策略专题：弱化边际思维，寻找估值支撑

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告 【策略专题】 弱化边际思维，寻找估值支撑  当前疫情影响仍存在着不确定性，海外资本市场波动加剧，全球央行降息潮有望重启，但无论是提振市场还是经济都存疑。国内阶段内经济、业绩数据料将体现疫情冲击影响，货币政策预计两个季度内不会转向系统紧缩，金融改革推动无风险利率下行、并购重组重新活跃仍处于前半程，经济下行压力下稳增长发力仍有待两会政策定调。  市场结构上，复工尚未完全展开，企业层面流动性风险与信用风险隐忧尚存，周期领域整体仍处于被动累库，消费品需求回补尚未完全展开，科技板块 5G基站建设-终端手机换机潮-大数据、AR/VR 等应用场景拓展，光伏-新能源车-物联网从发展逻辑上仍值得期待，但阶段内涨幅及估值水平形成压力不可忽视。在当前情形下，自上而下主线模糊，边际思维引导下，主题式驱动使得市场行业轮动显著加快（我们此前指出阶段内疫情受益逻辑、信用风险缓解、需求回补、稳增长、国产替代将在当前状态市场同时存在），板块轮动择时将显得艰难。因此有必要弱化边际思维，从估值层面继续系统考察，以明确当前市场支撑力到底怎么样。以下我们从当前市场较为关注的四个方向进行考察，供投资者参考。  基本结论：1）当前利率水平显示美股估值风险并不突出，短期调整基本到位； 2）A 股在国际资本市场显示出“避险”属性，外围波动影响有限；3）A 股配置价值仍然突出，风险溢价水平仍有提高空间；4）风格大切换预计难看到，科技股占优暂歇后料将会延续。短期视角看，在大趋势反复过程中，行业溢价边际回升，结构性风险偏好处于低位的板块，例如金融地产、原材料、可选消费，可能阶段性占优，值得重点关注。  风险提示： 全球经济动能弱化节奏超预期，联合宽松力度不及预期。 证券分析师：周隆刚 电话： 010-66500868 邮箱： zhoulonggang@hcyjs.com 执业编号：S0360519080003 联系人：刘阳 电话： liuyang2@hcyjs.com 邮箱： 010-66500887 华创证券研究所 策略研究 策略专题 2020 年 3 月 6 日 策略专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、正文 ..................................................................................................................................................................................... 4 二、风险提示 ............................................................................................................................................................................. 8 qRtQtNzQoPnNtMnOrOsOoP9PdNaQoMrRmOqQeRnNmPiNmMtN6MoMpMNZnRrQxNpOqQ 策略专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 图表目录 图表 1 当前美国股市估值已经超过 2008 年危机前水平 ................................................................................................... 4 图表 2 当前利率水平下，美股估值风险显得并不明显 ..................................................................................................... 4 图表 3 A 股资产节后表现出了“避险属性” ..................................................................................................................... 5 图表 4 弱势美元有利于新兴市场权益相对表现 ................................................................................................................. 5 图表 5 美元指数与 CRB 指数表现呈反向关系 ................................................................................................................... 5 图表 6 中美 10y 国债利差当前处于历史高位水平 ............................................................................................................. 5 图表 7 当前利率水平下，A 股配置价值突出 ..................................................................................................................... 6 图表 8 市场风险偏好仍有进一步提升空间 ......................................................................................................................... 6 图表 9 能源行业溢价下行趋势，结构性风险偏好水平中等 ............................................................................................. 6 图表 10 金融地产行业溢价下行趋势，结构性风险偏好水平偏低 ................................................................................... 6 图表 11 工业行业溢价下行趋势，结构性风险偏好水平中等 .......................................................................