ESG专题：中国股票市场ESG溢价现象探析

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容ESG 专题中国股票市场 ESG 溢价现象探析核心观点策略研究·策略深度证券分析师：陈锐证券分析师：王开0755-81981573021-60933132chenrui1@guosen.com.cnwangkai8@guosen.com.cnS0980516110001S0980521030001基础数据中小板/月涨跌幅(%)7855.37/-3.49创业板/月涨跌幅(%)3044.69/-4.00AH 股价差指数120.65A 股总/流通市值 (万亿元)94.42/86.75市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《2026 年 A 股策略展望-“小登”时代，牛途仍在》 ——2025-11-13《A 股 2026 年策略展望-“小登”时代，牛途仍在》 ——2025-11-13《全球资产配置-周期洞察与战略布局》 ——2025-11-12《2025 三季报深度解析-“双创牛”背后有基本面吗？》 ——2025-11-02《“新质生产力”系列（十一）：新质生产力投资全景图》 ——2025-09-04投资 ESG 表现优秀的公司能否为投资者带来超额市场收益呢？国内外股票市场的实证检验并未得到一致的结论。国外的实证研究更多支持 ESG表现优秀的公司能获得更高的收益，但在碳排放领域，投资那些碳排放水平越高的公司能也获得更高的收益。国内的实证研究由于不同的 ESG数据差异较大、研究的截面样本、时间区间、数据频率、实证方法不同，研究结果也存在分歧。为此，本报告基于股票覆盖较全的秩鼎的 ESG 评分数据，采用 Fama 和 French（2008）关于探讨股市异象的排序分组方法和横截面回归方法，研究了较长一段时间里股票收益与 ESG 表现的关系，主要结论如下：1、A 股市场存在显著的 ESG 正溢价现象，这一现象在大盘股和中盘股中更为明显。具体而言，除微盘股外，全样本及其他规模分组中，ESG 指标与收益率呈现出明显的正相关关系。对冲组合（做多 ESG 指标最高的组合而做空 ESG 指标最低的组合）的收益率随规模递增，其中大盘股和中盘股的对冲组合收益要更高，而且显著。横截面回归和行业中性的排序分组结果也显示出 ESG 指标的预测能力在大盘股和中盘股中要更为明显。2、ESG 各分项指标中，治理的正溢价现象不明显，而环境的正向溢价现象与 ESG 指标类似，在大盘股样本中较为明显，社会溢价现象则最为显著。具体而言：（1）G 指标在排序分组和横截面回归中都没有表现出明显的正向溢价特征，不过在行业中性的排序分组中，G 指标在中盘股和小盘股中表现出一定的正向溢价特征。（2）大盘股样本中，基于 E 指标的对冲组合的收益率明显高于其他分组，且显著为正。同时横截面回归也显示 E 指标在大盘股样本中有显著的预测能力。行业中性的排序分组下，E 指标的预测能力能扩展到中盘股和小盘股，但仍低于在大盘股样本中的表现。（3）S 指标在在全样本及各规模分组中都表现出与收益率的明显正相关，基于 S 指标的对冲组合的收益率的大小也相对较高且显著，横截面回归分析中也是如此。3、稳健性检验中，将排序分组得到的对冲组合的收益率用中国四因子模型（市场、规模、价值、情绪）进行调整，各指标的显著性有所下降，但 ESG 指标在大盘股样本中的对冲组合、S 指标在所有规模分组的对冲组合仍能取得显著的超额收益。行业中性的排序分组能提高 ESG、E 和 G指标的预测能力，略微降低 S 指标的预测能力，但并没有改变不同规模分组样本中指标的预测能力的排序大小。A 股市场鼓励“投资向善”，ESG 因素对投资有赚钱效应。研究发现，A 股市场存在显著的“ESG 正溢价”现象。简单来说，ESG 评分越高的公司，其股票未来的收益率往往越高；反之，评分低的公司表现较差。买入 ESG高分股、卖出 ESG 低分股的投资策略，在统计上能获得明显的超额收益。在大中盘股中，ESG 指标更能体现出“选股利器”作用。ESG 指标的预测能力并非在所有股票中都一样强。它在大盘股和中盘股（市值较大的公司）中效果最为显著，不仅能通过筛选高分股在大盘股样本中获得更高收请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告益，还能在大中盘股样本中有效剔除差股票避雷。拆解来看，ESG 的三个维度表现各异：S 指标（社会责任）是最强的“阿尔法”来源。无论公司规模大小，社会责任做得好的公司，股票回报普遍更好，预测能力最强且覆盖面最广。E 指标（环境）也就是常说的“绿色溢价”，在大盘股中有效，能提供独特的预测信息。G 指标（治理）目前在 A 股中并未表现出明显的选股优势，需要采用行业中性的方法才能具有一定的预测能力。风险提示：本报告为历史分析报告，不构成任何对市场走势的判断或建议；文中涉及的个股、基金产品仅作为梳理列举，不作为任何投资推荐依据。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3内容目录1 引言与文献综述 .............................................................. 52 研究设计 .................................................................... 73 实证结果与分析 .............................................................. 94 稳健性检验 ................................................................. 185 主要结论与启示 ............................................................. 20参考文献 ..................................................................... 23风险提示 ..................................................................... 25请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4图表目录图1： 样本筛选后的股票数量比例与自由流通市值比例 .......................................... 9表1： 全样本及不同规模股票的收益率情况统计 ............................................... 10表2： 全样本及不同规模股票的指标值均值的时序平均 ......................................... 10表3： 全样本及不同规模股票的指标值标准差的时序平均 ....................................... 11表4： 全样本及不同规模股票的 ESG 指标分组的加权超额收益率统计 ............................. 12表5： 全样本及不同规模股票的 ESG 指标分组的