房地产行业2026年1-2月全国房地产市场基本情况点评：背离的数据反映了什么？

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 房地产 2026 年 03 月 20 日 2026 年 1-2 月全国房地产市场基本情况点评 推荐 （维持） 背离的数据反映了什么？ 华创证券研究所 证券分析师：单戈 邮箱：shange@hcyjs.com 执业编号：S0360522110001 证券分析师：许常捷 邮箱：xuchangjie@hcyjs.com 执业编号：S0360525030002 证券分析师：杨航 邮箱：yanghang@hcyjs.com 执业编号：S0360525090001 事项： 2026 年 3 月 16 日，国家统计局发布 2026 年 1—2 月份全国房地产市场基本情况，1-2 月份，全国房地产开发投资 9612 亿元，同比下降 11.1%，新建商品房销售面积 9293万平方米，同比下降 13.5%，新建商品房销售额 8186 亿元，下降 20.2%。 评论： 新建商品房销售仍然疲弱，与小阳春二手房成交量出现背离。2026 年正月初八-正月二十九，我们监控的 11 城二手房成交面积同比+6%；2026 年 1-2 月全国新建商品房销售面积9293 万方，同比-13.5%，降幅较 2025 年全年扩大 4.8pcts，销售金额 8186 亿元，同比-20.2%，降幅较 2025 年全年扩大 7.6pcts。我们认为二手房成交量本质是居民之间的相互换手，只观测二手房成交量无法确定性得到需求的持续性好转。参考近期冰山指数、70大中城市价格指数、新房成交的数据，我们认为当前二手房的成交是房价经过较为显著回调后，部分需求的自然释放。其是否是底部并不取决于当前的量价关系，而是更底层的逻辑即后续经济是否持续性好转。我们仍认为地产将演绎后周期逻辑。 图表 1 2026 年 1-2 月商品房销售面积 9293 万方，同比-13.5% 图表 2 典型 11 城二手房小阳春成交面积同比+6% 资料来源：国家统计局，Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 02000400060008000100001200014000160001-2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月2023202420252026商品房销售面积（万平米）01002003004005006007002019年2020年2021年2022年2023年2024年2025年2026年二手房 正月初八-正月二十九 网签成交面积（万方） 房地产行业重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 图表 3 2026 年第 11 周 50 城冰山指数周环比-0.07% 图表 4 2026 年 2 月，70 个大中城市二手房价环比-0.4%，跌幅收窄 资料来源：冰山指数，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 新开工的跌幅与新房的跌幅一直有较大的背离，这与有效市场的收缩有较大关系。近两年土地出让更偏向于核心区优质地块，而过去供地量较大郊区地块供给较少。虽然测算上，开工未售的库存在减少，但在微观上，房企拿地有安全边际的区域在收缩。也即部分优质区域一部分新楼盘在销售不畅后，形成了新的供给，从而让房企拿地区域进一步收缩。2025 年下半年后，百城土地出让金规模仍显著下降，与此相关。有效供给决定了新开工规模，2026 年新开工仍然存在较大下滑压力。 图表 5 2026 年 1-2 月房屋新开工面积 5084 万方 图表 6 2022 年以来新开工面积跌幅大于销售面积跌幅 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 对房企的估值既要关注历史负担对于未来 3 年的影响，也要看公司未来创造价值的能力，也即远期 ROE 的水平。按照剩余收益模型，当前房企的价值主要在于：1）未来 3 年的剩余收益（主要由历史土储决定）；2）3 年受剩余收益，主要由公司运营能力决定。这两方面均需要兼顾，部分公司即使考虑了减值损失，但未来的运营能力无法使得 ROE 达到股权要求回报率水平，其仍难以给 PB=1 的估值。按照该模型推演，板块的布局机会来自于两个方面：1）利润表确定性见底，导致 3 年剩余收益清晰；2）拿地精准度得到保障，-0.7%-0.6%-0.5%-0.4%-0.3%-0.2%-0.1%0.0%0.1%0.2%W1W5W9 W13 W17 W21 W25 W29 W33 W37 W41 W45 W492023202420252026-2.0%-1.5%-1.0%-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2019-012020-022021-032022-042023-052024-062025-0770城二手房价格环比一线二手房价格环比二线二手房价格环比三线二手房价格环比02000400060008000100001200014000160001-2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月2023202420252026房屋新开工面积（万平米）-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%2014-012016-012018-012020-012022-012024-01新开工面积同比商品房销售面积同比 房地产行业重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 从而远期 ROE 可以不低于股权要求回报率。行业端目前无法满足这两个条件，但部分公司正逐步展现上述潜质。 图表 7 房企的价值主要是未来剩余收益的折现 资料来源：James A. Ohlson 投资建议：1）对于开发类房企，我们认为高拿地精准度才能保障资产端收益率，进而走出 alpha 行情，区域深耕型房企更适应本轮房地产市场缩圈的大趋势，同时对深耕城市楼市非常熟悉，管理半径小促进沟通成本降低，拿地决策胜率高，建议关注绿城中国、建发国际集团、华润置地、中国金茂、越秀地产。2）对于稳定红利资产，一个方向是头部购物中心，α属性强，即使面临消费下行也有望保持租金稳定甚至增长，推荐旗下购物中心基本为商圈头部且运营能力处于第一梯队的太古地产，建议关注香港铜锣湾头部购物中心持有者，希慎兴业。3）另一个重要方向为中介龙头，通过对经纪人强管控建立高效的中央交易系统，大幅提高交易效率，保持高市占率，因此建议关注中介龙头贝壳-W，重视贝壳降本增效后稳态现金流。 风险提示 产业、人口兑现不及预期，广义财政发力不足。 房地产行业重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 4 房地产及建筑建材组团队介绍 房地产及建筑建材组组长、首席分析师：单戈 中国人民大学风险管理与精算学博士，4 年地产研究经验，曾任职于农银理财子、国泰君安证券研究所，2022 年加入华创证券研究所。 分析师：许常捷 同济大学建筑与土木工程硕士，2 年地产研究经验，曾任职于华润置地，从事房地产投资（涉及住宅