固定收益专题研究：化债深化，城投债融资表现几何？

国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分2025 年 11 月 03 日固定收益专题研究研究所：证券分析师：颜子琦S0350525090002yanzq@ghzq.com.cn证券分析师：谭升S0350524100002tans@ghzq.com.cn[Table_Title]化债深化，城投债融资表现几何？固定收益专题研究最近一年走势相关报告《固定收益专题研究：2.2%以上非金信用债分布几何？*颜子琦，谭升》——2025-10-26《债券研究周报：再探科创债 ETF，看点几何？ *颜子琦，谭升》——2025-10-16《2025 年信用债中期策略：票息为底，波段作刃*靳毅，谭升》——2025-06-24《债券研究周报：如何把握二季度信用债行情？*靳毅，谭升》——2025-04-16《债券研究周报：柳州市城投怎么看？*靳毅，谭升》——2025-02-19本篇报告解决了以下核心问题：1、化债、退平台如火如荼，最新进展如何；2、在化债背景下，城投债净融资情况如何，一、二级市场有何看点。投资要点:化债深化，退平台加速推进截至 2025/10/30，隐债置换专项债已发行19934.09 亿元，除河南省以外，其余区域年内隐债置换专项债已全部发行完毕，剩余额度将“靠前使用”。特殊新增专项债年内发行已超 1.2 万亿元，远超 2024 年全年的 8777.76 亿元。城投主体退平台如火如荼，2025/9/2 国新办新闻发布会提到：截至 2025 年 6 月末，相比 2023 年超6 成融资平台实现退出。短期来看，城投资本活力受化债影响明显，随着退平台的推进仍无明显变化随着化债的不断深入、退平台的持续推进，城投债年内依然延续净融出态势且有扩大趋势。从结构上来看，主要是弱区域、低评级主体缩量比较明显。从省份表现来看，山东省、广东省为主要净融入区域，江苏省、湖南省等区域净融出规模较大，而重点省份普遍呈现净融出。一级市场城投主体退平台后新增发债仍然受阻，年内城投债募集资金用途仍然以借新还旧为主，其单季度占比均在 70%以上，说明退平台短期并不会让城投债供给产生明显改善且无论重点省份、非重点省份，新增发债均受到化债影，且扩表意愿并不高。二级市场城投债提前兑付也进一步影响城投债净供给规模。2025Q1-Q3，城投债提前兑付规模较 2024 年同期多增 75 亿元，邀约收购 145 亿元，较 2024 年同期多增 81 亿元。另外，剩余隐债置换专项债或将靠前使用，可适度关注、挖掘提前兑付博弈机会。风险提示资金面收紧超预期、化债政策落地超预期、城投信用风险超预期、统计数据存在偏差、历史数据无法预测未来走势、中美关税政策带来的超预期宽松政策。证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分2内容目录1、 化债持续深化，平台加速退出................................................................................................................................42、 化债背景下的城投债融资情况如何？.....................................................................................................................52.1、 城投债融资情况...............................................................................................................................................52.2、 城投债净融出缘何增加？................................................................................................................................ 73、 总结........................................................................................................................................................................84、 风险提示.................................................................................................................................................................8证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分3图表目录图 1： 2025 年隐债置换专项债发行情况......................................................................................................................4图 2： 特殊新增专项债发行情况...................................................................................................................................5图 3： 分省份城投债净融资情况...................................................................................................................................6图 4： 分行政能级城投债净融资情况........................................................................................................................... 6图 5： 分主体评级城投债净融资情况........................................................................................................................... 6图 6： 城投债募集资金用途占比走势........................................................................................................................... 7图 7： 各省城投债募集资金用途占比走势.......