聚焦内需系列报告（二）：如何看待消费券的提振效应

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 本报告的主要看点： 1. 消费券的效果及投资主线 艾熊峰 分析师 SAC 执业编号：S1130519090001 aixiongfeng＠gjzq.com.cn 魏雪 分析师 SAC 执业编号：S1130518090001 weixue＠gjzq.com.cn 如何看待消费券的提振效应 ——聚焦内需系列报告（二） 基本结论  在新冠肺炎疫情冲击之下，国内消费（特别是服务型消费）出现断崖式下滑。1-3 月我国社会消费品零售同比增速低至-19.0%，其中餐饮等服务型消费增速下降幅度更大，1-3 月累计同比增速为-44.3%。疫情从三个方面对国内消费产生冲击，分别是消费频次下降，收入下降，消费倾向降低。首先，在严格的隔离措施下，消费者大幅减少线下消费频次；其次，由于疫情企业进行裁员或降薪，居民收入下降导致消费下滑；最后，疫情之下，消费者储蓄意愿更强以应对疫情带来的不确定性，消费倾向降低。  为了应对疫情对消费的冲击，各地政府纷纷采取了消费刺激政策，发放消费券成为重要举措，当前全国共有 18 个省份发放了消费券，累计已发放金额45 亿元。其中消费券发放规模最大的地区是浙江，其次为广东、江苏、河南、山东等。具体来说，浙江已发放 23 亿消费券，广东、江苏、河南和山东分别发放了 4.9 亿、4.2 亿、4.0 亿和 3.7 亿。分结构来看，消费券主要集中在综合类，占比达 60%。此外，文旅、体育、家电和餐饮等特定消费券占比分别为 29%、8%、2%和 1%。  相比于直接发放现金，发放消费券的主要特征是：1）消费券不能进行储蓄，只能在特定时间内进行消费；2）消费券可以刺激特定商品和服务的消费。因此，对储蓄率较高的中国来说，特别是在疫情可能进一步增加居民储蓄意愿，降低消费意愿的情况下，发放消费券可能比直接发放现金对刺激消费的效果更好。此外，在移动支付盛行的年代，线上领取消费券，并在当地指定渠道使用，是当前各地消费券的主要模式。  从 1999 年日本、2009 年台湾和 2009 年杭州的经验来看，消费券对刺激消费和提振经济有重要作用。1）1999 年日本推出消费券后，摆脱了 GDP 的持续下滑，促使消费成为拉动 GDP 的主要动力。当年日本内阁府调查数据显示，消费券乘数效应在 1.32 倍；2）2009 年 1 月台湾地区开始发放消费券，零售消费同比增速实现 V 型反弹。随着消费券的发放，次月消费券占台湾地区消费总额的比重一度高达 8.8%，成为拉动消费的重要力量；3）2009年杭州向居民分两批发放 8 亿左右消费券以提振消费。杭州市贸易局对杭州第一期消费券的跟踪统计显示，2041 万元的消费券带动了 4207 万元的消费额，拉动扩大效应为 2.06 倍，在家电产品上更是高达 5.4 倍。  假设我国发放人均 200 元的消费券（总规模为 2800 亿），2020 年社会零售增速或可达 6.8%（假设 10 倍的乘数效应）。假设全国消费券发放总体规模为 2800 亿（规模相对不大），此外假设乘数效应为 10 倍（2020 年杭州商务局披露的数据当地消费券乘数效应高达 11 倍），那么在消费券的刺激下，2020 年社会零售增速或达 6.8%（假设在没有消费券的情况下，受疫情冲击社会零售规模基本没有正增长）。  在提振消费的背景下，建议关注三条投资主线：1）商贸零售：大部分消费券的使用均在大型连锁超市、百货商场等渠道。在消费券刺激下，客流量回升和消费意愿度提升将促进行业景气复苏；2）休闲服务：餐饮和文旅消费券是当前各地政府推出的消费券中的重要组成部分，随着疫情缓和以及专项消费券的刺激，行业将逐步走出低谷；3）食品饮料：受疫情影响，食品饮料行业在原本应该是旺季的春节里需求惨淡。随着消费券等提振消费措施的陆续出台，食品饮料行业或迎来新一轮的需求旺季。  风险提示：消费券发放金额不及预期、海外黑天鹅事件（政治风险等） 2020 年 04 月 27 日 “聚焦内需”系列报告 策略专题研究报告 证券研究报告 总量研究中心 专题报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、疫情冲击，各地政府发放消费券刺激当地消费 .........................................4 二、全国 18 个省份已发放 45 亿元消费券.......................................................5 2.1 浙江消费券发放规模最大，高达 23 亿 ..................................................5 2.2 消费券的结构分布：综合类消费券为主 .................................................6 三、消费券特征及对消费支出拉动作用 ...........................................................6 3.1 发放消费券的特征及其与发放现金比较 .................................................6 3.2 案例分析：日本、台湾、杭州 ...............................................................7 3.3 本次消费券对消费支出的拉动效应有多大？ ..........................................9 四、消费券相关受益领域：三条投资主线 .......................................................9 rQsRrPyRoPoOoRnOsNrNoP7NdN7NtRqQtRqQeRnNrNeRsQyQaQpNsRuOrNtQNZmMtQ专题报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表目录 图表 1：社会消费品零售总额增速断崖式下滑 .................................................4 图表 2：疫情从三个方面对国内消费产生冲击 .................................................4 图表 3：全国 18 个省份发放 45 亿元消费券....................................................5 图表 4：各地发放消费券规模..........................................................................6 图表 5：消费券类别........................................................................................6 图表 6：1999 年日本消费券作用 .......