2025年三季报点评：业绩表现亮眼，利润弹性持续释放

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 11 月 03 日 证 券研究报告•2025 年 三季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 21.92 元 西麦食品（002956） 食 品饮料 目标价： ——元（6 个月） 业绩表现亮眼，利润弹性持续释放 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：杜雨聪 执业证号：S1250524070007 电话：023-63786049 邮箱：dyuc@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 2.23 流通 A 股(亿股) 2.23 52 周内股价区间(元) 12.81-24.4 总市值(亿元) 47.60 总资产(亿元) 21.33 每股净资产(元) 6.99 相 关研究 [Table_Report] 1. 西麦食品（002956）：成本红利逐步释放，燕麦龙头势能向上 (2025-08-27) 2. 西麦食品（002956）：健康食品持续扩容，燕麦龙头势能向上 (2025-05-08) [Table_Summary]  事件：公司发布 2025年三季度报告，25年前三季度公司实现营收 17.0亿元，同比+18.3%；归母净利润 1.3亿元，同比+21.9%；扣非归母净利润 1.3亿元，同比+42.7%。其中，25Q3 实现营收 5.5 亿元，同比+18.9%；归母净利润 0.5亿元，同比+21.0%；扣非归母净利润 0.49 亿元，同比+86.3%。公司 Q3 业绩加速，利润端表现超预期。  复合燕麦拉动增长，新兴渠道表现优异。1、分产品看，复合燕麦片延续高增态势，为增长核心引擎；纯燕麦片在有机产品放量带动下实现加速增长；冷食燕麦片恢复性增长。2、分渠道看，线上渠道中抖音、拼多多等平台增速亮眼；线下渠道受 KA 商超调改影响增速放缓，但零食量贩渠道通过新品导入实现高速增长，同时 B2B/OEM 业务同比增长，有效对冲了 KA 渠道影响。  成本红利释放叠加费用优化，盈利能力显著提升。1、25 年前三季度毛利率为43.6%，同比+1.0pp。主要系高毛利的复合燕麦片占比提升，以及澳麦原料成本下降红利开始显现。2、25年前三季度销售/管理费用率分别为 29.0%/5.0%，同比分别-0.2pp/-0.6pp。公司 Q3在淡季主动进行费用调控，有效降低费用率，验证品牌势能的提升。3、25 年前三季度扣非净利率为 7.5%，同比+1.3pp。Q3单季扣非归母净利润同比大增 86.3%，盈利能力改善显著，随着成本红利持续释放，盈利能力有望进一步提升。  品类边界持续拓展，成本优势有望延续。产品端，公司在燕麦主业外，通过“内生+外延”发力大健康领域。内生方面，10月推出“西麦食养”药食同源系列新品，市场反馈积极；蛋白肽类功能性产品也已完成生产，即将上市试销。外延方面，并购的德赛康谷下半年经营好转，Q3开始盈利。渠道端，公司积极拥抱新零售，山姆会员店渠道已于 10月上架 3款新品，合作顺利推进；零食量贩渠道通过新品迭代重回高增通道。成本端，公司预计 2026年燕麦原料采购成本在今年基础上有望再下降，为未来利润释放提供充足弹性。  盈利预测与投资建议。预计 2025-2027年归母净利润分别为 1.6亿元、2.1亿元、2.5 亿元，EPS 分别为 0.74 元、0.94 元、1.14 元，维持“买入”评级。  风险提示：原材料价格波动风险，渠道拓展不及预期风险，食品安全风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（亿元） 18.96 22.71 26.71 30.74 增长率 20.16% 19.77% 17.63% 15.06% 归属母公司净利润（亿元） 1.33 1.64 2.09 2.54 增长率 15.36% 23.39% 27.25% 21.57% 每股收益 EPS（元） 0.60 0.74 0.94 1.14 净资产收益率 ROE 8.69% 9.93% 11.57% 12.79% PE 37 30 23 19 PB 3.19 2.96 2.71 2.46 数据来源：Wind，西南证券 -8%12%32%51%71%90%24/1125/125/325/525/725/925/11西麦食品 沪深300 西 麦食品（002956） 2025 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（亿元） 2024A 2025E 2026E 2027E 2020A 现 金 流量表（亿元） 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 18.96 22.71 26.71 30.74 净利润 1.33 1.64 2.09 2.54 营业成本 11.12 12.94 14.93 16.97 折旧与摊销 0.43 0.63 0.80 1.04 营业税金及附加 0.17 0.20 0.24 0.28 财务费用 -0.07 0.20 0.41 0.53 销售费用 5.30 6.31 7.48 8.61 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 管理费用 1.15 1.14 1.20 1.38 经营营运资本变动 -0.66 -0.95 -0.24 -0.19 财务费用 -0.07 0.20 0.41 0.53 其他 0.68 0.00 -0.01 -0.01 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 经 营活动现金流净额 1.70 1.53 3.05 3.91 投资收益 0.06 0.02 0.02 0.02 资本支出 -2.06 -4.00 -4.00 -4.00 公允价值变动损益 0.06 0.00 0.00 0.00 其他 -1.70 0.44 -0.13 -0.13 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投 资活动现金流净额 -3.76 -3.56 -4.13 -4.13 营业利润 1.57 1.94 2.46 2.99 短期借款 0.54 9.04 3.65 3.07 其他非经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 长期借款 0.06 0.00 0.00 0.00 利润总额 1.57 1.93 2.46 2.99 股权融资 -0.08 0.00 0.00 0.00 所得税 0.24 0.29 0.37 0.45 支付股利 -0.69 -0.47 -0.58 -0.73 净利润 1.33