2026年可转债市场展望：敢突破，赢非凡

证 券 研 究 报 告敢突破，赢非凡证券分析师：黄伟平 A0230524110002 王明路 A0230525060003徐亚 A0230524060002 2025.11.202026年可转债市场展望www.swsresearch.com证券研究报告22026026年转债年转债市场有确市场有确定性定性+弹性空间性空间，仓位，仓位分歧下分歧下降，更降，更加需要加需要关注个关注个券超额券超额◼2025年回顾：三种定价思维的变化。2025年6月之前，可转债的定价思维依旧是周期思维，转债是典型的”上有顶下有底”的资产，全市场的中位数价格处在130元之下，具有配置价值。2025年6月~9月，可转债的定价思维转变为权益定价思维，转债的弹性被正股弹性放大；此时，不强赎的个券、上市半年内的个券一旦其正股具有较大的弹性，转债的价格就会上行，转股溢价率也会很高。2025年10月之后，固收+市场中的负债主要流向了转债的交易盘，这与2025Q2负债主要流向配置盘不同，与此同时，从对转债的持有规模来看，配置盘配置转债的规模远远小于交易盘，配置盘负债规模以及负债的边际增量不及交易盘，这就意味着转债市场的定价思维，走向了负债驱动思维。整体来看，2025年全年转债市场的定价核心矛盾经历了三种思维的切换，每一次切换也是每一段行情超额收益的来源。◼2026年展望：当前转债市场缺乏的是弹性，而不是确定性。按照资产的弹性空间大小，将市场的定价思维划分为”爆发性增长思维“、”确定性增长思维“、”稳定性增长思维“、”防御性增长思维“、”题材交易思维“；经历2025年Q3的大幅上涨后，”爆发性增长“的资产缺失，市场或将切换为”确定性增长“的资产，甚至切换为”稳定性增长“的资产。进一步地，落实到转债市场来看，周期思维之下，可转债市场的价格较高，导致可转债市场配置盘的预期回报下降，但是不意味着可转债市场交易价值缺失，作为含权资产，当前可转债定价的核心矛盾在弹性空间，而不是在确定性。◼ 众多因素影响下，转债市场弹性空间的提升。截止2025Q3固收+绝对收益类基金负债改善优势最为显著，在权益指数横盘期间具有较强的定价权，如果转债指数横盘不跌，甚至不发生较大幅度回撤，固收+绝对受益类基金的调仓将决定短期转债市场风格。而目前固收+基金的权益仓位处在其约束的高位，而转债相对其可配置比率处在低位，而负债“竞争”下，含权资产的增配力量将进一步的提升转债配置需求。www.swsresearch.com证券研究报告3◼ 此外，参考2013~2015年转债市场行情，第一阶段，上证上涨33%，转债新发导致余额增长6%，价格上涨25%，达到130元，时间持续200天。第二阶段，上证上涨57%，转债缩量74%，价格上涨23%，达到160元，时间持续161天；第三阶段，上证上涨23%，转债缩量21%，价格上涨27%，达到202元，时间持续35天。而2014年9月上证指数底部以来，可以算作是本轮转债行情的第一或者第二阶段，未来转债市场的弹性空间有望继续提升。因此，转债市场2026年的突破一是转债的缩量显著，二是固收+的需求旺盛，三是权益市场值得期待，确定性依旧。◼2026年策略建议：仓位方面：情景一：未来1~2个季度，大盘震荡下跌，转债仓位可以适当下降。情景二：未来1~2个季度，大盘横盘震荡，底部逐渐缓慢抬升，转债维持高仓位。情景三：未来1~2个季度，大盘顺利突破，创下新高，转债、股票维持高仓位。结构方面：首先，转债的确定性依旧，但是由于到期与强赎约束，其弹性空间不高。考虑到作为含权资产，转债的确定性依旧，因此转债的仓位不应该低，而考虑到转债的弹性空间受限，需要采取结构性策略优化提升组合弹性。其次，优化赔率的方向1）新上市没有强赎风险券、明确不强赎个券、正股基本面在产业趋势的个券；2）行业反转逻辑的低价券。整体来看，结合仓位观点，与赔率优化方向，建议含权仓位70%做等权，含权仓位30%做赔率优化方向的建仓。◼个券方面：弹性优化方向1）建议关注银轮转债、永贵转债、睿创转债、安集转债、亿纬转债、伟测转债、泰瑞转债、锋工转债、铭利转债、道通转债、安克转债、芯海转债、利扬转债、汇成转债、路维转债、艾迪转债、应流转债等。弹性优化方向2)建议关注东南转债、奥维转债、金23转债、韵达转债、三房转债、锂科转债、瑞科转债、顺博转债、博22转债、福莱转债、裕兴转债等。◼风险提示：1）转债剩余期限短，如有大规模新发将会冲击转债市场，剩余期限3年内的转债将会面临较大的抛压。2）权益市场超预期调整；债券市场超预期调整。）转债的信用评级下调，和年转债到期高峰期间，市场全面的定价违约风险。2026026年转债年转债市场有确市场有确定性定性+弹性空间性空间，仓位，仓位分歧下分歧下降，更降，更加需要加需要关注个关注个券超额券超额主要内容1. 转债市场回顾：突破定价锚，切换决定超额2. 转债资产端：平价难跌，负债驱动资产3. 转债供需展望：期限缩短，转债缩量显著4. 转债市场策略：等权可不输，α个券做超额5. 市场风险提示4www.swsresearch.com证券研究报告1001051101151201251301351402024年7月2024年8月2024年9月2024年10月2024年11月2024年12月2025年1月2025年2月2025年3月2025年4月2025年5月2025年6月2025年7月2025年8月2025年9月2025年10月2025年11月转债价格中位数5年初以来转以来转债市场债市场定价锚定价锚发生切发生切换◼2025年6月前，转债定价锚主要是“上有顶，下有底”的传统转债定价区间，并依靠向上空间提高价格。◼2025年6月后，转债定价锚主要是“有弹性、有股性”的平价，在权益主导下的行情转债持续处在高价。上有顶、下有底跟随权益定价资料来源:Wind，申万宏源研究转债市场中位数价格处在2017年以来的绝对高位（元）6月前后转债市场的定价锚发生变化（元）90951001051101151201251301351402017年1月2018年1月2019年1月2020年1月2021年1月2022年1月2023年1月2024年1月2025年1月转债价格中位数www.swsresearch.com证券研究报告66月前后转债市场的弹性分月前后转债市场的弹性分布完全布完全不同不同◼2025年6月前，可转债市场中低价券的配置价值较高，高价转债的弹性相对低价转债而言也不显著。◼2025年6月后，市场价格高企，可转债市场中低价券的配置价值显著下降，高价转债的弹性相对低价转债明显提升。资料来源:Wind，申万宏源研究2014年以来可转债市场的不同价格分位数的价格走势（元）2025年6月前高价券相对低价券弹性不够，6月后弹性放大6月前后转债市场的弹性分布完全不同不同分位数价格区间涨跌幅10%15%25%50%75%80%90%余额加权平均价格三季度4.31%4.25%4.06%5.50%7.43%10.77%23.88%7.26%2025年初至6月底4.85%4.75%4.61%4.00%2.77%3.17%6.64%7.22%www.swsresearch.com证券研究报告76月