量价齐升预期下，公司利润有望持续增长

证券研究报告：有色金属| 公司点评报告市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级买入 |维持个股表现2024-112025-012025-042025-062025-082025-11-14%-5%4%13%22%31%40%49%58%天山铝业有色金属资料来源：聚源，中邮证券研究所公司基本情况最新收盘价（元）13.90总股本/流通股本（亿股）46.52 / 41.30总市值/流通市值（亿元）647 / 57452 周内最高/最低价13.95 / 6.87资产负债率(%)52.7%市盈率14.48第一大股东石河子市锦隆能源产业链有限公司研究所分析师:李帅华SAC 登记编号:S1340522060001Email:lishuaihua@cnpsec.com分析师:杨丰源SAC 登记编号:S1340525070002Email:yangfengyuan@cnpsec.com天山铝业(002532)量价齐升预期下，公司利润有望持续增长l公司发布 2025 年三季报公司 2025 年 Q1-Q3 实现营收 223.21 亿元，同比+7.34%，实现归母净利润 33.40 亿元，同比+8.31%。其中，25Q3 实现营收 69.94 亿元，同比-0.25%，环比-5.53%；实现归母净利润 12.56 亿元，同比+24.30%，环比+22.42%。l电解铝扩建稳步推进，2026 年贡献部分增量公司 140 万吨电解铝绿色低碳能效提升项目建设进展顺利，各项工作按计划有序推进。根据项目节点规划，力争 11 月底实现首批电解槽通电，2026 年 2 季度完成全部电解槽通电并达产。改造项目采用全石墨化阴极炭块和新式节能阴极结构技术，具有内衬寿命高、电阻率低、钠膨胀率低、抗热冲击性好、电阻率低、运行稳定性和电流效率高等诸多优点。l资源布局亟待释放，全球化徐徐展开公司布局印尼和几内亚铝土矿资源，全球化布局徐徐展开。印尼铝土矿：公司已完成 PT Inti Tambang Makmur100%股份交割，间接获得三个铝土矿开采权。矿区总占地面积合计约 3 万公顷，总勘探面积达 25.90 万公顷，目前正在进行三个矿区的详细勘探工作，2025 年公司将逐步开展采矿作业。印尼氧化铝：公司境外子公司 PT TIANSHAN ALUMINA INDONESIA计划投资 15.56 亿美元在印尼规划建设 200 万吨氧化铝生产线，分两期建设，其中一期 100 万吨被列入印尼国家战略项目清单。2025 年初已取得印尼环评审批，公司正在推进征地、场平、码头等各项项目前期建设工作。几内亚铝土矿：目前该项目已进入生产开采阶段，所产铝土矿陆续发运回国，后续公司将逐步提升产能和运力，保障公司获得持续稳定且低成本的上游原料。广西百色铝土矿：2025 年 4 月，公司在广西已取得铝土矿资源及采矿权证（产能 100 万吨），将进入实质开采阶段，同时公司将在广西及周边地区继续寻求其他资源项目收购或探矿权，继续获得更多本地资源保障。l盈利预测我们预计 2025-2027 年，公司电解铝产量逐步释放，电解铝价格稳中有升，预计归母净利润为 47.93/62.03/71.66 亿元，YOY 为7.57%/29.43%/15.52%，对应 PE 为 13.49/10.42/9.02。公司产业链发布时间：2025-11-12请务必阅读正文之后的免责条款部分2一体化布局完善，受益新疆能源价格较低，成本优势明显，海外资源端具备成长性，同时电解铝新增产能落地增厚未来利润。综上，维持“买入”评级。l风险提示电解铝价格超预期下跌、公司扩产项目不及预期等。n盈利预测和财务指标[table_FinchinaSimple]项目\年度2024A2025E2026E2027E营业收入（百万元）28089285113121233407增长率(%)-3.061.509.487.03EBITDA（百万元）7647.528156.7910104.6611351.63归属母公司净利润（百万元）4455.414792.546203.187165.87增长率(%)102.037.5729.4315.52EPS(元/股)0.961.031.331.54市盈率（P/E）14.5113.4910.429.02市净率（P/B）2.412.191.951.73EV/EBITDA5.599.507.807.00资料来源：公司公告，中邮证券研究所[table_FinchinaSimpleEnd]请务必阅读正文之后的免责条款部分3[table_FinchinaDetail]财务报表和主要财务比率财务报表(百万元)2024A2025E2026E2027E主要财务比率2024A2025E2026E2027E利润表成长能力营业收入28089285113121233407营业收入-3.1%1.5%9.5%7.0%营业成本21554216422240023346营业利润97.6%10.6%29.4%15.3%税金及附加474485531568归属于母公司净利润102.0%7.6%29.4%15.5%销售费用19171920获利能力管理费用384399437468毛利率23.3%24.1%28.2%30.1%研发费用217214234251净利率15.9%16.8%19.9%21.5%财务费用707332505556ROE16.6%16.2%18.7%19.2%资产减值损失0000ROIC12.0%11.1%13.1%13.5%营业利润5219577374728614偿债能力营业外收入1110100资产负债率52.7%47.0%45.9%44.5%营业外支出7880流动比率0.980.890.870.88利润总额5223577574748614营运能力所得税76798212711447应收账款周转率70.3667.4853.7653.18净利润4456479362047167存货周转率2.352.572.752.76归母净利润4455479362037166总资产周转率0.490.510.530.52每股收益（元）0.961.031.331.54每股指标（元）资产负债表每股收益0.961.031.331.54货币资金9108320434294249每股净资产5.776.357.138.03交易性金融资产0000估值比率应收票据及应收账款899134614741578PE14.5113.4910.429.02预付款项1508216422402335PB2.412.191.951.73存货8824799582768625流动资产合计20931153461616817646现金流量表固定资产27351265282579124885净利润4456479362047167在建工程286271671161116166折旧和摊销1713205021252182无形资产3836480657766746营运资本变动-1724-4652-230-256非流动资产合计35849404214510149724其他775529587644资产总计56780557676126967370经营活动现金流净额52202720