哈尔斯：战略合作小黄鸭落地，加速突破品牌成长边界

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 哈尔斯(002615) 投资评级 买入 上次评级 买入 [Table_Author] 姜文镪 新消费行业首席分析师 执业编号：S1500524120004 邮箱：jiangwenqiang@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 哈尔斯：战略合作小黄鸭落地，加速突破品牌成长边界 [Table_ReportDate] 2026 年 02 月 27 日 [Table_Summary] 事件：小黄鸭德盈发布公告，已于 2 月与哈尔斯签立战略合作协议，截至公告日期，哈尔斯已间接持有小黄鸭 0.27 亿股股份（占股本约 2.7%）。根据小黄鸭德盈公告，双方将在内地成立合资公司（哈尔斯控股），专注于小黄鸭家族品牌、其他国际潮流 IP 的联名杯壶设计、销售与品牌运营。未来双方将共同构建潮流设计+柔性制造+全域营销协同体系，以杯壶及杯壶周边产品为合作起点、实现小黄鸭自营品类的扩张以及哈尔斯进一步向「潮流品牌」的升维，推动行业从价格竞争向价值创造升级。 发挥协同优势，哈尔斯品牌有望突破成长边界。保温杯行业正迎来前所未有的黄金发展期，市场规模与潮流属性双向爆发，成为兼具实用价值与社交属性的核心潮流消费品类。小黄鸭作为中国最大的国内角色知识产权公司、排名第四的中国角色知识产权公司，全网订阅或关注超 1900 万，通过借鉴小黄鸭的 IP 运营、设计创新与年轻化营销打法，有助于哈尔斯快速触达 Z 世代消费群体、打破传统制造品牌的刻板印象，实现从“实用品牌”到“潮流品牌”的转型，引领行业发展趋势。此外，我们认为此次战略合作有望创造可复制的跨品类合作模式，未来基于保温杯成功经验、逐步拓展至更广阔的消费领域，构建覆盖多元生活场景的潮流消费生态。 制造拐点清晰，品牌放量可期。1）制造：哈尔斯第一大客户 YETI 库存 25年底降至低位（下游库存亦在低位），我们判断双重补库有望助力哈尔斯 26年供应金额实现靓丽增长；Stanley 加速新品开发和非美市场发展，公司供应份额有望显著提升；Owala、Brumate 自身仍在快速成长，目前公司均为核心供应商、26 年订单有望伴随客户高速增长。此外，公司泰国基地产能爬坡、成本改善，全年制造端盈利能力有望稳步修复；2）品牌：公司目前对外战略合作已在推进，且产品迭代&渠道扩张均在提速，其自身规划 28 年品牌收入占比趋近于制造，我们预计 OBM 业务有望持续高增。 盈利预测与投资评级：我们预计 2025-2027 年公司归母净利润分别为 0.7、3.0、4.2 亿元，对应 PE 估值分别为 60.4X、14.3X、10.2X，维持“买入”评级。 风险提示：供应链成本优化不及预期、客户订单不及预期、人民币汇率超预期波动、自主品牌发展不及预期。 [Table_Profit] 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 2,407 3,332 3,278 4,123 5,084 增长率 YoY % -0.9% 38.4% -1.6% 25.8% 23.3% 归属母公司净利润(百万元) 250 287 71 299 417 增长率 YoY% 21.3% 14.7% -75.3% 322.4% 39.6% 毛利率% 31.2% 28.0% 26.2% 27.7% 28.1% 净资产收益率ROE% 17.0% 16.7% 4.1% 15.6% 19.2% EPS(摊薄)(元) 0.54 0.61 0.15 0.64 0.90 市盈率 P/E(倍) 17.12 14.92 60.40 14.30 10.24 市净率 P/B(倍) 2.91 2.48 2.45 2.23 1.97 [Table_ReportClosing] 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2026 年 2 月 26 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 1,787 1,797 1,966 2,520 3,122 营业总收入 2,407 3,332 3,278 4,123 5,084 货币资金 849 787 865 1,083 1,477 营业成本 1,656 2,399 2,420 2,981 3,653 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 18 21 21 28 33 应收账款 226 377 319 418 528 销售费用 232 284 308 338 402 预付账款 11 10 12 15 17 管理费用 171 214 246 284 351 存货 495 537 616 772 898 研发费用 95 122 164 153 188 其他 206 86 154 232 201 财务费用 0 -52 16 16 -1 非流动资产 1,001 1,579 1,777 1,747 1,699 减值损失合计 -39 -26 0 0 0 长期股权投资 36 29 29 29 29 投资净收益 -30 -20 -23 0 0 固定资产（合计） 714 750 1,107 1,192 1,228 其他 62 13 0 18 18 无形资产 106 219 207 191 174 营业利润 226 310 80 341 476 其他 146 582 434 335 268 营业外收支 -2 2 1 0 1 资产总计 2,789 3,376 3,743 4,267 4,820 利润总额 225 312 80 341 477 流动负债 1,018 1,183 1,376 1,704 1,991 所得税 -23 25 10 44 62 短期借款 56 99 299 319 339 净利润 247 287 70 297 415 应付票据 89 127 125 158 192 少数股东损益 -2 1 -1 -2 -2 应付账款 535 742 682 908 1,091 归属母公司净利润 250 287 71 299 417 其他 338 214 269 318 369 EBITDA 338 396 246 527 664 非流动负债 308 479 632 652 672 EPS (当年)(元) 0.54 0.63 0.15 0.64 0.90 长期借款 289 417 567 587 607