展望2020中国证券业-麦肯锡

麦肯锡资本市场咨询业务 | 2020年4月展望2020中国证券业拐点已至，券商三大制胜要素与六大核心能力II作者：盛海诺袁伟王璞吴抒璠王鹏目录05第一章：改革元年，拐点已至 —经济下行背景下，中国资本市场步入改革元年，证券行业拐点已至1.1 中国金融体系供需不平衡日益突出，亟需改革1.2 资本市场改革首当其冲，改革力度与速度空前1.3 作为资本市场重要参与者，证券行业拐点已至13第二章：他山之石，可以攻玉 —美国券业整合分化史及其对中国券业的启示2.1 纵览美国证券行业发展历程，整合与分化是发展主旋律2.2 美国证券行业的五种业务模式2.3 错位竞争，国内券商行业的六种演化模式24第三章：守正出奇，战略破局 —中国证券公司三大制胜要素与六大核心能力3.1 顶层设计：路径选择、战略规划与资源配置3.2 问题导向：提升六项能力——资本、客户、人才、科技、国际化与生态圈3.3 底线思维：建设全面风险管理体系，把握业务资本化与客户机构化的多重机遇拐点已至，券商三大制胜要素与六大核心能力1拐点已至，券商三大制胜要素与六大核心能力2前言如果说2018年是中国证券业的凛冬，那2019年则是乍暖还寒的早春。这一年是券商行业整合分化的元年。伴随着科创板的超预期快速落地、外资提前放开以及再融资新政的全面解锁，中国资本市场将迎来改革的历史性时刻。本次改革力度与速度空前，充分说明资本市场改革已上升到国家战略高度，未来券商将充分发挥资金配置等重要功能，更好地服务实体经济。131家券商的整合分化进程将全面提速：头部券商将占据更高的市场份额，精品券商也将迎来发展机遇；部分中小型全牌照券商则举步维艰，面临路径抉择与转型阵痛。随着新冠肺炎在全球范围的蔓延，资本市场面临高度不确定性。但从目前的局势观察，中国资本市场改革的步伐依然坚定。纵览美国证券业发展历程，整合与分化是贯穿行业发展的主旋律。在监管制度变革与市场变化的共同作用下，美国证券业先后历经模式探索、多元化发展和金融科技与数字化引领的创新分化三大阶段，最终根据各类券商聚焦的客户方向与业务资本化程度不同，演化为五大业务模式： — 模式一：以高盛（Goldman Sachs）、摩根士丹利（Morgan Stanley）为代表，专注于机构客户、布局全产品线的大型全能类券商； — 模式二：以Evercore、Lazard为代表，由明星银行家领衔的精品投行； — 模式三：以嘉信（Charles Schwab）为代表，专注于财富管理业务的专业型券商； — 模式四：以Jefferies为代表，专注于某类客户或深耕某一地区的特色券商； — 模式五：以Citadel为代表，专注于机构销售交易、深度参与场内及场外做市业务的交易做市商。反观国内证券行业发展态势，同业兼并、混业融合和中小券商退出已成为行业常态。未来1-3年，行业进一步整合与模式分化将成为国内证券行业的主要趋势。国内券商未来将演化出两条发展路径：追求客户、行业和产品全覆盖的综合型券商与深耕某类核心业务、聚焦某类特定客户的专业型券商。国内券商应把握“顶层设计”、“问题导向”和“底线思维”三大制胜要素进行差异化发展定位与路径设计，抓住改革元年的发展机遇——大型投行成为航母级、综合型券商，力争上游、顺势腾飞；中小投行作为精品、专业型券商错位竞争、弯道超车。本报告将聚焦以下三大主题： — 分析2019年资本市场制度改革对证券行业的影响，并对市场走势及发展逻辑做出判断； — 回顾美国证券行业整合分化历史，参考成熟市场发展经验，为中国券业未来竞争格局提供启示； — 提出未来三年中国券商在分化中制胜的三大制胜要素和六大核心能力。