【宏观月报】9月全球投资十大主线

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 宏观月报 2025 年 10 月 10 日 【宏观月报】 9 月全球投资十大主线 事 项 9 月全球大类资产总体表现为：全球股票（3.31%）>全球债券（0.65%）>人民币（0.13%）>大宗商品（0.05%）>美元（0.00%）> 0%。 主要观点  十张图速览全球资产脉络。 1、伦敦金现价格冲击 4000 点的关键点位。国际现货黄金价格近期延续强劲上涨势头，9 月底伦敦金现价格突破 3800 美元/盎司，再次刷新历史纪录，继续向上冲击 4000 美元/盎司的整数关键点位。本轮黄金价格的迅猛上涨是由多重系统性因素和市场情绪共同推动的结果：一是美联储降息预期升温；二是地缘政治不确定性与避险需求；三是各国央行持续购金提供坚实支撑。过去两次百年秩序重构期，1800 年前后、1930 年前后，都出现了 10 年左右的黄金激烈脉冲（3-5 倍），当下秩序重构加剧的背景下，建议关注黄金的历史性机会。 2、美国政府停摆落地后美股创历史新高。9 月 30 日，美国国会参议院未能在联邦政府资金耗尽前通过新的临时拨款法案。美国东部时间 10 月 1 日零时起，联邦政府时隔近七年再度“停摆”。美国政府停摆主要是由于国会民主党和共和党人在医保相关福利支出等年度拨款问题上存在重大分歧。尽管美国联邦政府“停摆”，但美股市场表现出韧性，道琼斯工业指数和标普 500 指数在当天收盘时均创下历史新高。市场的乐观情绪主要受到 ADP 疲软的就业数据的提振，投资者对美联储将在本月晚些时候降息的预期升温。 3、美国高收益企业债信用利差收窄至低位。尽管美国面临政府停摆和贸易关税等宏观不确定性，但信贷市场的风险偏好却异常高涨，企业借贷成本降至历史低位。截至 2025 年 9 月底，彭博美国高收益企业债信用利差为 2.67%，收窄至历史低位，表明市场对企业信贷质量和偿债能力的高度信心。与此同时，在借贷成本降至历史低位和投资者需求旺盛的推动下，美国公司债市场迎来了发行热潮。截至 2025 年 9 月底，2025 年美国投资级企业债发行规模为 1.97 万亿美元，处于 2010 年以来的高位。 4、全球基金经理环比增加在股票上的配置。根据 2025 年 9 月的美国银行全球基金经理调查，全球基金经理环比增加了在股票、医药、通信、可选消费以及科技上的仓位，同时降低了在英国、公用事业、能源、欧元区和新兴市场上的仓位。与此同时，全球基金经理在股票、新兴市场、通信、银行和科技上超配最多，在能源、美元、REITS、英国和必选消费上低配最多。 5、印度股市连续 5 个月落后于亚太市场。尽管有本土资金的强劲支撑，印度股市在 2025 年的表现却连续第五个月落后于 MSCI 亚太市场指数，创下自2013 年以来的最长跑输周期，显示出外资与内资对印度股市前景的分歧。当前印度股市形成了“外资流出，内资接盘”的格局，这种分歧是印度股市跑输亚太市场的主要原因。海外投资者对印度股市的抛售，主要反映了他们对宏观不确定性的担忧，特别是美国关税政策对全球供应链和印度出口型企业的潜在影响，以及对印度企业盈利增长前景的谨慎态度。 6、CFTC 日元投机性期货净头寸持续回落。截至 2025 年 9 月底，对冲基金和资产管理公司对日元的净多头头寸回落至 79500 份，反映了市场对日元看涨情绪已经告一段落。此外，美元兑日元蝶式期权组合成本相比 4 月份的高点大幅回落，反映了投资者认为日元汇率的波动性将减弱。随着 10 月 4 日日本前经济安全保障担当大臣高市早苗成为自民党首位女总裁，市场普遍押注日本将采取宽松的货币政策以及日元进一步走弱。 7、新兴市场与 G7 汇率波动率之比持续回落。通常情况下，新兴市场货币因其宏观经济和政治的不确定性更高，其波动率应显著高于 G7 货币。但 2022 年以来全球外汇市场正经历一次罕见的结构性变化，即新兴市场货币的汇率波动 证券分析师：张瑜 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 证券分析师：李星宇 邮箱：lixingyu@hcyjs.com 执业编号：S0360524060001 相关研究报告 《【华创宏观】8 月全球投资十大主线》 2025-09-04 《【华创宏观】7 月全球投资十大主线》 2025-08-04 《【华创宏观】6 月全球投资十大主线》 2025-07-06 《【华创宏观】5 月全球投资十大主线》 2025-06-05 《【华创宏观】4 月全球投资十大主线》 2025-05-06 华创证券研究所 宏观月报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 率与 G7 国家货币的波动率之比持续回落，截至 2025 年 9 月底已降至 0.76，达到 2013 年以来的最低水平。波动性降低显著改善了套息交易的风险回报状况，使得投资者能够更自信地在高息货币上获取高额收益，而不必过度担心利润被汇率波动所侵蚀。 8、美联储准备金规模跌破 3 万亿美元关口。银行在美联储的准备金规模已跌破 3 万亿美元关口，创下今年年初以来的最低水平。当前银行准备金下降是两大因素同时作用的结果：一是财政部大规模发债；二是美联储持续量化紧缩。值得注意的是，随着隔夜逆回购工具余额已基本耗尽，现在财政部发债的资金流正在直接从银行体系中抽离，导致银行准备金规模的快速下降。 9、标普 500 与美债波动率指数走势一致。自 2024 年 11 月以来，标普 500 指数与美债市场波动率指数（MOVE）的走势基本保持一致，两者的相关系数达到-0.88。两者的相关性反映了当前股票市场的持续上涨并非完全由强劲的企业盈利增长推动，美债利率隐含波动率的下降同样提供了强劲支撑。因此，鉴于当前市场是建立在“低利率波动性”基础上的脆弱平衡，建议关注通胀数据和美联储官员的表态，因为它们是引发利率波动率上升的关键变量。 10、香港隔夜银行同业拆息一度突破 5%。9 月下旬香港隔夜银行同业拆息飙升至 5.35%，创下近一年来的最高水平，凸显了港元短期资金市场的紧张。背后的原因是，香港金融管理局为捍卫港元兑美元 7.75-7.85 的联系汇率制度，在港元触及弱方兑换保证时，持续买入港元。这一操作直接从银行体系中抽走了流动性，导致银行体系的总结余大幅萎缩。在流动性收紧、内地资金持续流入港股市场以及套利交易平仓的背景下，港币在 8 月 12 日~9 月 22 日期间快速升值 1.02%，创下自 2003 年以来最快升值速度，并升至 7.7702 的水平。  风险提示： 美联储货币政策超预期，全球地缘风险加剧，全球贸易冲突加剧。  宏观月报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目 录 一、十张图速览全球资产脉络 ............................................................................