石油化工行业研究：天然气：供需重构下的价格新周期

敬请参阅最后一页特别声明 1 回顾与现状：周期轮回与紧平衡格局 2020-2024 年全球天然气行业完成“需求塌陷与低价—供给冲击与价涨—供给宽松与价跌”的完整轮回，荷兰 TTF 现货价格经历极端波动后回落，全球贸易格局实现结构性重塑，欧盟 LNG 进口份额先升后降，美国跃居全球最大 LNG 出口国，中国重回最大进口国，行业从“区域市场”加速向“全球一体化、LNG 主导”格局演进。2025 年全球天然气市场呈“量缓价高、结构性紧平衡”，需求增速放缓至 0.9%，供给端依赖北美 LNG 新项目增量但受俄气管道中断等因素抵消，仍偏紧；需求端欧洲因低库存进行高价补库，亚洲需求稳步增长，中国天然气需求短期增速回落但有望重回高增长通道。 展望：LNG“超级扩张周期”下的供需重构，欧洲、亚洲气价中枢下行 供给侧：2026 年成为全球 LNG“超级扩张周期”的关键拐点，2026-2030 年预计累计新增约 2.02 亿吨 LNG 产能，较2025 年增长约 40%，年均增速约 6.8%，产能扩张高度集中于北美与中东，供应版图从“多极分散”加速向“美卡双核”重塑。同时，俄罗斯管道气“西退东进”与欧盟分步禁俄气的制度安排，使得全球管道气份额持续下滑，LNG 在全球边际供给中的定价权进一步抬升，天然气定价切换到“美国 LNG+卡塔尔 LNG”，至 2030 年美国和卡塔尔的 LNG 出口产能份额将显著提升，而澳大利亚份额下滑，这一变化带来议价权集中、贸易路径拉长、高成本项目边缘化等多重影响，全球 LNG 项目建设计划仍在进一步提速，2025 年 1-10 月通过 FID 的 LNG 项目数量大幅增长。 需求侧：2025-2030 年全球天然气需求复合年增长率约 1.56%，呈现温和扩张态势。区域分化明显，亚太地区需求增速最快，中国是核心增长引擎,中东和非洲需求稳步增长，欧洲需求则呈收缩态势，源于可再生能源替代和脱碳政策导向，北美自身需求增速不足 1%，主要由电力部门支撑。 全球 LNG 市场将从 2025 年的紧平衡逐步转向宽松，2026 年进入略宽松阶段，2027 年转向供应过剩，2029 年达到过剩峰值。供给驱松推动 2026-2030 年全球气价体系从“供给约束”切换为“成本约束+需求弹性”，价格传导以美国和卡塔尔边际供给成本为锚，欧洲 TTF/亚洲 JKM 基准价将向美气来源到岸价靠拢，中长期中枢逐步下行。 美国气价：LNG 出口和电力需求驱动的价格上行周期 美国天然气市场正处于“供给弹性受限、需求持续扩张”的格局，LNG 出口放量与数据中心带动的发电需求成为核心增长引擎，推动市场从紧平衡逐步转向短缺，Henry Hub 价格中枢有望在 2027 年明显抬升，开启新一轮价格上行周期。美国未来新天然气井完全周期成本集中在 3-3.5 美元/MMBtu 区间，将为长期 Henry Hub 底价形成支撑。美国天然气上游生产龙头 EQT、LNG 出口龙头 Cheniere Energy、中游优质龙头 Energy Transfer 与 Kinder Morgan 等或持续受益于美国 LNG 出口景气周期。 风险提示 地缘政治冲突风险；供需超预期变动风险；政策调整风险。 行业深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、2020–2024 年回顾：从供应冲击到贸易格局的结构性重塑 ......................................... 5 二、2025 年现状：紧平衡态势下的地区需求分化与价格震荡 .......................................... 7 2.1 供给端：北美 LNG“孤军突进”，全球仍偏紧而未宽松 .......................................... 8 2.2 需求端：欧洲“高价补库”+亚洲需求稳步增长 ................................................. 9 三、2026-2030 年展望：供给侧：LNG“超级扩张周期”下的产能重构 .................................... 11 3.1 LNG 迎供给扩张周期，北美与中东主导新供应版图 .......................................... 11 3.2 俄气“西退东进”与欧盟禁运：LNG 定价权的制度性改变 ....................................... 14 四、2026-2030 年展望：需求侧：温和增长、区域分化 .............................................. 15 五、LNG 供需趋松：欧洲 TTF/亚洲 JKM 转向“成本约束+需求弹性” ...................................... 17 5.1 2026 年转向略宽松，2027-2030 年过剩幅度进一步加剧 ...................................... 17 5.2 美国供给以气挂长约为主，中东、亚太以油挂长约为主 ...................................... 17 5.3 供给趋势驱动亚洲、欧洲气价下行，气价体系转向“成本约束+需求弹性” ........................ 18 六、美国气价：LNG 出口和电力需求驱动的价格上行周期 ............................................ 19 6.1 供给侧：产量弹性的区域来源是 Permian 与 Haynesville .................................... 19 6.2 预计美国天然气供需趋紧，2027 年 Henry Hub 价格中枢或明显抬升 ........................... 20 6.3 美国未来新天然气井完全周期成本集中在 3-3.5 美元/MMBtu 区间 ............................. 22 6.4 美国天然气产业链相关上市公司：关注龙头 EQT、LNG、ET、KMI .............................. 23 七、风险提示 .................................................................................. 25 图表目录 图表 1： 亚洲、欧洲与美国天然气价格 ............................................................ 5 图表 2： 2024 年全球 LNG 进口结构（百万吨） ...................................................... 5 图表 3： 2021-2022 年印度 LNG 进口量因高价而下滑（十亿