化工行业可转债专题研究系列之一：农化制品可转债梳理

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2025 年 12 月 31 日 总量研究 农化制品可转债梳理 ——化工行业可转债专题研究系列之一 1、农化制品行业概览 粮食“稳产保供”政策托底，叠加化肥、农药出口增长，农化制品行业需求稳固，“反内卷”政策导向驱动下，供给端生态优化，行业盈利能力提升可期。政策持续加码粮食安全，筑牢农化产品需求基础。粮食消费刚性凸显，国内口粮、饲料消费及出口多维度拉动农化制品需求。政府与行业双向发力“反内卷”，供给端格局有望优化。 化肥方面，近年化肥行业供给侧改革持续推进，2025 年以来氮肥、复合肥带动化肥出口量同比显著增长。其中，磷肥供给端受磷矿资源约束，近年新能源磷酸铁锂产量快速增长，对磷矿石需求形成支撑，磷矿石供需紧平衡，叠加政策端严控磷铵新增产能，供需改善对价格形成支撑。 农药方面，2025 年以来中国农药原药产量同比增速下降，全球农药需求刚性，我国农药出口量增长，行业整体需求回暖。其中，草甘膦供给端政策严控新增产能，2025 年以来产量增速较低，库存加速去化，需求端转基因作物推广驱动全球需求空间和出口增长，对价格形成支撑，行业景气度有望上升。 2、农化制品行业可转债基本情况 截至 2025 年 12 月 26 日，农化制品行业存续可转债未转股比例均在 90%以上。评级分布在 AA-至 AA+范围内。和邦转债成交量居前，年初以来成交量超 240亿元，兴发转债、苏利转债和丰山转债年成交量在 150 亿元以上，洋丰转债成交量超 60 亿元。年初以来农化转债和其正股价格均有所上涨，正股价格涨幅普遍强于转债涨幅。农化转债均为平衡型，其中，洋丰转债转股溢价率较高，超40%，其余转债转股溢价率均在 16%~22%之间。5 只转债均不涉及修正条款和回售条款触发，需关注苏利转债和丰山转债赎回条款触发情况。 收入和盈利能力方面，25Q1~Q3 农化转债发行人盈利能力普遍有所修复。其中兴发转债和洋丰转债发行人盈利能力较为稳定，25Q1~Q3 净利润规模较大且同比增长，苏利转债发行人净利润同比显著增长，丰山转债发行人净利润同比扭亏为盈。现金流方面，25Q1~Q3，相较于上年同期，农化转债发行人经营性净现金流普遍表现为持续净流入或有所改善，其中，兴发转债和洋丰转债发行人现金流表现为持续净流入，苏利转债、和邦转债发行人经营性净现金流转正。债务负担和偿债能力方面，25Q3 末发行人资产负债率整体相对可控，流动比率普遍有所改善，25Q3 末苏利转债、丰山转债、和邦转债、洋丰转债发行人现金短债比均在 2 倍以上。 3、个券情况 我们对农化行业 5 只转债：兴发转债、苏利转债、丰山转债、和邦转债和洋丰转债分别进行了梳理，供投资者参考。 3、风险提示 (1)可转债发行人基本面变化超预期产生的风险。(2)产品价格波动和下游需求波动的风险。（3）因数据来源不准确或统计方法不当产生的风险。 作者 分析师：张旭 执业证书编号：S0930516010001 010-58452066 zhang_xu@ebscn.com 分析师：杨欣怡 执业证书编号：S0930525110001 010-57378050 yangxinyi@ebscn.com 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 固定收益 目 录 1、 农化制品行业概览 ............................................................................................................................. 5 1.1 化肥行业 ................................................................................................................................................................. 5 1.2 农药行业 ............................................................................................................................................................... 17 2、 农化制品行业可转债基本情况 ....................................................................................................... 23 3、 个券情况梳理 ................................................................................................................................... 27 3.1 兴发转债 ............................................................................................................................................................... 27 3.2 苏利转债 ............................................................................................................................................................... 29 3.3 丰山转债 ............................................................................................................................................................... 30 3.4 和邦转债 ............................................................................................................................................................... 31 3.5 洋丰转债 ...............................................