源飞宠物：与潮玩品牌黑玩达成战略合作，主业表现良好

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 源飞宠物(001222) 投资评级 上次评级 [Table_Author] 姜文镪 新消费行业首席分析师 执业编号：S1500524120004 邮 箱： jiangwenqiang@cindasc.com 骆峥 轻工制造行业分析师 执业编号：S1500525020001 邮 箱： luozheng1@cindasc.com [Table_OtherReport] 源飞宠物：代工业务表现靓丽，自主品牌快速扩张 源飞宠物：自主品牌快速起量，海外产能扩张 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 源飞宠物：与潮玩品牌黑玩达成战略合作，主业表现良好 [Table_ReportDate] 2025 年 12 月 23 日 [Table_Summary] 事件：源飞宠物与潮玩品牌 Heyone 黑玩达成战略合作。源飞宠物公众号宣布公司与潮玩品牌 Heyone 黑玩达成战略合作，是公司基于制造与供应链管理能力在相关消费领域进行的一次能力延展型探索。 双方合作或以代工为主，源飞宠物有望发挥供应端优势。我们预计源飞宠物本次与黑玩合作更强调供应链管控能力的输出与复用，而非对全新业务领域直接拓展。源飞宠物长期深耕宠物食品及宠物用品领域，已构建成熟的制造与供应链管理体系，而这类能力并不局限于宠物用品品类，在对品质、安全与细节要求较高的潮玩产品中，同样具备高度适配性。Heyone 黑玩是一家以原创 IP 为核心的潮玩品牌，已孵化包括“哦崽”、“MIMI”、“R3NA”等在内的 IP 矩阵，在年轻消费群体中逐步建立起辨识度。我们认为公司通过合作有望促进未来产能充分释放以及新领域探索。 自主品牌趋势向好，匹卡噗爆款产品销售靓丽。2025 年中旬公司开始发力宠物主粮，通过广告投放、社媒营销等方式精准触达客户，25Q3 自有品牌营收逐步提升，其中匹卡噗品牌主打全品类高性价比，旗下爆款产品多次居销售排行榜前三，哈乐威及传奇精灵系列产品营收亦实现了显著增长。我们认为，公司通过自建销售渠道与本地化运营团队，在品牌塑造、市场反馈与产品优化方面形成良性循环，自有品牌发展趋势向好。 海外代工业务表现良好，美国关税影响有限。公司持续推进全球化产能布局，深耕柬埔寨多年，在当地已组建成熟管理团队，已投产的基地基本处于满产状态，新建产能预计将在 2026 年正式释放；同时孟加拉生产基地建设工作也在稳步推进中，建成之后有望进一步增强全球供应链韧性，海外业务发展趋势向好。关税方面，公司对美订单主要由柬埔寨工厂生产交付，境外客户以国际知名的专业宠物连锁店和大型连锁零售商为主，有长期、稳定且连续的合作，因此我们预计关税调整对公司产品利润影响有限。 盈利预测：我们预计 2025-2027 年公司归母净利润分别为 1.7/2.2/2.8 亿元，PE 分别为 27.1X/21.0X/16.5X。 风险因素：消费疲软、行业竞争加剧、关税政策风险、新品推广不及预期。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 [Table_Profit] 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 991 1,310 1,700 2,143 2,631 增长率 YoY % 3.9% 32.2% 29.8% 26.1% 22.7% 归属母公司净利润(百万元) 126 164 172 221 283 增长率 YoY% -20.5% 30.2% 4.5% 29.0% 27.8% 毛利率% 22.1% 22.9% 22.8% 22.5% 22.5% 净资产收益率ROE% 10.3% 12.4% 11.8% 13.5% 15.1% EPS(摊薄)(元) 0.66 0.86 0.90 1.16 1.48 市盈率 P/E(倍) 36.90 28.33 27.12 21.03 16.45 市净率 P/B(倍) 3.80 3.51 3.19 2.83 2.48 [Table_ReportClosing] 资料来源：iFind，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2025 年 12 月 22 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 1,105 1,161 1,326 1,574 1,900 营业总收入 991 1,310 1,700 2,143 2,631 货币资金 723 420 460 606 832 营业成本 772 1,010 1,312 1,661 2,038 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 3 3 3 4 5 应收账款 171 266 343 401 471 销售费用 25 40 71 81 92 预付账款 13 36 26 33 41 管理费用 37 43 53 64 74 存货 180 292 349 385 408 研发费用 19 24 34 39 45 其他 18 146 147 148 150 财务费用 -34 -26 -8 -4 2 非流动资产 452 543 588 619 640 减值损失合计 -6 -12 -15 -15 -15 长期股权投资 18 28 28 28 28 投资净收益 0 0 0 0 0 固定资产（合计） 187 243 341 404 444 其他 -4 -1 -1 0 0 无形资产 35 34 34 34 34 营业利润 161 204 218 282 361 其他 212 238 186 153 133 营业外收支 0 2 1 1 0 资产总计 1,557 1,704 1,914 2,193 2,540 利润总额 161 206 219 282 361 流动负债 194 211 260 319 385 所得税 16 15 20 25 32 短期借款 21 0 0 0 0 净利润 146 191 199 257 328 应付票据 0 0 0 0 0 少数股东损益 19 26 28 36 46 应付账款 142 169 211 258 311 归属母公司净利润 126 164 172 221 283 其他 32 42 48 60 73 EBITDA 147 201 258 336 431 非流动负债 8 7 10 11 12 EPS (当年)(元) 0.66 0.87 0.90