拐点已至，券商三大制胜要素与六大核心能力3拐点已至，券商三大制胜要素与六大核心能力4第一章：改革元年，拐点已至—经济下行背景下，中国资本市场步入改革元年，证券行业拐点已至拐点已至，券商三大制胜要素与六大核心能力51.1 中国金融体系供需不平衡日益突出，亟需改革1.1.1 过去10年中国金融体系存在三大问题回顾中国金融体系的发展历程，政府对金融体系的控制力相对较强，监管管制和呵护特征明显，形成了以间接融资为主的银行主导模式。2008年以来，政府通过货币政策刺激经济增长，但导致了一系列结构性问题。在经济下行期，我国金融体系面临结构性失衡、资金配置失效和系统性债务风险三大问题（见图1）：中国金融体系的结构性失衡资金端金融体系地方政府平台房地产央企国企资产端民营企业2008-17年持续的货币宽松驱动经济增长，带来巨大的资金供给影子银行25%~30%催生大量通道业务，规模急速扩张银行50%~55%长期占主导地位，资金从表内转向表外，为影子银行提供供给资本市场~15%监管管制、呵护、干预下的不发达市场 IPO审批制，再融资管制，进入和退出通道不畅 IPO定价规定23倍PE上限图1资料来源：文案检索; 小组分析中国金融体系的结构性失衡资金端金融体系地方政府平台房地产央企国企资产端民营企业2008-17年持续的货币宽松驱动经济增长，带来巨大的资金供给影子银行25%~30%催生大量通道业务，规模急速扩张银行50%~55%长期占主导地位，资金从表内转向表外，为影子银行提供供给资本市场~15%监管管制、呵护、干预下的不发达市场 IPO审批制，再融资管制，进入和退出通道不畅 IPO定价规定23倍PE上限图1资料来源：文案检索; 小组分析拐点已至，券商三大制胜要素与六大核心能力6 — 结构性失衡：资本市场体量小、在金融体系内重要性不高且监管保护过度，如A股历史上曾9次叫停IPO，导致资产端和资金端供需严重失衡；同时资本市场成熟度低，具体表现在A股上市公司价值扭曲、频繁套利，投资者行为投机化等方面。 — 资金配置失效：资金进入银行及影子银行体系并形成空转，难以进入实体经济；刚兑造成资金价格扭曲，企业融资成本被抬高，特别是中小企业融资难、融资贵。 — 系统性债务风险：具有刚兑预期的债务杠杆不断增加，债务占GDP比例达250%，随着经济下行，违约率上升增加了系统性风险。1.1.2 随着中国经济从高速发展向高质量发展转型，金融体系结构性调整时机成熟随着中国经济新旧动能转换，中国工业化进程趋于尾声。传统依靠大规模动员社会资金投向相应领域的间接融资模式，亟需向有利于风险共担、支持创新的股权融资模式转换。大力发展多层次资本市场有助于调动新经济主体和VC/PE的积极性；建设有体量、有质量、开放稳定的资本市场成为国家战略的重要组成部分。围绕三大目标，金融体系的结构性调整也有三大手段：三大调整目标 — 金融支持实体经济：改变市场短期资金面宽裕、长期资金面紧张的现状，减少资金在金融体系空转，使之更多流向实体经济，特别是服务中小企业。 — 提升资源配置效率：减少政府对资源的直接配置，发挥市场在金融资源配置中的决定性作用。 — 防范系统性风险：经济下行期更要防范由于潜在风险不断累积而带来的系统性风险。三大调整手段 — 降杠杆：在稳定宏观经济的政策指导下，清理过剩债务和资产。 — 发展直接融资：提升直接融资尤其是股权融资占比，引导资金从影子银行、房地产蓄水池流向资本市场，同时增加资本市场资产供给。 — 提升资本市场成熟度：完善资本市场制度建设，引入外资，逐步