环保行业深度报告：生物油专题系列3：航空减碳当前唯一解，SAF扩产周期中废油脂资源稀缺增值！

证券研究报告·行业深度报告·环保 东吴证券研究所 1 / 18 请务必阅读正文之后的免责声明部分 环保行业深度报告 生物油专题系列 3：航空减碳当前唯一解，SAF 扩产周期中废油脂资源稀缺增值！ 2026 年 01 月 14 日 证券分析师 袁理 执业证书：S0600511080001 021-60199782 yuanl@dwzq.com.cn 证券分析师 陈孜文 执业证书：S0600523070006 chenzw@dwzq.com.cn 研究助理 田源 执业证书：S0600125040008 tiany@dwzq.com.cn 行业走势 相关研究 《重视SAF 扩产周期中废油脂资源增值，长江大保护千亿资金加码管网建设与生态修复》 2026-01-12 《资本开支下降&国补加速固废红利价值凸显，龙净电动矿车交付，景津底部反转+成长》 2026-01-05 增持（维持） [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ SAF 系航空减碳当前唯一可行解，以 UCO 为原料的 HEFA 路线率先商业化。航空运输由于对能量密度的极高要求，电气化在 2050 年前几乎不具备物理可行性，可持续航空燃料（SAF）成为行业全生命周期减碳的唯一解（最高可减排 80%~85%）。目前，HEFA（加氢酯及脂肪酸）由于技术成熟、原料（废油脂、植物油）可获得性强，是当前 SAF 商业化的唯一途径。长期电能合成燃料（eSAF）可突破原料瓶颈，产能潜力大，但当前相关技术仍处于试验阶段，且成本高昂。 ◼ SAF 供需：2025 年步入全球“强制元年”，短期供给稀缺，价格走高盈利扩大。1）政策驱动：2025 年欧盟 ReFuel EU Aviation 与英国 SAF 指令将同步生效，欧盟要求 SAF 的混合比例 2025、2030、2035、2040、2045、2050 年至少为 2%、6%、20%、34%、42%、70%。2）需求测算：①欧盟：预计 2025、2030、2035、2040、2045、2050 年 SAF 添加需求为 105、314、1046、1779、2197、3662 万吨/年，2025-2050 年复增 15%，其中 SAF（不含合成燃料）需求量分别为 105、251、785、1255、1412、1831 万吨/年。②中国：2024 年已启动试点，若远期添加比例达到 20%，对应 SAF 需求 786 万吨/年。3）产能供给：①欧盟：欧盟截至 24 年底SAF 生产能力略超过 100 万吨，叠加当前在建产能，到 30 年产能达到 350 万吨，略高于 6%添加目标下的 SAF 需求量，考虑投产进度及开工率等因素，本土供给紧张。②中国：25 年末 SAF 出口配额合计 120万吨，在建和规划产能约 435 万吨。4）价格盈利：2025 年欧盟强制添加启动，SAF 价格大幅走高，2025 年欧洲 SAF 高点价格较年初上涨 57%达 2900 美元/吨，国内高点价格较年初上涨 38%至 2450 美元/吨，原料UCO 高点价格 7850 元人民币/吨，较年初涨幅 15%滞后于成品，价差持续扩大，我们测算国内 SAF 单吨盈利高点达 2806 元/吨。 ◼ UCO 供需：中国废油脂年利用量约 400 万吨，SAF 引领 UCO 需求升级&价值跃迁，长期稀缺性凸显。1）供给：中国为最大的废油脂供应国，我国废弃油脂理论年产量约 1200 万吨，目前规模化利用量仅约 400 万吨/年，剩余收集难度较大。2）需求： SAF 引领 UCO 需求升级，2025年 UCO 产业进入价值跃迁元年。2023、2024 年中国 UCO 直接出口+通过 UCOME 间接出口量合计为 428、421 万吨，2025 年受生柴反倾销税+UCO 出口退税取消影响，25M1-11 直接和间接出口量同降 14%至 342万吨。随着中国企业向 SAF 转型升级，UCO 需求将转向制备高附加值SAF，产品溢价能力将显著增强。①欧盟需求测算：欧盟 2030 年 SAF（不含合成燃料）需求量预计达 251 万吨，若 65%由 UCO 制备，假设从 UCO 到 SAF 得率提至 70%，2030 年对应 UCO 需求约 233 万吨，2035-2050 年对应 UCO 需求量 729 万吨-1700 万吨，废油脂长期将供不应求。②中国需求测算：2025 年末 SAF 已获出口白名单产能 120 万吨/年，按当前 65%得率，对应 UCO 需求约 185 万吨，加之在建和规划产能中采用 HEFA 工艺的项目对应 UCO 需求将增加 537 万吨，远超中国废油脂规模化利用量。 ◼ UCO 增值潜力：看 SAF 推 UCO 增值空间，长期供不应求驱动涨价。截至 2026/1/8，UCO 中国价格 7150 元/吨，生物航煤中国市场主流报价约 1.5 万元/吨，前期中国、欧洲价格高点达 1.7 万元/吨、2 万元/吨，按UCO 到 SAF 得率 65%、加工成本 2300 元/吨测算，SAF 价格 1.5~2 万元/吨对应 UCO 价格上限 0.85~1.17 万元/吨，较当前价格弹性 19%-63%。 ◼ 投资建议：1）废油脂资源价值提升为长期确定性趋势：随着 SAF 需求提升及企业扩产，上游原料供应成为关键环节，建议关注拥有稀缺废油脂资源的企业：【山高环能】【朗坤科技】。2）短期 SAF 供应紧张，制造环节盈利丰厚，利好 SAF 生产商。 ◼ 风险提示：政策风险，产能建设不及预期风险，新兴技术替代风险等。 -6%-3%0%3%6%9%12%15%18%21%24%27%2025/1/142025/5/152025/9/132026/1/12环保沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所 2 / 18 内容目录 1. SAF 是当前航空部门碳减排的唯一可行解 ....................................................................................... 4 2. SAF：欧盟 2025 年起强制添加 SAF，当前供给稀缺价格走高 ..................................................... 5 2.1. 全球 SAF 政策积极推进，欧盟 2025 年起强制添加 SAF ..................................................... 5 2.2. 需求测算：预计欧盟 2050 年 SAF 强制添加需求近 3662 万吨，25-50 年复增 15% ........ 6 2.3. 产能供给：当前产能紧缺，国内外积极扩产中..................................................................... 8 2.4. 价格盈利：短期供不应求价格走高，SAF 制造端盈利扩大 ......................