有色金属2026年度策略

1有色金属2026年度策略证券研究报告分析师：许勇其职业证书编号：S00105220800022025年12月16日2核心观点➢ 贵金属：全球地缘政治冲突不断推动避险情绪升级，人民银行持续购入黄金，美联储仍在降息通道，金价具备支撑。建议关注紫金矿业、山东黄金。➢ 铜：原料端紧缺，铜价易涨难跌，建议关注紫金矿业、铜陵有色。➢ 铝：电解铝供给限制，新能源需求贡献增量，供弱需强持续演绎；利润端，2025年氧化铝产能陆续释放，氧化铝价格持续下行，利润有望修复。建议关注神火股份、云铝股份、天山铝业。➢ 能源金属：海外供给端减产信息频现，整个行业减产或停产的信号还会继续出现。从碳酸锂行业的整体发展节奏看，产能深度整合已经开始，锂价触底回升。建议关注赣锋锂业、天齐锂业、华友钴业。➢ 钨：中国收紧钨供应，市场延续缩量上行。相关公司中钨高新、厦门钨业。➢ 风险提示：宏观经济变动；下游需求不及预期；海外经营风险；矿山安全及环保风险等。3➢ 黄金：全球局势不确定性加剧，金价表现强劲➢ 铜：供需矛盾持续演绎➢ 电解铝：宏观和供需共振，成本优化利润走扩➢ 能源金属：下游需求高增，26年或进入紧平衡➢ 钨：中国收紧，全球军工、新能源、尖端科技抢货观点：4黄金：全球局势不确定性加剧，金价表现强劲5资料来源：iFinD，华安证券研究所复盘：2024年以来黄金价格屡创新高➢ 24Q3：9月美联储降息落地，50个基点抢跑市场预期，黄金价格走高，美国大选不确定性加剧。➢ 24Q4：美联储偏鹰、特朗普胜选，美元&美股&美债收益率走高压制黄金价格，中东、俄乌、半岛冲突不断，市场多空博弈。➢ 25Q1：美国通胀压力上升，关税政策预期，黄金抗通胀+避险属性提升，金价上涨。➢ 25Q2：特朗普宣布对等关税政策远超预期，国际环境推动投资者奔向避险黄金，黄金价格再度飙升历史高位；美国经济数据放缓；特朗普威胁解雇鲍威尔引发政策政治化担忧，市场避险情绪高涨。➢ 25Q3：地缘政治不确定性、美元走弱及投资者的“错失恐惧”心理共同推动黄金投资需求激增。➢ 后续：地缘政治、关税政策变动、市场风险偏好、降息……金价持续上行美债收益率波动（%）3.43.63.84.04.24.44.64.85.01.51.61.71.81.92.02.12.22.32.4美国国债实际收益率:10年美国国债收益率:10年（右轴）20002500300035004000450050060070080090010001100国内黄金现货价（元/克）伦敦现货价（美元/金衡盎司，右轴）6供需：全球央行增持黄金黄金供需结构➢ 黄金供给稳定。➢ 央行买需扩大，25Q3央行购金需求219.85吨，较上年同期+10.2%。➢ 中国人民银行24年11月时隔半年再次开启购金通道，连续增持黄金。指标名称黄金供应量:合计黄金需求量:合计单位吨吨20244,957.264,623.0520234,944.114,515.0520224,774.894,728.5320214,709.684,046.5220204,739.183,701.0720194,887.904,382.1020184,778.474,462.6320174,667.444,307.2020164,786.024,369.5420154,442.344,360.33全球央行持续增购黄金（吨）中国大陆央行黄金净购入量（万盎司）0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.002023年10月2023年11月2023年12月2024年01月2024年02月2024年03月2024年04月2024年05月2024年06月2024年07月2024年08月2024年09月2024年10月2024年11月2024年12月2025年01月2025年02月2025年03月2025年04月2025年05月2025年06月2025年07月2025年08月2025年09月0501001502002503003504004505002020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082023-102023-122024-022024-042024-062024-082024-102024-122025-022025-042025-062025-08资料来源：iFinD，华安证券研究所7资料来源：iFinD，华安证券研究所个股推荐：山东黄金、紫金矿业、赤峰黄金、山金国际➢ 我们建议关注具备一定体量并具备业绩弹性的标的：赤峰黄金、山东黄金、山金国际、紫金矿业。公司经营情况山东黄金2025年上半年，公司矿产金产量24.71吨；自产金销量23.60吨；归属于上市公司股东的净利润28.08亿元，同比+102.98%。公司所辖矿山企业分布于中国山东、福建、内蒙古、甘肃、新疆、吉林、黑龙江、青海、云南等地以及南美洲阿根廷、非洲加纳、纳米比亚等国家。形成了集黄金勘查、采矿、选矿、冶炼、黄金产品深加工和销售、矿山装备制造于一体的完整产业链条。赤峰黄金2025年上半年，公司矿产黄金产量6.75吨，2025年计划生产16.0吨。香港上市完成后，募集资金净额约31亿港元（含超额配售股份），公司迅速加快境内外矿山勘探、技改及新项目推进，提升产能潜力，保障生产能力，逐步释放上市融资效益。山金国际25年上半年公司实现营业收入92.46亿元，同增42.14%，归母利润15.96亿元，同增48.43%。25年1月，公司与控股子公司与芒市海华开发有限公司签订协议，已取得云南省潞西市大岗坝地区和勐稳地区35.6平方公里和20.38平方公里的金矿勘探探矿权。紫金矿业25年上半年公司归母净利润233亿元，同比增长54%，矿产金41吨，同比增长16%，冶炼加工及贸易金97.3吨，同比下降14.5%，新增金资源量 88.8 吨，金储量 34.5 吨。8铜：供需矛盾持续演绎9冶炼TC凸显矿端紧张，铜供需矛盾持续演绎。•铜矿供应紧张导致铜价上行并压缩冶炼端利润，铜矿TC自2024年以来持续下行，截至2025年12月12日达到-43.08美元/吨。矿山老龄化、海外政策波动、非洲电力供应等问题仍然影响铜矿供应，且自2024年以来供应紧张的局势仍然未见好转。-50-40-30-20-1001020150016001700180019002000210022001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月2022202320242025资料来源：同花顺iFinD,华安证券研究所铜矿TC（美元/吨）铜精矿产量（千吨）10伦纽库存差扩大，海外供给短期错配资料来源：同花顺iFinD,华安证券研究所•前期关税预期下纽铜库存上行，导致海外非美区域铜供给紧张，铜供给形成区域性错配。05101520253035404550LME铜库存（万吨）COMEX铜库存（万吨）海外铜库存情况11电解铝：宏观和供需共振，成本优化利润走扩12➢ 国内电解铝产能接近天花板，产量增速受限电政策影响。自2