煤炭行业专题研究：25Q3业绩环比已现改善，重申煤炭板块震荡向上机会

行业研究 / 煤炭 / 证券研究报告 挖掘价值 投资成长 煤炭行业专题研究 25Q3 业绩环比已现改善，重申煤炭板块震荡向上机会 2025 年 11 月 24 日 【投资要点】  25Q1-3 行业利润总额为 2246 亿元，同比-51.1%，吨煤利润 63 元，同比-52.4%，其中 25Q3 吨煤利润 65 元，较 25Q2 的 57 元环比+13%。从单月吨煤利润来看，25 年行业吨煤利润低点为 7 月的 46 元/吨，8、9 月吨煤利润分别为 70、76 元/吨，逐月环比改善。2025Q3 行业亏损企业数量继续上行，但亏损比例较 2025Q2 有所改善，截至 25 年 9 月亏损比例 56%、较同期/25 年 6 月分别+8.4/-1pct。  25Q1-3 行业资本开支放缓，上市公司资本开支同比继续增长 11%，行业债务规模创 4.83 万亿的新高、资产负债率维持 60%左右。25Q1-3 煤炭行业固定资产累计同比+9.3%，较 25H1 累计同比+14.4%增速有所放缓，其中上市公司资本开支继 24 年创 15 年以来新高之后， 2025Q1-3 资本开支继续增长，35 家样本公司合计 1153 亿元，同比增加 113 亿元，增幅 11%。  25Q1-3 煤炭板块归母净利同比-29%，25Q3 板块归母净利 312 亿元、环比+22%，并且高于 25Q1 的 297 亿元。2025Q1-3 煤炭行业营业收入/成本 9013/6564 亿元，同比-15%/-13%，归母净利合计 863 亿元，同比-29%（剔除神华后 473 亿元、同比-23%）。25Q3 营业收入/成本3188/2299 亿元，环比+11.4%/+9.9%，归母净利合计 312 亿元，环比+22.2%（剔除神华后 168 亿元、环比+30.7%）。我们认为，7 月以来随着煤炭市场回暖，煤炭售价明显提升，25Q3 业绩已经高于 25Q1、25Q2 的 297、255 亿元以及 24Q4 的 303 亿元，在 25H1 持续煤价压力下，主要上市煤企持续降本增效，10 月以来随着煤价持续回升以及旺季行情可期，25Q4 业绩有望继续环增。  25Q1-3 煤炭行业盈利和现金流指标环比改善，头部动力煤公司维持盈利韧性。25Q1-3 样本公司（剔除焦炭公司和安源煤业）平均 ROE为 2.7%，年化后较 2024 年 9.6%下降 6.1pct。25Q3 样本公司账面平均现金流 127.4 亿元，较 25H1 的 135 亿元下降 5.7%，较 24 年底基本持平。2025Q1-3 煤炭样本公司季度经营性现金流平均为 21.5 亿元，同比-12.7%，较 25Q1 和 25H1 的降幅 33.1%、23.4%明显收窄。受收入端下滑影响，销售/管理/财务费用率均有所提升，25Q1-3 三费平均费用率为 0.88%/7.82%/3.01%，同比+0.14/0.47/0.83pct。但以陕西煤业、中煤能源、中国神华为代表的动力煤头部公司业绩韧性彰显，25Q3 归母净利环比+79.1%/+28.3%/+13.5%。 强于大市（维持） 东方财富证券研究所 证券分析师：李淼 证书编号：S1160524120006 证券分析师：王涛 证书编号：S1160525020003 证券分析师：朱彤 证书编号：S1160525030006 相对指数表现 相关研究 《26 年电煤中长期合同签订开启，IEA 预计未来十年焦煤需求仍持续增长》 2025.11.23 《10 月煤炭产量同环比双降，印尼拟削减26 年产量目标》 2025.11.20 《守得云开，拾级而上》 2025.11.18 《10 月进口量同环比均下降，低库存助推煤价大幅上涨》 2025.11.09 《煤炭行业高质量发展抓手或在于“反内卷”及智能化建设》 2025.11.03 -20%-10%0%10%20%30%2024/112025/52025/11煤炭沪深300敬请阅读本报告正文后各项声明 2 煤炭行业专题研究 【配置建议】  展望 26 年，我们认为，在“反内卷”政策逻辑不断演绎及国家能源局核查产能文件出台后，煤炭价格底部进一步夯实，叠加煤矿新增产能增长有限，预计板块将进入中长期震荡向上的大周期，建议关注板块机会：（1）煤价下限巩固长期受益的红利龙头【中国神华】、【陕西煤业】以及分红比例潜在提升空间较大的【中煤能源】、【电投能源】；（2）在煤价中枢逐步抬升中，估值有望修复的动力煤弹性标的【兖矿能源】、【晋控煤业】、【山煤国际】；（3）资源属性有望逐步显现且有望受益钢铁行业反内卷的焦煤公司【潞安环能】、【平煤股份】、【淮北矿业】、【山西焦煤】；（4）受益煤炭产能储备政策落地、煤矿安全智能化改造以及“一带一路”倡议的煤机公司【中创智领】、【天地科技】。 【风险提示】  下游需求下滑，保供稳价及地方安监政策风险，国际地缘对国内出口工业需求扰动风险。 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 煤炭行业专题研究 正文目录 1. 25Q3 煤价环比回升，行业吨煤利润 65 元、环比+13% ............................. 5 1.1. 25Q3 煤炭行业吨煤利润环比+13%，行业亏损比例环比-1pct ................. 5 1.2. 25Q3 煤价环比回升，25Q3 动力煤/焦煤港口价格环比+6%/+18% ......... 5 1.3. 行业固定资产投资增速放缓，负债率维持 60%左右 ............................... 6 2. 2025 年三季报分析：25Q3 上市煤企归母净利环比+22%、且已高于 25Q1 ........................................................................................................................ 7 2.1. 25Q3 上市煤企归母净利环比+22%，动力煤公司环比改善明显 .............. 7 2.2. 2025Q1-3 样本煤企 ROE 降至 2.7%，经营性现金流回落但环比有所改善 ...................................................................................................................... 10 2.3. 25Q1-3 煤炭公司平均三费率同比均上升 ................................................11 2.4. 资产负债率仍然分化，25Q3 上市公司平均资产负债率同比略降.......... 13 2.5. 继 24 年上市煤企资本开支创 15 年以来新高之后，25Q1-3 同比继续增长 ............................................