2025年报点评：三大产品价格高位，利润弹性可期

证券研究报告·公司点评报告·能源金属 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 藏格矿业（000408） 2025 年报点评：三大产品价格高位，利润弹性可期 2026 年 03 月 15 日 证券分析师 曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 阮巧燕 执业证书：S0600517120002 ruanqy@dwzq.com.cn 证券分析师 岳斯瑶 执业证书：S0600522090009 yuesy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 79.74 一年最低/最高价 31.00/97.28 市净率(倍) 7.71 流通 A股市值(百万元) 125,208.43 总市值(百万元) 125,209.80 基础数据 每股净资产(元,LF) 10.34 资产负债率(%,LF) 8.35 总股本(百万股) 1,570.23 流通 A 股(百万股) 1,570.21 相关研究 《藏格矿业(000408)：2025 年业绩预告点评：三大产品价格均向上，业绩弹性可期》 2026-01-13 《藏格矿业(000408)：2025 年三季报点评：盐湖锂复产，巨龙二期放量在即》 2025-10-20 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入（百万元） 3,251 3,577 4,388 4,197 4,003 同比（%） (37.79) 10.03 22.69 (4.35) (4.64) 归母净利润（百万元） 2,580 3,852 7,502 9,058 9,513 同比（%） (24.56) 49.32 94.75 20.73 5.03 EPS-最新摊薄（元/股） 1.64 2.45 4.78 5.77 6.06 P/E（现价&最新摊薄） 48.53 32.50 16.69 13.82 13.16 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 业绩符合预期：2025 年公司实现营收 35.8 亿元，同比+10.0%；归母净利润 38.5 亿元，同比+49.3%；扣非归母净利 40.3 亿元，同比+58.3%。其中，25 年 Q4 公司实现营收 11.8 亿元，同比+26.8％；归母净利润 11.0亿元，同比+54.7%；扣非归母净利润 12.7 亿元，同比+82.0%，业绩略高于此前预告中值，符合预期。 ◼ 锂：25Q4 复产且价格提升、26 年麻米措增量可期。25 年全年碳酸锂产量 8808 吨，同减 24%，销量 8957 吨，同减 34%。其中 25Q4 碳酸锂产量 2787 吨，环比+227%，销量 4157 吨，同比+1160%。价格成本方面，25 年公司碳酸锂含税均价 7.5 万元/吨，同比-12%，平均销售成本4.3 万元/吨，同比+5%，毛利率 34.8%，同比-10.6pct；其中，25Q4 含税均价 8.3 万元/吨，环比+28%，平均销售成本 4.6 万元/吨，环比+33%。公司指引，察尔汗 26 年产量 1.1 万吨，麻米措 5 万吨产能 26 年 Q3 投产，当年有望贡献 2-2.5 万吨销量，权益 5000-6000 吨销量，且后续持股比例有望提升。按照碳酸锂均价 15 万/吨测算，26 年碳酸锂有望贡献13 亿利润，增量可期。 ◼ 钾：价格维持高位、产能利用率高。25 年氯化钾产量 103 万吨，同减3%，销量 108 万吨，同增 4%，产销率保持高位。其中 25Q4 氯化钾产量 33.2 万吨，环比+54%，销量 24.8 万吨，环比+21%。价格成本方面，25 年氯化钾含税均价 2964 元/吨，同比+29%，平均销售成本 962 元/吨，同比-18%，毛利率 64.6%，同比+19.8pct；其中，25Q4 含税均价 3080 元/吨，环比持平，平均销售成本 917 元/吨，环比-3%。公司指引，26 年氯化钾销量 100 万吨，维持稳定，并加快推进老挝 100 万吨产能进度。我们预计 26 年价格稳定，我们预计可贡献 15 亿利润。 ◼ 铜：25Q4 铜价上涨、新增产能释放、26 年业绩弹性大。巨龙铜业 25 年贡献投资收益 27.8 亿元，同比+44%，其中 Q4 贡献 8.3 亿元，环比+21%。巨龙铜业 25 全年铜产量 19.4 万吨，同比+17%，销量 19.4 万吨，单吨利润 4.7 万，同比+25%；其中，25Q4 销量 5.1 万吨，同比+3%，单吨利润 5.3 万，环比+17%。26 年二期产能释放，指引销量 30-31 万吨，若按照铜价 10 万元/吨测算，对应利润近 50 亿元。 ◼ 25Q4 经营性现金流同比提升。2025 年公司存货为 4.37 亿元，较年初增长 2.26%；经营性现金流净额 21 亿元，同比+128.5%；资本开支为 0.73亿元，同比-49.5%。其中，25 年 Q4 公司经营活动净现金流净额为 7.6亿元，同比+147.7%；资本开支 0.16 亿元，同环比-69%/-31%。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们预计公司 2026-2027 年归母净利润 75.0/90.6亿元（原预期 74.6/90 亿元），新增 28 年归母净利润预测 95.1 亿元，同比+95%/+21%/+5%，对应 PE 为 17x/14x/13x，给与 26 年 25xPE 估值，对应目标价 119 元/股，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：需求不及预期，价格大幅波动。 -12%6%24%42%60%78%96%114%132%150%2025/3/172025/7/152025/11/122026/3/12藏格矿业沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 3 藏格矿业三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 2,979 7,737 13,242 19,032 营业总收入 3,577 4,388 4,197 4,003 货币资金及交易性金融资产 2,286 7,048 12,561 18,360 营业成本(含金融类) 1,458 1,304 1,306 1,306 经营性应收款项 142 215 207 199 税金及附加 259 307 294 280 存货 437 357 358 358 销售费用 49 61 59 56 合同资产 0 0 0 0 管理费用 280 263 252 240 其他流动资产 114 117 117 116 研发费用 21 9 8 8 非流动资产 14,713 15,116 15,509 15,906 财务费用 6 0 (14) (35) 长期股权投资 7,296 7,296