头部铝企盈利稳健，受益于行业高景气周期

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2026年02月10日优于大市宏桥控股（002379.SZ）头部铝企盈利稳健，受益于行业高景气周期核心观点公司研究·深度报告有色金属·工业金属证券分析师：刘孟峦证券分析师：焦方冉010-88005312021-60933177liumengluan@guosen.com.cnjiaofangran@guosen.com.cnS0980520040001S0980522080003基础数据投资评级优于大市(首次)合理估值31.40 - 35.80 元收盘价29.40 元总市值/流通市值383115/33409 百万元52 周最高价/最低价33.00/8.22 元近 3 个月日均成交额535.28 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告公司是一家氧化铝和电解铝生产企业，电解铝营收占比 70%以上。公司是全球铝产业头部企业，拥有 1900 万吨氧化铝产能和 646 万吨电解铝产能，是全球第二大铝生产商。公司营业收入当中，电解铝占比 70%，氧化铝占比 20%。公司间接控股股东是上市公司中国宏桥，是中国宏桥的盈利主体。产能地理位置优越，盈利能力行业居中。公司生产氧化铝所需的铝土矿 80%以上来自中国宏桥参股的几内亚赢联盟，供应稳定并且价格波动小，有效抵御资源端风险。氧化铝产能全部位于山东滨州，进口铝土矿在港口通过皮带或汽运短倒即可送至厂区，相比河南和山西等内陆产能，运费带来的氧化铝成本优势近 250 元/吨。公司电解铝产能 446 万吨位于山东，其余 200 万吨位于云南，处于产能搬迁过程，2028 年云南产能将达到 300 万吨。相比新疆电解铝产能聚集区，公司更靠近氧化铝产区和电解铝消费地，氧化铝运费和铝产品外运费都低于新疆电解铝。成本劣势在于电费，未来有下降空间。公司位于山东的电解铝产能从关联方电厂购电，价格参考山东国网电价，近几年购电价格不含税 0.51 元/度，处于行业偏高水平。预计随着山东电网每月电度电价下调以及计价方式变化，公司用电价格有望下降。我们测算山东电费每下降 0.01 元/度，公司利润增加 4 亿元。高比例分红回报投资者。公司坚持高比例分红，于 2025 年 5 月公告未来三年（2025-2027 年）股东回报规划：公司发展阶段属成熟期且无重大资金支出安排的，进行利润分配时，现金分红在本次利润分配中所占比例最低应达到 80%。公司分红比例在铝行业是最高水平。盈利预测与估值：公司是全球铝产业链头部企业，充分享受铝价上涨所带来的利润弹性，预计 2025-2027 年营业收入分别为 1662/1773/1773 亿元，归属 母 公 司 净 利 润 193.1/292.1/303.9 亿 元 ， 利 润 年 增 速 分 别 为6.4%/51.3%/4.0%，每股收益分别为 1.48/2.24/2.33 元。通过多角度估值，得到公司的合理估值区间为 31.4-35.8 元人民币，对应约 4087-4670 亿元市值，相较当前市值有 7%-22%溢价空间。首次覆盖给予“优于大市”评级。风险提示：铝价下跌风险；国外电解铝快速增加导致行业供需格局变差风险；铝土矿、煤炭、预焙阳极、电力价格上涨风险。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)128,953149,289166,238177,319177,319(+/-%)--15.8%11.4%6.7%0.0%净利润(百万元)675618153193062921130391(+/-%)--168.7%6.4%51.3%4.0%每股收益（元）0.521.391.482.242.33EBITMargin8.4%18.4%17.4%22.7%23.3%净资产收益率（ROE）17.0%42.5%41.4%55.7%51.9%市盈率（PE）56.721.119.813.112.6EV/EBITDA40.416.213.810.19.8市净率（PB）9.658.968.227.316.55资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录公司概况 ...................................................................... 4公司沿革及经营概况 ....................................................................4公司业务分析 .................................................................. 5一、铝土矿稳价保供，氧化铝产能地理位置优越 ............................................5二、电解铝产能具备地理位置优势 ........................................................7三、高比例分红 ........................................................................9公司财务分析 .................................................................. 9营运能力 .............................................................................10盈利能力 .............................................................................10偿债能力 .............................................................................11盈利预测 ..................................................................... 11假设前提 .............................................................................11未来 3 年业绩预测 .....................................................................13盈利预测的敏感性分析 .................................................................13估值与投资建议 .......................................................................14绝对估值：29.0-36.4 元 .........................