电商行业专题之四：以终局视角看内容电商

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020 年 3 月 10 日 互联网与传媒 以终局视角看内容电商 ——电商行业专题之四 海外行业专题 ◆线上零售业态映射理论的继续演化 线上的购物体验必将逐渐向线下成熟的购物场景靠拢。如果说过去传统的电商购物流程类似于消费者在“超市”进行自助式购物消费，那么李佳琦/薇娅等主播带货更类似于通过“商场导购”选购自己心仪的商品。优质内容与电商交易的结合才刚刚开始，消费者对购物体验的要求仍将不断提高； ◆ 优质内容与电商交易的融合才刚刚开始 我们认为直播电商的规模并不是一个值得关注的数据口径。直播只是一种工具，已经开始成为电商运营的标准配置。更值得关注的是剔除了“店铺直播”之后的“达人电商”规模。我们预计 2019 年 “达人电商”在 2019 年促成电商交易规模大约 1500-2000 亿左右。目前火热的“促销型内容电商”带货只是内容电商的初级形态，纯粹的促销内容电商未来将逐渐集中到具备强势供应链资源的主播及机构，优质内容形态与电商交易的结合才是未来的大方向。 ◆ 产业链拆分：首选内容及交易平台 我们将内容电商产业链分为交易平台、内容平台、服务商三个环节，这些利益相关方共同合作连接商家与消费者，从而实现内容电商领域需求与供给的对接。我们认为内容电商有两大原理是不会随着渠道红利的变迁而发生改变的。用户端：消费者对产品质量和购物体验的要求不会降低；商家端：内容电商在中长期不会影响消费行业集中度变化趋势。 ◆ 交易平台：基础设施效率壁垒难以动摇 内容平台自建交易平台的投入产出比并不理想，同时品牌商难以脱离主流电商平台。因此我们认为内容平台完全取代交易平台功能的可能性较小。阿里等主流平台的基础设施效率壁垒仍然难以动摇。 ◆ 内容平台：多元商业化能力提升变现效率 从本质上说，电商变现也可以看作是广告变现的一种变体。电商带货为内容平台带来了更多元化的商业化变现手段，从而能够更进一步提升内容平台在给定广告库存下的收入及利润规模空间。 ◆ 服务商：筛选前后端同时具备竞争力的服务商 服务商只有同时在前端具备优质内容低成本复制能力，在后端具备商品供应链的高效履约能力，才有可能持续享受内容电商行业红利。在前端，目前能够实现优质内容低成本持续复制的是家族式 IP 矩阵运营，辛巴/散打哥等 IP 矩阵有望成为中国的“卡戴珊家族”；在后端，内容电商服务商需要在商品组织、发货物流、售后服务等方面实现不弱于传统电商商家的服务能力，才能够满足消费者日益提升的用户体验要求。 ◆投资建议：首推阿里巴巴（BABA.N）、中国有赞（8083.HK）；建议关注字节跳动（未上市）、快手（未上市）、微博（WB.O）、Bilibili（Bili.O）、小红书（未上市）、辛有志（未上市）。 ◆风险分析： 5G/VRAR 等技术成熟及普及进度不及预期；部分平台监管不力造成假冒伪劣商品等产品质量问题；直播电商从业者在直播电商内容创作方面没有突破，直播电商陷于目前“大甩卖”、“大清仓”风格的模式中。 代码 公司 股价 19E 20E 21E 19E 20E 21E 评级 EPS（元） PE（X） BABA.N 阿里巴巴 204.64 7.0 9.4 11.1 29.2 21.8 18.4 买入 每股归母营收（元） PS（X） 8083.HK 中国有赞 0.70 0.05 0.08 0.14 14.7 8.7 5.2 买入 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2020 年 3 月 9 日 注：阿里巴巴 EPS 及 PE 数据为 FY20-22 电商：增持（维持） 分析师 范佳瓅 (执业证书编号：S0930518100002) 021-52523691 fanjiali@ebscn.com 孔蓉 (执业证书编号：S0930517120002) 021-52523837 kongrong@ebscn.com 相关研报 电商二十岁：成年人的世界没有容易的事 —— 电 商 行 业 首 次 覆 盖 报告…2019-02-26 要想富先修路：即时配送网络的基础设施效 应 —— 电 商 行 业 专 题 之一…2019-03-10 社交电商：流量红利末期的新机会——电商行业专题之二......................2019-04-18 2020-03-10 互联网与传媒 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 零售业态映射理论的继续演化 ................................................................................................... 3 2、 优质内容与电商交易的融合才刚刚开始 .................................................................................... 4 2.1、 抽丝剥茧：到了抛弃“直播电商”概念的时候 ....................................................................................... 4 2.2、 小荷尖角：优质内容与电商交易的融合刚刚开始 ................................................................................... 5 3、 产业链拆分：首选内容及交易平台 ............................................................................................ 8 3.1、 交易平台：基础设施效率壁垒难以动摇 ................................................................................................ 10 3.2、 内容平台：多元商业化能力提升变现效率 ............................................................................................ 11 3.3、 服务商：筛选前后端同时具备竞争力的服务商 ..................................................................................... 12 4、 阿里巴巴：同时发力交易与内容两端 ...................................................................................... 13 4.1、 交易端：全行业最有效率的电商服务生态 ...................................