公用事业行业2025年报及2026年一季报总结：火电业绩好于预期，水电稳健增长

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 公用事业行业 ⚫ 1Q26 火电板块盈利维持高位，内部分化加剧。1Q26 火电及转型板块毛利率16.0%，同比/环比+0.3/+2.2 pct；净利率 9.4%，同比/环比+0.1/+7.4 pct。1Q26 营业收入合计 2765 亿元，同比/环比-0.6%/-5.2%；归母净利润合计 193 亿元，同比-0.8%、环比+523%；经营现金流 621 亿元，同比/环比-20.0%/+9.2%。24 家样本公司中 14 家公司业绩同比改善，10 家公司同比恶化，我们推测业绩内部分化与电价区域跌幅差异、燃料价格变动对成本端的影响，以及电量结构差异有关。我们预计2026 年不同火电公司之间盈利继续呈现分化趋势，其中资产质量优异的公司占优。 ⚫ 水电稳健增长、新能源及核电业绩承压。2025年新能源样本公司营业收入合计1511亿元，同比-4.5%；归母净利润合计 216 亿元，同比-25.2%。1Q26 营业收入合计393 亿元，同比-5.4%；归母净利润合计 65.7 亿元，同比-36.0%。1-3 月全国风电/光伏新增装机 15.8/41.2GW，同比+0.8GW/-18.5GW ，光伏新增装机或已进入降速阶段。我们预计 2026 年新能源利用率及市场化电价问题难言改善，样本公司业绩或将继续承压。水电样本公司 2025 年归母净利润合计 590 亿元，同比+8.4%。主要受益于费用节约以及来水改善。核电样本公司业绩承压，主要与电力市场化改革深化导致核电综合电价同比下行有关。我们预计随着核电装机持续增长、各省核电机制电价政策陆续完善，行业盈利增速有望触底回升。 ⚫ 1Q26 公用事业基金持仓水平环比提升。截至 1Q26 末，公用事业（电力、热力、燃气及水 生产 和供 应业 ）占 全部基 金股 票投 资市 值比 例提升至 1.31% ，环比+0.06pct。分基金类别看，截至 1Q26 末，行业前十大持仓基金产品以被动指数型基金为主；我们测算被动型基金（被动指数型和增强指数型基金）/主动型基金（剔除被动型基金的剩余基金）占全部基金股票投资市值比例为 0.96%/0.35%。截至 1Q26末，公用事业的基金持仓低配 2.32 pct，低配幅度环比扩大 0.29 pct，高于历史均值水平（2016 年以来公用事业的基金持仓平均低配 2.02 pct）。 ⚫ ⚫ 投资建议：看好公用事业板块。我们认为：1）国际秩序重构背景下，公用事业作为重要实物资产有望价值重估；2）为服务高比例新能源电量消纳，我国需进一步推动电力市场化价格改革，未来电力市场将逐步给予电力商品各项属性（电能量价值、调节价值、容量价值、环境价值等）充分定价。 ⚫ 燃气：全球秩序重构及地缘冲突背景下天然气价格中枢或将超出市场预期，国内上游 气 源 资 产 有 望 受 益 ， 相 关 标 的 ： 首 华 燃 气(300483， 未 评 级)、 新 天 然 气(603393，未评级)。 ⚫ 火电：2026 年我国各省份煤电容量电价补偿比例持续提升，叠加现货市场在全国范围内全面铺开，火电将逐步从基荷电源向调节性电源转变，其商业模式改善已初见端倪。我们预计 2026 年火电行业分红能力及分红意愿均有望持续提升，推荐标的：建投能源(000600，买入)、华电国际(600027，买入)、国电电力(600795，买入)、华 能 国 际(600011， 买 入)、 皖 能 电 力(000543， 买 入)； 相 关 标 的 ： 豫 能 控 股(001896，未评级)。 ⚫ 水电：商业模式简单且优秀，度电成本在所有电源中处于最低水平，建议逢低布局优质流域的大水电，相关标的：长江电力(600900，未评级)、 国投电力(600886，未评级) 、桂冠电力(600236，未评级) 。 ⚫ 核电：长期装机成长确定性强，市场化电量电价下行压力最大的时间节点已过，相关标的：中国广核(003816，未评级)。 ⚫ 风光：碳中和预期下电量仍有较高增长空间，静待行业盈利底部拐点，优选风电占比较高的行业龙头公司，相关标的：龙源电力(001289，未评级)。 ⚫ 风险提示：弃风弃光率大幅提升，煤炭价格大幅上涨，市场电价低于预期等。 投资建议与投资标的 核心观点 国家/地区 中国 行业 公用事业行业 报告发布日期 2026 年 05 月 06 日 孙辉贤 执业证书编号：S0860525090003 sunhuixian@orientsec.com.cn 021-63326320 孙怡萱 执业证书编号：S0860525110002 sunyixuan@orientsec.com.cn 021-63326320 双碳考核办法落地，制度刚性约束增强：公 用 事 业 行 业 周 报 （2026.04.20-2026.04.24） 2026-04-26 电量增速放缓，火电维持正增长：公用事业行业周报（2026.04.13-2026.04.17） 2026-04-19 能源价格传导初现，广东现货电价走高：公 用 事 业 行 业 周 报 （2026.04.06-2026.04.10） 2026-04-12 火电业绩好于预期，水电稳健增长 公用事业 2025 年报及 2026 年一季报总结 看好（维持） 公用事业行业深度报告 —— 火电业绩好于预期，水电稳健增长 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 1、电力行业：电量增速分化、电价同比下行 ................................................. 4 1.1 电量：发电量增速分化，光伏维持高增 ........................................................................ 4 1.2 电价：电价同比下行，北方火电相对占优 ..................................................................... 5 2、上市公司 2025 年及 1Q26 业绩总结 ......................................................... 6 2.1 火电及转型：Q1 业绩维持高位，内部分化加大............................................................ 7 2.2 低碳清洁能源：水电稳健增长、新能源及核电业绩承压 ............................................... 9 3、配置持续提升，水电持仓分化 ........................................................