升级转化项目的全面投产，公司计划开展新立基地20万吨氯化法钛白粉生产线建设项目，远期将实现60万吨/年氯化法布局、并有望完全配套所需氯化钛渣，保持全球范围内的领先成本优势。我们预计公司2020-2022年可实现归母净利30.81/40.14/53.02亿元，同比增18.8%/30.3%/32.1%，目前股价对应PE为11.3x/8.7x/6.6x，维持“买入”评级及23.33元的目标价。 风险提示：海外疫情超预期；钛矿供应释放超预期；海外产能扩产超预期 行业专题报告 | 化工 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2020 年 05 月 20 日 索引 内容目录 核心观点： ............................................................................................................... 3 Q1 海外钛白粉企业业绩同比小幅下滑，需关注现金流及债务情况 .............................. 3 预计 Q2 海外需求萎缩较大，降本控费成为共识 ....................................................... 3 钛矿核心价值凸显，行业继续加强整合 .................................................................... 4 投资建议：看好一体化龙头成长，继续重点推荐龙蟒佰利 ............................................... 5 海外钛白粉企业 20Q1 业绩 ........................................................................................ 6 科慕（CC.N） ..................................................................................................... 6 特诺（TROX.N） ................................................................................................ 7 康诺斯（KRO.N） ............................................................................................... 8 泛能拓（VNTR.N） ............................................................................................. 9 风险提示 ....................................