新基建研究系列：新基建投资如何落地及回报率测算

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告 策略研究/专题研究 2020年04月18日 张馨元 执业证书编号：S0570517080005 研究员 021-28972069 zhangxinyuan@htsc.com 钱海 执业证书编号：S0570518060002 研究员 021-28972096 qianhai@htsc.com 陈莉敏 执业证书编号：S0570517070003 研究员 021-28972089 chenlimin@htsc.com 1《策略: 战“疫”逆周期政策：当下与未来》2020.03 2《策略: 定增市场全景投资手册》2020.02 3《策略: 疫情反映的产业痛点和产业趋势》2020.02 新基建投资如何落地及回报率测算 新基建研究系列 新基建投资的三种层级，在不同假设条件下，投资回报率在 12.5-21.6% 新基建是当前国家大力号召的重要政策方向，主要包括底层基础设施硬件、关键技术、下游应用三个层级。对应新基建投资从硬件技术铺设到各场景应用的进阶，投资周期逐层拉长、投资运营的难度也依次递增。融资模式上，硬件技术层适用短平快的 BT，应用层适用共同运营的 BOT。投资回报率上，关键变量保守假设条件下，我们测算新基建年化回报率在 12.5-21.6%，大幅高于传统基建项目的 3.3-5.4%。专项债新基建项目也印证了项目类型与回报率的关系：早期数据应用类>技术类>远期智能应用类>传统基建。分地区来看，预计宁夏、江苏、天津等地的综合投资回报率相对较高。 新基建投资规模占 20 年重点基建项目的 23%，预计西南地区是发力重点 根据已披露的信息样本来看，截至 4 月 12 日，2020 年全国 31 个各省/市/自治区累计重点项目总数达到 14331 个，总投资金额达到 370442 亿元，其中 2020 年计划完成投资额的规模达到 66958 亿元，从这个数据上我们可以初步估算 2020 年的重点项目平均投资期限在 4.1-5.5 年左右，其中2020 年新基建预计投资额达到 15631 亿元，约占 2020 年投资额的 23%。从区域分布来看，西南地区是此次政策逆周期调控发力的重点，无论是项目数量、总投资规模、2020 年计划投资金额等方面，西南地区均大幅高于其他地区，而经济相对较发达的华东、华南等地区投资规模相对较小。 新基建投资可分为三个层级：底层基础设施硬件、关键技术、下游应用 我们预计新基建投资有望重点涉及七大领域：5G、数据中心、云计算、工业互联网、物联网、人工智能、传统基础设施数字化改造。具体从逻辑关系来看，新基建投资可分为三层级：底层基础设施硬件、关键技术、下游应用，对应新基建投资从硬件技术铺设到各场景应用的进阶，投资运营的难度也依次递增。其中 5G 基建和数据中心是新基建的两大重要基础设施；而云计算和人工智能是两大关键技术支撑；工业互联网、物联网、车联网等是三大主要的下游应用。 投资周期决定融资模式：硬件技术层适用 BT，应用层适用共同运营的 BOT 当前国内基建项目主要有两种主流的融资模式：BT 模式项目期也通常较短（3-5 年），回报率较为固定；BOT 模式通常项目周期较长（可能长达 20-30年），但风险较高。对于一些项目周期较短且能较快实现盈利的传统基建（如：电网建设、轨道交通等），以及大部分早期能落地的新基建项目（如：5G 基建、数据中心等），我们认为可以简单假设为适用 BT 模式。除此之外，新建中也存在不少项目短期很难实现盈利（如：工业互联网、人工智能、高端半导体等），我们认为未来更有可能采用 BOT 模式，需要更多吸引社会资本的参与，引导技术研发，共同运营。 新基建投资回报率：早期数据应用类>技术类>远期智能应用类>传统基建 我们测算，对于传统基建，在资本金率分别为 20%、30%、40%的三种条件下，传统基建年化净收益率分别为：5.4%、4.0%、3.3%；而新基建对应的年化净收益率分别为：21.6%、15.7%、12.5%。我们进一步按照各省市地区的经济禀赋条件，对关键参数的进行赋值，结果显示，宁夏、江苏、天津、四川等地新基建项目占比较高，整体投资回报率相对较高，可以予以关注。2020 年以来发行的专项债中的新基建相关项目情况也反映出新基建项目收益率相对高、建设运营周期相对较短。其中项目投资回报率方面：早期数据应用类>技术类>远期智能应用类>传统基建（轨交建设等）。 风险提示：部分地方政府数据披露不全导致的样本统计误差；测算关键参数假设与实际条件有误差；新基建的归类统计口径下存在误差；政策或资金来源等问题限制基建项目落地和实施不达预期风险。 相关研究 策略研究/专题研究 | 2020 年 04 月 18 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录 2020 年新基建投资规模占比约 23%，预计西南是发力重点 ............................................. 4 新基建的三个层级：从硬件到技术再到应用，投资运营难度递增 .................................... 7 底层基础设施硬件：5G 基建和大数据中心 ............................................................... 7 技术支撑层：云计算和人工智能 ............................................................................... 8 下游应用层：工业互联网、物联网、车联网等 .......................................................... 8 投资周期决定融资运营模式：硬件技术层适用 BT，应用层适用 BOT .............................. 9 从硬件技术到应用层新基建：随着投资回收期拉长，BOT 模式更为适用 ................. 9 硬件技术类新基建：投资回收期较短，适用 BT 模式融资 ................................. 9 应用类新基建：投资回收期较长，适用 BOT 模式融资 ..................................... 9 相比于传统基建模式较为单一，新基建需要政府中长期投入资金、土地和服务 ............ 13 资金：通过政府引导基金直接参股或入股新基建项目 ..................................... 13 土地和服务：通过建设产业园区带动新基建产业发展 ..................................... 15 新基建回报率：早期数据应用类>技术类>智能应用类>传统基建 ................................... 17 分项目类型：早期数据应用类回报率相对高，应用层以园区运营模式为主 ............ 17