1Q盈利端显著修复，外围市场高速扩张、电商调整后弹性可期

敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 4 月 17 日，公司发布 2025 年及 1Q26 业绩报告，2025 年营收 34.92亿元，同比+7.3%；归母净利润 2.08 亿元，同比-27.7%；扣非归母净利润 1.95 亿元，同比-23.1%。其中，25Q4 归母净利润为-0.37亿元，同比-174%。26Q1 营收 10.55 亿元，同比+6.0%；归母净利润 1.44 亿元，同比+10.0%；扣非归母净利润 1.38 亿元，同比+7.1%。 经营分析 外围省份高速增长，电商渠道阶段性承压，产品结构持续优化。 1） 分渠道看：25 年线下渠道营收 20.62 亿元（同比+27.6%）。其中，外围省份延续高增态势，营收 8.34 亿元（同比+92.3%），成为公司核心增长引擎。公司聚焦资源重点开拓广东、湖南、湖北等省份。核心五省（川渝云贵陕）营收 12.29 亿元（同比+3.9%），保持稳健增长。电商渠道阶段性承压，营收 13.43 亿元（同比-11.9%），主要受短期舆情、平台策略变化及费用投放效率不佳等因素影响。1Q26 线下渠道营收 7.27 亿元，同比+11.8%；电商渠道营收 3.12亿元，同比略有下降。 2） 分产品看：公司持续聚焦卫生巾品类，自由点实现营收 33.41亿元（同比+10.0%），26Q1 营收 10.26 亿元（同比+7.8%）。产品结构升级趋势明显，以益生菌、有机纯棉系列为代表的大健康系列产品收入同比增长 36.3%，占比持续提升。 产品升级带动毛利率提升，费用投入加大侵蚀利润。25&1Q26 毛利率分别为 54.3%/58.5%，同比+1.1pct/+5.2pct，主要受益于产品结构优化。费用端，25&1Q26 销售费用率分别为 41.75%/37.32%，同比+4.08pct/+3.33pct，预计公司后续将提升费用投放效率。 看好线下外围持续拓展，静待电商调整后盈利修复。根据尼尔森数据，2025 年公司“自由点”品牌卫生巾产品全国销售额份额排名提升至第三，本土品牌中排名第二，行业地位稳固。我们预计，随着外围市场规模持续扩大、费效比改善，以及电商业务回归健康增长，公司盈利弹性有望进一步释放。 盈利预测、估值与评级 我们看好公司作为本土头部区域品牌借助产品优化、渠道开拓持续成长动能，预计公司 26-28 年归母净利分别为 3.96、5.29、6.91亿元，当前股价对应 PE 分别为 29、22、17X，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格大幅波动导致毛利率波动的风险；跨区域扩张不及预期的风险；市场竞争激烈导致毛利率下滑的风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 3,254 3,492 4,260 5,183 6,334 营业收入增长率 51.77% 7.32% 21.97% 21.67% 22.20% 归母净利润(百万元) 288 208 396 529 691 归母净利润增长率 20.74% -27.70% 90.57% 33.42% 30.64% 摊薄每股收益(元) 0.670 0.484 0.922 1.231 1.608 每股经营性现金流净额 0.76 0.46 1.48 1.47 1.88 ROE(归属母公司)(摊薄) 19.84% 14.52% 24.92% 28.51% 31.40% P/E 35.80 45.12 29.18 21.87 16.74 P/B 7.10 6.55 7.27 6.24 5.26 来源：公司年报、国金证券研究所 010020030040050060012.0014.0016.0018.0020.0022.0024.0026.0028.0030.0032.0034.0036.00250418250718251018260118人民币（元）成交金额（百万元）成交金额百亚股份沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 2,144 3,254 3,492 4,260 5,183 6,334 货币资金 356 395 310 573 743 1,087 增长率 51.8% 7.3% 22.0% 21.7% 22.2% 应收款项 228 264 341 321 388 473 主营业务成本 -1,065 -1,523 -1,596 -1,928 -2,347 -2,878 存货 173 283 235 288 350 429 %销售收入 49.7% 46.8% 45.7% 45.2% 45.3% 45.4% 其他流动资产 456 386 317 316 324 335 毛利 1,079 1,731 1,897 2,332 2,836 3,456 流动资产 1,214 1,328 1,204 1,498 1,806 2,325 %销售收入 50.3% 53.2% 54.3% 54.8% 54.7% 54.6% %总资产 64.4% 61.7% 57.8% 62.2% 65.9% 70.9% 营业税金及附加 -19 -26 -25 -26 -31 -38 长期投资 40 43 40 40 40 40 %销售收入 0.9% 0.8% 0.7% 0.6% 0.6% 0.6% 固定资产 513 660 700 742 762 776 销售费用 -669 -1,226 -1,458 -1,661 -1,970 -2,343 %总资产 27.2% 30.7% 33.6% 30.8% 27.8% 23.6% %销售收入 31.2% 37.7% 41.8% 39.0% 38.0% 37.0% 无形资产 65 65 70 71 76 83 管理费用 -72 -117 -99 -124 -150 -184 非流动资产 671 823 880 911 936 956 %销售收入 3.4% 3.6% 2.8% 2.9% 2.9% 2.9% %总资产 35.6% 38.3% 42.2% 37.8% 34.1% 29.1% 研发费用 -54 -72 -88 -94 -109 -133 资产总计 1,884 2,151 2,084 2,410 2,742 3,281 %销售收入 2.5% 2.2% 2.5% 2.2% 2.1% 2.1% 短期借款 4 28 46 89 3 3 息税前利润（EBIT） 265 290 226 428 576 758 应付款项 364 446 390 528 640 781 %销售收入 12.4% 8.9% 6.5% 10.1% 11.1% 12.0% 其他流动负债 111 165 145 197 238 290 财务费用 4 2 0 7 11 18 流动负债