流动性跟踪与地方债策略专题：10月下旬之前预计资金面保持舒适

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 流动性跟踪与地方债策略专题 10 月下旬之前预计资金面保持舒适 2025 年 10 月 14 日 ➢ 流动性观点：国庆节后在 2.66 万亿元逆回购集中到期的情况下资金面重回宽松，隔夜资金利率回到 7DOMO 之下，7 天资金利率回到 7DOMO 附近，银行负债端压力也迎来好转（净融出规模回升+存单发行利率调降），在没有增量财政政策出台的情况下四季度政府债供给压力不大，当前政府债供给量也不多，对资金面造成的影响较小。整体来看，本周资金面的扰动因素在于 1 万亿元出头的逆回购在周四、五集中到期，但是操作时间有五个工作日，所以整体压力并不大，在下旬税期来临之前，预计资金面大概率会维持在当前较为舒适的状态。 ➢ 地方政府债策略：地方债一级发行进度方面，预计截至 10 月 19 日，置换债累计发行 19900 亿元，进度达 99.50%；新增一般债累计发行 6717 亿元，进度达 83.97%；新增专项债累计发行 36973 亿元，进度达 84.03%，其中特殊新增专项债累计发行 12049亿元（超出理论 8000 亿元限额，有资金用于偿还欠款）、土储专项债发行 2805 亿元、保障房专项债发行 27 亿元；此外，8 月 22 日开始出现特殊再融资债发行，当前累计发行95 亿元，从限额来看当前历史留存的上限为 1.26 万亿元。当前公布的四季度地方债发行计划规模为 8516 亿元，其中 10-12 月分别 5476 亿元、2995 亿元、45 亿元，从发行计划尚未看到四季度增量政策储备，但目前市场中性预期在 1 万亿元左右。 地方债二级方面，国庆节后地方债发行规模锐减带动二级市场成交下滑，保险净买入规模大幅下降，基金参与 7-10Y。后续从三个角度关注机会：1、从最新动态隐含税率来看，5Y、10Y 的隐含税率依然在 5%左右水平，20Y、30Y 大多数个券不及 4%。目前 25 天津债 54（5Y 个券）隐含税率最高，为 12.21%，但发行规模仅 1.7 亿元，其余隐含税率在5%以上的个券建议关注 25 浙江债 48、25 湖南债 61、25 福建债 37、25 内蒙古债 26、25 上海债 38。2、当前地方债曲线中 4-5Y 专项债不含税老券非常平坦，关注 23 河南债09、20 天津债 24、25 江苏债 40；9-10Y 专项债不含税老券也非常平坦，关注 24 内蒙古债 31、24 云南债 36、24 贵州债 35、24 青岛债 69。3、与国债利差方面，特朗普关税威胁利好债市，但地方债下行幅度不及国债，品种利差进一步走阔，目前 7Y、10Y 利差最阔，在 25bp 附近，超长端利差也不错，但配置盘买入力量减弱的情况下超长端久期过长，需要关注风险。从流动性角度来看： ①10Y 关注 25 内蒙古债 24、25 四川债 64、25 青海债 10 以及尚未上市的 25 湖南债61； ②15Y 关注 25 河北债 59、25 安徽债 80、25 内蒙古债 25、25 安徽债 84、25 安徽债95、25 广东债 41、25 山东债 81； ③20Y 关注 25 安徽债 96、25 河南债 60、25 安徽债 81、25 广西债 24、25 浙江债 57、25 河南债 62、25 河北 51、25 陕西债 44、25 陕西债 40、25 新疆债 41； ④30Y 关注 25 广东债 44、25 山东债 75、25 湖南 49、25 吉林债 23、25 湖南 39、25河南债 65、25 广东债 48、25 河北 46 以及新上市的 25 吉林债 29，24 山东债 79、23江苏债 37 这两只老券近期流动性也尚可。 ➢ 风险提示：政府债供给超预期，货币政策超预期，经济表现超预期。 [Table_Author] 分析师 徐亮 执业证书： S0100525070004 邮箱： xliang@glms.com.cn 研究助理 黄紫仪 执业证书： S0100125070012 邮箱： huangziyi@glms.com.cn 相关研究 1.债券策略系列：当前债市什么时候可能会走出赚钱效应差的困境-2025/10/13 2.海外利率周报 20251013：历次贸易摩擦中市场反馈模式复盘-2025/10/13 3.债券策略周报 20251012：利率下行空间分析及机会挖掘-2025/10/12 4.信用债周策略 20251012：城投债净偿还态势延续-2025/10/12 5.转债周策略 20251012：临近强赎转债的交易策略-2025/10/12 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 主要观点 ................................................................................................................................................................. 3 1.1 货币政策与流动性观点 ..................................................................................................................................................................... 3 1.2 地方债观点 .......................................................................................................................................................................................... 3 2 货币市场利率跟踪 .................................................................................................................................................... 5 3 公开市场操作跟踪 .................................................................................................................................................... 7 4 政府债跟踪 ..................................................................................................