债市启明系列：存款基准利率会调整吗？影响几何？

证券 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 存款基准利率会调整吗？影响几何？ 债市启明系列｜2020.02.17 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 明明 首席 FICC 分析师 S1010517100001 余经纬 固收分析师 S1010517070005 周成华 固收分析师 S1010519100001 近期市场对存款基准利率的调整有所讨论，短期来看，是从对冲疫情影响出发，中长期则是立足长久以来银行负债成本刚性制约贷款利率下行的现实，下调存款基准利率对促使银行负债成本下行更为直接有效。 ▍多项政策出台对冲新冠疫情对经济的冲击，存款基准利率下调也纳入讨论之中。近期，多部门政策频出支持疫情防控和企业复工生产经营，市场对逆周期调节发力有更多期待。而据财联社报道，央行货币政策委员会委员马骏近期提出，可适当下调基准存款利率为银行降低贷款利率提供空间；结合此前孙国峰认为存款基准利率可适时适度调整的发言，市场对存款基准利率下调有所关注。 ▍利率定价自律机制下的存款利率市场化程度不高。虽然央行放开了存款利率浮动限制，但存款基准利率和存款自律机制并存下存款利率实际上并没有完全实现市场化。在行业自律机制要求下，各地区对存款利率在基准利率之上维持一定比例的上浮限制。具体上限由自律机制的成员单位自主确定。通常大型银行的存款利率上限为基准利率的 1.3 倍，而中小银行的存款利率上限较高，一般不得超过基准利率的40%。 ▍下调存款基准利率对银行负债成本的影响更为直接有效。如果静态估算下调存款基准利率对银行负债成本的影响，可以简化计算为负债中存款占比*存款利率上浮比例*存款基准利率变动。根据所有银行资产负债表和上市银行样本测算，下调存款基准利率对银行负债成本的影响远大于 MLF 利率调整的影响。此外，城商行和股份制银行负债成本对货币宽松更加敏感。 ▍稳增长和降成本目标下的政策路径推演。短期政策有对冲疫情影响的目标，中长期有降成本目标，下调存款基准利率或为可选项。虽然存款基准利率调整的效果更加明显，但仍有一定阻碍。除了直接调整存款基准利率，还存在一些阻力更小的路径，例如下调利率上浮比例限制、监管政策边际放松、定向流动性投放或利率优惠工具支持等。 ▍市场策略：虽然是否调整存款基准利率仍然值得讨论，但引导银行负债成本下行的大趋势已然明确，这一过程对股债均利好。上周利率底部调整后，我们认为从货币政策进一步稳增长和降成本的角度看，中期来看利率仍然有下行空间，预计今年一季度 10 年国债到期收益率有望达到 2016 年低点，2020 年上半年 10 年国债收益率目标区间在 2.6%~2.8%。 债市启明系列｜2020.02.17 10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 对冲疫情冲击，存款基准利率是否会调整？ 多项政策出台对冲新冠疫情对经济的冲击，存款基准利率下调也纳入讨论之中。受新冠疫情及推迟复工等防控措施的影响，开年经济面临较大的下滑压力。近期多部门政策频出支持疫情防控和企业复工生产经营。在 1 月 LPR 未下调、多项财政金融和产业政策对冲疫情影响出台之后，有部分投资者开始讨论存款基准利率下调的可能。据财联社报道，近期清华金融与发展研究中心主任、央行货币政策委员会委员马骏日前在中国财富管理 50人论坛组织的“新冠疫情对中国经济和市场的影响和应对之策”的一次网络视频专题会议上表示，可适当下调基准存款利率为银行降低贷款利率提供空间，帮助受疫情影响的困难企业渡过难关。而在此之前 1 月 16 日的金融统计数据新闻发布会上，央行货币政策司司长孙国峰也指出，存款基准利率还将长期保留，未来人民银行将根据国务院部署，综合考虑经济增长和物价水平的情况，适时适度进行调整。 在利率市场化深化推进过程中，贷款利率的市场化一直受市场的关注，而此前预期存款基准利率短期内会维持稳定。但央行货币政策委员会委员马骏的建议和央行货币政策司司长孙国峰的表述一石激起千层浪，都为存款基准利率的调整留下了遐想的空间。这些都被视作存款基准利率调整落地前的试探信号，在当前的稳增长目标和逆周期调节发力的背景下，似乎一切政策都值得讨论。 利率定价自律机制下的存款利率定价 现阶段，我国贷款利率市场化进程加快，存款利率市场化依然处于缓慢推进和深化改革中。2019 年以来，人民银行通过不断完善贷款市场报价利率（LPR）、推动存量贷款利率转化等措施，有力推进了贷款利率两轨并一轨的进程。鉴于存款利率直接并轨对金融稳定可能会造成较大的冲击，存款利率完全市场化的进程则略显缓慢。 自 1996 年利率市场化开启至 2015 年初步完成，我国利率市场化进程主要分为三个阶段。1996 年至 2003 年为利率市场化的准备阶段。1996 年人民银行放开银行间同业拆借利率；2000 年开始放开外币贷款利率和大额外币存款利率；2003 年放开所有外币的小额存款利率下限。2004 年开始利率市场化进入发展阶段，同年 10 月放开人民币贷款的利率上限管制，并取消存款利率的下限；2007 年上海银行间同业拆借利率（Shibor）正式运行，标志着市场基准利率开始逐步建立。2013 年之后利率市场化进程明显加快，开始进入全面开放阶段，同年 7 月放开人民币贷款利率管制；2014 年多次扩大存款利率浮动区间的上限；2015 年 10 月底，央行宣布取消对商业银行和农村合作金融机构等存款利率浮动上限。 图 1：存款利率市场化改革进程 债市启明系列｜2020.02.17 10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 资料来源：Wind，中信证券研究部 虽然央行放开了存款利率浮动限制，但存款基准利率和存款自律机制并存下存款利率实际上并没有完全实现市场化。2020 年 1 月央行货币政策司司长孙国峰指出，存款基准利率还将长期保留，以发挥我国利率体系压舱石的作用；但同时也透露出，未来央行将综合考虑经济增长和物价水平的情况，适时适度对存款基准利率进行调整。我国存款利率市场化正处于渐进式推进和深化的阶段。 市场利率定价自律机制一方面稳定银行负债成本，另一方面也体现了存款利率市场化程度不高。2013 年 9 月，我国成立市场利率定价自律机制，并正式运行贷款基准利率集中报价与发布机制，以期利用这一由金融机构组成的市场定价自律和协调机制，对其自主确定的金融市场利率进行自律管理，一方面可以避免银行业竞相揽储出现无序高价竞争、维护市场正当竞争秩序，另一方面引导存贷利率平稳 地向均衡水平过渡，为推动存款利率市场化进程提供良好的政策环境。2015 年 4 月，全国副省级以上城市陆续建立地方性自律机制，标志着利率市场化改革继续深入推进。2015 年央行放开存款利率上限，同年市场利率定价自律机制也开始运作。在行业自律机制要求下，各地区对存款利率在基准利率之上维持一定比例的上浮限制。具体上限由自律机制的成员单位自主确定。通常大型银行的存款利率上限为基准利率的 1.3 倍，而中小银行的存款利率上限较高，一般不得超过基准利率的 40%。 图 2：大型银行存款利率不超过存款基准利率的 30%（一年期定存）（%） 资料来源：Wind，中信证券研究部 1.522.533.544.52012