社会服务行业研究框架专题之餐饮旅游：商业模式与产业链详解，探寻龙头成长逻辑

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告—深度报告 社会服务 [Table_IndustryInfo] 行业研究框架专题之餐饮旅游 超配 （维持评级） 2020 年 02 月 10 日 一年该行业与沪深 300 走势比较 行业专题 商业模式与产业链详解，探寻龙头成长逻辑  总论：15 年板块复盘见轮动起伏，长看成长短守业绩确定性 复盘社服板块 15 年变迁，题材、成长、价值交织，近三年白马称雄。子板块轮动，虽阶段有波动，但长线高壁垒与可复制是核心。行业特征：周期性分化、季节性较强，敏感性（短期受传染疫情或重大灾害影响较大）与韧性突出（灾后或疫情后恢复增长通常较为显著）。  免税：赛道优质，政策主导，规模支撑，上游关注渠道与品牌 免税：上游一看品牌商（香化、奢侈品、烟酒龙头），二看机场等渠道，规模优势决定其与上游的议价能力，下游面向消费者，国际比价下倒逼免税运营商规模价格优势方能赢得市场。核心看国内消费回流背景下，政策有望持续利好，寡头竞争，赛道优质，未来成长有支撑。  演艺：创作运营渠道等产业链，龙头复制扩张系核心 演艺包括设计创作、运营、渠道等产业链。龙头宋城演艺核心优势在于独具演艺全产业链于一体，公园+演艺复制扩张商业模式不断验证，先发优势卡位凸显，近两年项目集中爆发期，演艺集群拓宽中线成长空间。  酒店、出境游、餐饮相对受周期影响，关注龙头商业模式 酒店：短看周期变化下龙头估值与 RevPAR 波动，长看加盟扩张与整合增效，上游产业链集中提升龙头长线盈利水平。出境游：顺周期，关注龙头批零地接产业链一体化扩张。餐饮：大众餐饮相对稳健，关注易复制扩张的火锅等休闲餐饮龙头及其上游供应链龙头等。  景区关注门票经济转型，人力资源关注整合与灵活用工成长 景区：关注门票经济下的积极转型，国企背景的自然景区龙头关注区域资源整合、二次开发等，民企或人造景区关注复制扩张。人力资源服务：链接 B 端与 C 端，相对顺周期，关注行业整合，灵活用工增势良好。  投资建议：长线坚守高壁垒&复制扩张龙头，阶段兼顾市场与风格 综合各子行业产业链及投资逻辑探析，我们建议长线坚守高壁垒&复制扩张龙头，阶段兼顾市场与风格，个股综合排序：中国国旅、宋城演艺、中公教育、锦江酒店、首旅酒店、凯撒旅业、众信旅游、广州酒家、科锐国际、天目湖、峨眉山 A、黄山旅游、美吉姆、中青旅、三特索道等。  风险提示 宏观系统性风险，汇率大幅贬值风险，政策低于预期，并购商誉风险 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （百万元） 2019E 2020E 2019E 2020E 601888 中国国旅 买入 80.20 156,589 2.37 2.57 33.8 31.2 300144 宋城演艺 买入 27.53 39,990 0.93 1.01 29.6 27.3 002607 中公教育 增持 17.33 106,881 0.28 0.38 62.9 45.5 600754 锦江酒店 买入 25.71 22,355 1.05 1.26 24.5 20.4 600258 首旅酒店 买入 16.80 16,594 0.82 0.96 20.6 17.5 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 相关研究报告： 《社会服务行业快评-疫情影响系列专题二暨2019 年报前瞻：子板块影响详细估算：外部环境冲击不改经营能力底色》 ——2020-02-03 《社会服务行业快评：复盘过往疫情板块表现，杀跌有望带来配置良机》 ——2020-01-21 《餐饮行业系列专题：从九毛九上市看中式快时尚餐饮爆发》 ——2020-01-15 《社会服务行业 1 月投资策略：市场趋好，短期适度关注弹性品种》 ——2020-01-14 证券分析师：曾光 电话： 0755-82150809 E-MAIL： zengguang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003 证券分析师：钟潇 电话： 0755-82132098 E-MAIL： zhongxiao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100003 联系人：姜甜 电话： 0755-81981367 E-MAIL： jiangtian@guosen.com.cn 联系人：张鲁 电话： 0755-81982991 E-MAIL： zhanglu5@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.60.81.01.21.4F/19A/19J/19A/19O/19D/19沪深300社会服务 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 投资摘要 关键结论与投资建议 复盘社服板块 15 年变迁，题材、成长、价值交织，近三年白马称雄。子板块多年轮动起伏中，虽然阶段弹性偏好差异，但长线来看高壁垒与可复制是核心。行业特征：子行业周期性分化、季节性较强，敏感性与韧性（灾后恢复增长通常显著）。并且，我们尝试通过各子板块商业模式、产业链及投资逻辑全面梳理，为投资者研究分析社服行业提供参考。 综合全文社服板块各子行业产业链及投资逻辑探析，我们建议长线坚守高壁垒&复制扩张龙头，阶段兼顾市场与风格，个股综合排序：中国国旅、宋城演艺、中公教育、锦江酒店、首旅酒店、凯撒旅业、众信旅游、广州酒家、科锐国际、天目湖、峨眉山 A、黄山旅游、美吉姆、中青旅、三特索道等。 核心假设或逻辑 假设宏观经济整体基本面仍相对稳定 假设人民币汇率等保持相对稳定 区域政治情况不出现特别重大动荡 行业或区域政策导向未发生重大转折。 与市场预期不同之处 我们全面梳理了社服各子板块投资逻辑与研究框架，从产业链上下游，本身商业模式特征、投资看点等多维度梳理，从而为投资者全面了解社服行业各子板块提供有利支撑。 总结我们对各子行业的复盘，长线来看，高壁垒/可连锁复制扩张龙头是核心，短期我们也兼顾资金面变化和市场风格影响，因此我们在选股思路上综合考虑。 股价变化的催化因素 第一，行业政策持续利好。 第二，外延扩张新项目持续落地，且新项目经营表现突出。 第三，国企改革，国企业绩/市值考核强化。 第四，行业或细分领域（如免税、酒店、出境游等）运行数据超市场预期。 第五，疫情控制的节奏和时点 核心假设或逻辑的主要风险 宏观经济系统性风险，重点关注经济后周期对不同子行业的影响 汇率大幅贬值风险；自然灾害及大规模传染疫情；区域政治风险； 政策及国企改革进度或外延收购整合等低于预期；并购整合商誉风险。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 内容目录 行业总览：板块复盘，行业特征、商业模式 ........................................