策略研究：从存款准备金率变化角度分析A股市场的走势

` 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司业务资格说明和免责条款。 报告编号： liuqihao-scdt63 [Table_ReportInfo] 相关报告： 首次报告日期：2016 年 3 月 31 日 分析师： [Table_Author] 刘骐豪 Tel： 021-53686132 E-mail： liuqihao@shzq.com SAC 证书编号： S0870512090002 [Table_Summary]  主要观点： 2000 年以来，数据显示大型存款类金融机构存款准备金率最高为21.5%，最低为 6%，中位数为 15.5%。从大的趋势看，大型存款类金融机构存款准备金率从 2000 年开始 6% 的水平持续上升至 2011 年 11月的 21.5%，随后存款准备金率水平整体呈现下行的态势，截至 4 月末降至 16%，与历史读数相比仍处于一个相对偏高的水平。 如果用存款准备金率水平代表货币政策，用 PPI 代表经济阶段，我们发现存款准备金率水平与 PPI 呈现较高的一致性，背后也反映出经济形势与货币政策的密切联系。从历史上存款准备金率水平与 PPI的走势的关系看，2017 年 4 季度以来 PPI 处于下行趋势的过程中，后期存款准备金率或仍有下调的可能。 从大类资产的角度看，债券或是后期值得关注的资产。从国内经济下行压力仍存；货币政策或由稳健偏紧微调向稳健偏松；国内 PPI下行周期与利率周期一致性来看，后期利率水平或难以继续出现边际上行，加之今年以来国际政治，经济形势错综复杂资金避险需求等等综合因素均有利于债市的向好，债市或是后期大类资产的主要关注方向。但整体分析看，利率水平也很难逆势大幅下行，维持高位震荡或者缓慢震荡下行的概率较大。 从股票市场的角度看，中期 A 股市场偏弱的格局仍将难以改变。注意到 2017 年 1 季度至 2017 年 3 季度，再次出现企业盈利下行，货币条件相对偏紧（利率水平上升）的基本面，期间 A 股市场基本维持震荡态势。目前 A 股市场依然处于盈利下行阶段，虽然货币条件相对偏松（利率水平整体难以继续边际上行），那么按照历史的经验看，中期看处于此阶段的市场仍将处于弱势运行的格局。 短期的市场看，自今年 1 月 29 日 3578 调整以来，上证综指 2 月9 日创下 3062 低点后开始反弹至 3 月中旬，随后继续杀跌击穿 3062低点，市场或已经完成了 A-B-C 浪的调整过程，结合上证 50 以及沪深 300 指数均出现了日线级别的底背离，均显示出大盘继续下跌的空间有限；此外，从时间的角度看，2017 年以来大盘的几轮调整时间间隔均大致为 2-3 个月，从 2 月初以来的本轮调整至目前已经 3 个月时间上看或也基本到位。综合分析，短期内大盘或正在构筑一个阶段性的底部或者说即将迎来一波阶段性的反弹，但结合前述的基本面分析，可能出现的反弹也很难打破市场整体趋势性弱势的格局。就创业板来看，今年以来创业板明显受到资金的青睐，后期创业板炒作的动力仍存。但目前创业板仍有几个问题需要关注，一是 4 月初创业板指创下1200 亿左右成交量，这是自 2017 年以来的天量水平，后续成交量能否维持仍需观察。二是近期创业板集中围绕国产芯片等进口替代题材进行炒作，但诸如芯片制造等产业升级绝非朝夕可以实现，目前的炒作仍以概念为主，短期难有真实业绩支撑。此外，市场担忧的创业板高“商誉”减值的问题在近期年报集中发布期间频频出现，再有，2017年年报公布完毕，创业板归母净利润增速进一步下滑，同比增长-16%。 证券研究报告/策略研究/专题研究 日期：2018 年 05 月 02 日 从存款准备金率变化角度分析 A 股市场的走势 证券研究报告/策略研究/专题研究 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司业务资格说明和免责条款。 三是 4 月初创业板块上攻至 1900 附近的位置，注意到该位置是 2015年股市大幅波动以来至 2017 年年初的的强支撑位，但自 2017 年 5 月该支撑位破位以后，该位置附近已经成为创业板的强压力位。 证券研究报告/策略研究/专题研究 2018 年 05 月 02 日 一、存款准备金率水平概述 2000 年以来，数据显示大型存款类金融机构存款准备金率最高为21.5%，最低为 6%，中位数为 15.5%。从大的趋势看，大型存款类金融机构存款准备金率从 2000 年开始 6% 的水平持续上升至 2011 年 11 月的21.5%，随后大型存款类金融机构存款准备金率水平整体呈现下行的态势，截至 2018 年 4 月末降至 16%，与历史读数相比仍处于一个相对偏高的水平。（中国人民银行决定，从 2018 年 4 月 25 日起，下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率 1 个百分点）。 图 1：2000 年以来大型存款类金融机构存款准备金率水平 数据来源：Wind人民币存款准备金率:大型存款类金融机构(月)00-1202-1204-1206-1208-1210-1212-1214-1216-1200-1266881010121214141616181820202222%%%% 数据来源：Wind 资讯 上海证券研究所 二、存款准备金率水平与 PPI 如果用存款准备金率水平代表货币政策，用 PPI 代表经济阶段，我们发现存款准备金率水平与 PPI 呈现较高的一致性，背后也反映出经济形势与货币政策的密切联系。2000 年 1 月至 2011 年 11 月存款准备金率整体上行趋势中，每一轮 PPI 的上行阶段，均对应着存款准备金率水平的上调，但期间每一轮 PPI 下行阶段，存款准备金率基本未有变化（比如 2002 年 1季度至 2004 年 3 季度 PPI 上行阶段中，存款准备金率期间多次上调，但 2004年 4 季度至 2006 年 1 季度 PPI 的下行阶段，存款准备金率并未做调整）；但自 2011 年 12 月至目前（2018 年 4 月）存款准备金率下行的趋势中，期间每一轮 PPI 的下行阶段，均对应着存款准备金率水平的下调，但期间每 证券研究报告/策略研究/专题研究 2018 年 05 月 02 日 一轮 PPI 上行阶段，存款准备金率基本未有变化（2011 年 1 季度至 2012 年3 季度 PPI 下行阶段中，存款准备金率期间多次下调；2012 年 4 季度至 2014年 2 季度，2016 年 1 季度至 2017 年 1 季度等两个 PPI 的上行阶段，期间存款准备金率并未做调整）。 从历史上存款准备金率水平与 PPI 的走势的关系看，2017 年 4 季度以来 PPI 处于下行趋势的过程中，后期存款准备金率或仍有下调的可能。 图 1：存款准备金率与 PPI 走势高度相关（灰色为 PPI 上行阶段，红色为 PPI 下行阶段） 数据来源：Wind 资讯 上