首次覆盖：十张图表解读公司投资价值

证券研究报告公司研究 / 首次覆盖2026 年 01 月 21 日电力设备十张图表解读公司投资价值——振江股份（603507.SH）首次覆盖报告原因：买入（首次评级）投资要点：投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计公司 2025–2027 年归母净利润分别为1.71 /3.18/4.78 亿元，对应 PE 为 30/16/11 倍。考虑欧洲风电增长潜力大，公司在欧洲客户稳定，在风电单机功率和价值量提升背景下，公司盈利能力有望持续提升；公司开展装配、铸造业务以及外骨骼机器人等新业务有望为公司带来新增量。公司 PE 低于可比公司均值，给予“买入”评级。行业与公司情况：1）公司主营风电和光伏产品，积极开展装配、铸造以及外骨骼机器人等新业务。全球风电总装机量的快速增长带动风电设备及零部件行业的迅速发展，外骨骼机器人在医疗、文旅和工业等领域应用前景广阔；2）传统风电业务核心产品是定转子，公司客户资源稳中有增，西门子歌美飒和 Enercon 等客户提供稳定增长动力；3）积极开展装配和铸造业务，铸造业务一期 7 万吨基本建成，审厂完成后开始小批量生产，预计到 2027 年满产，有望增厚利润；4）公司外骨骼机器人 2026 年有望实现批量生产，有望构筑公司新增长极。有别于市场的观点：1）市场普遍认为风电行业竞争激烈，公司盈利能力受限。我们认为公司和欧洲风电主要企业西门子歌美飒、Nordex、维斯塔斯等企业深度合作，客户资源稳中有增，在单机功率提升趋势下，单机价值量和毛利率或提升，有望维持传统风电业务持续增长，公司积极开展装配和铸造业务，有望提升毛利，增厚利润；2）市场普遍认为外骨骼机器人放量节奏较慢，贡献的利润有限。我们认为外骨骼机器人市场空间广阔，且公司 2026 年或实现批量生产，外骨骼机器人行业毛利率较高，有望成为公司利润新增长极。关键假设点：1）风电业务：假设 2025-2027 年收入增长率分别为 20%/19%/18%，毛利率分别为 24.3%/25.0%/25.2%；2）铸造业务：假设 2025-2027 年收入分别为 0/2/5 亿元，毛利率分别为 0%/27%/27%；3）装配业务：假设 2025-2027 年收入分别为 0/20/30 亿元，毛利率分别为 0%/5%/5%；4）外骨骼：假设 2025-2027 年收入分别为 0.2/1.4/2.8 亿元，毛利率分别为 52%/52%/52%。催化剂：1）西门子歌美飒等客户审厂和小批量供货；2）铸造和装配业务产能释放；3）外骨骼机器人关联脑机接口产品放量。风险提示：1）全球贸易壁垒加剧的风险；2）市场竞争加剧风险；3）新业务开展不及预期风险。市场数据：2026 年 01 月 20 日收盘价（元）27.68一年内最高/最低（元）29.94/21.25市净率2.1股息率（分红/股价）1.07流通 A 股市值（百万元）5,031上证指数/深证成指4,114/14,156注：“股息率”以最近一年已公布分红计算基础数据：2025 年 09 月 30 日每股净资产（元）13.1资产负债率%68.63总股本/流通 A 股（百万）184/182流通 B 股/H 股（百万）-/-一年内股价与沪深 300 指数对比走势：资料来源：聚源数据相关研究-证券分析师朱攀S0820525070001021-32229888-25527zhupan@ajzq.com联系人陆嘉怡S0820124120008021-32229888-25521lujiayi@ajzq.com财务数据及盈利预测报告期202320242025E2026E2027E营业总收入（百万元）3,8423,9464,0347,0769,355同比增长率（%）32.3%2.7%2.2%75.4%32.2%归母净利润（百万元）184178171318478同比增长（%）94.1%-3.0%-4.0%85.7%50.6%每股收益（元/股）1.000.970.931.722.60毛利率（%）20.3%19.9%21.8%18.2%18.2%ROE（%）7.6%7.2%6.5%10.7%13.9%市盈率21.428.629.816.110.7注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2振江股份（603507.SH）2026 年 01 月 21 日日图表 1：公司主营风电和光伏产品，2024 年风电收入占比超 60%，利润占比更高产品收入（亿元）收入占比毛利（亿元）毛利占比毛利率风电24.6962.57%5.8975.13%23.84%光伏9.0122.83%1.1114.16%12.30%其他5.7614.60%0.8410.71%14.58%总计39.46100%7.84100%19.86%资料来源：iFind，爱建证券研究所图表 2：公司海外收入占比逐渐提升，2024 年超 75%图表 3：公司海外业务毛利率逐渐提升且 2024 年明显高于国内资料来源：iFind，爱建证券研究所资料来源：iFind，爱建证券研究所图表 4：沙特全国发电量中光伏+风电占比迅速提升，公司在沙特设立光伏支架+燃气轮机产能切入市场图表 5：欧洲和中国海风风电平均单机容量呈提升趋势，有望提升公司的单机价值量和毛利率资料来源：CNN，爱建证券研究所资料来源：CWEA，WindEurope，爱建证券研究所图表 6：西门子歌美飒在 2024 年全球海上风电新增装机整机制造商中市场份额第一， 公司为其总装供应商，是其风力发电机在全球唯一的虚拟工厂，同时，公司与其他风电主机商的总装业务也在紧锣密鼓地洽谈中排名制造商名称装机容量占比所在国家1西门子歌美飒3.4 GW32.51%西班牙/德国2明阳智能2.3 GW16.80%中国3金风科技1.1 GW10.55%中国4东方电气971 MW9.28%中国请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3振江股份（603507.SH）2026 年 01 月 21 日日5电气风电850 MW8.13%中国6维斯塔斯790 MW7.55%丹麦7中船海装615 MW5.88%中国8通用电气韦尔诺瓦311 MW2.98%美国9中国中车230 MW2.20%中国10远景能源172 MW1.65%中国资料来源：GWEC，CWEA，爱建证券研究所图表 7：2025 年公司主要合作的欧洲客户的风电订单呈快速增长趋势，利好公司总装及定转子等业务企业客户订单西门子歌美飒2025Q1-Q3 订单金额分别约为 8.8/48.9/11.2 亿欧元，总计 68.9 亿欧元（测算 2025Q1-Q3 订单分别为0.8GW/4.4/1.0GW，总计约为 6.2GW）维斯塔斯2025Q1-Q3 订单分别为 3.1/2.0/4.6GW，总计 9.7GWNordex2025Q1-Q3 订单分别为 2.2/2.3/2.2GW，总计 6.7GW资料来源：各企业官网，爱建证券研究所（西门子歌美飒订单容量由订单金额测算，按 1.11 欧元/W）图表 8：国内主要外骨骼公司 Hypershell 估值近 4 亿美元企业名称国家领域简介Ekso Bio