银行业深度研究报告：银行板块配置新机遇：解读保险资金FVOCI账户的选股逻辑

证券研究报告银行行业|行业深度研究报告银行板块配置新机遇：解读保险资金FVOCI账户的选股逻辑银行业深度研究报告 ——2025年10月17日证券分析师:夏芈卬(分析师)分析师登记编号:S1190523030003研究助理:王子钦(联系人)一般证券业务登记编号:S1190124010010P2请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远报告摘要➢ 总论2025年银行板块在“利率下行+政策托底+估值底部”共振下迎来配置窗口，保险资金成为核心增量。1）IFRS 9新准则下FVOCI账户成为权益投资主通道，强化对高分红、低波动资产的配置偏好；2）银行股凭借类固收属性，成为险资拉长久期、平滑利润的关键工具。监管政策持续放宽权益投资比例、鼓励分红与市值管理，叠加市场风格切换向价值回归，银行股“估值修复+股息兑现”的配置逻辑日趋明朗。➢ 资产负债久期错配压力倒逼险资布局银行股寿险资金面临长期负债与短久期资产的错配结构，传统久期资产（如长债、城投债）配置受限，险资亟需寻找“类债券”型权益替代资产。银行股凭借稳定股息（25Q3平均4.29%）、低波动（近3年波动率仅14.9%）、低估值（板块PB仅0.61倍）等特性，成为权益端久期延伸与β收益来源的重要补充。➢ 新准则下FVOCI账户主导保险资金选股行为IFRS 9 实施后，FVOCI账户成为保险公司主要权益配置账户，其优势在于可隔离利润波动、匹配久期要求。以中国人寿、新华保险为例，FVOCI配置权重显著上升。险资更倾向于“低估值+高分红+低波动”的个股，如四大行、招商银行、宁波银行等，形成以股息为锚的穿透型配置框架。➢ 银行股配置结构轮动：国有大行→股份行→区域行从2023至2025年上半年，险资与机构资金在银行股中的配置路径展现明显轮动特征：先布局分红稳健、流动性强的国有大行，再转向估值错配明显的股份行与高ROE区域银行。银行二级资本债与永续债（“二永债”）同步作为久期对冲工具，险资普遍采用“正股+二永债”协同配置策略，优化底层收益与资本占用。➢ 投资建议：四类标的匹配险资多元配置需求1）稳健型底仓： 工商银行、邮储银行和建设银行，适配FVOCI/保障型账户；2）估值错配型： 兴业银行、中信银行和民生银行，兼具分红与估值修复弹性；3）高成长区域行：成都银行、苏州银行，具备高ROE与补涨空间；4）港股红利股： 中信银行H、重庆银行H和光大银行H，股息率高、波动低、流动性佳。P3请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远1、保险资金特性与银行股匹配性2、保险新准则下FVOCI账户的配置需求3、银行板块配置现状分析4、险资选股框架：股息率导向下的三轮筛选逻辑5、投资建议6、风险提示目录P4请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远1.1 资产负债匹配的现实约束：久期错配空间收窄，银行股填补空档一、大背景：监管导向与行业共识强化资产负债管理2023年3月起，监管部门开始摸底负债成本，推动险企从源头降低负债端成本。据公开数据显示，目前部分头部保险公司已陆续再次下调产品定价利率，以实现资产负债成本匹配。此举反映出保险业对加强资产负债匹配（ALM）管理已达成共识，险企正从组织架构、考核机制、配置策略、科技赋能等方面全面推进ALM体系建设。二、核心矛盾：久期错配长期存在，结构性压力突出根据中国保险资产管理业协会数据，寿险公司目前负债平均久期超12年，资产平均久期仅约6年，久期缺口长期存在。每年超过2万亿元保险资金需要配置或再投资，但长期资产供应不足，造成资产端久期普遍偏短；在低利率环境下，资产收益下降而负债端定价滞后，行业整体面临利差缩窄、匹配失衡的经营压力；主观上，险企普遍面临股东和管理层的短期业绩考核压力，影响资产负债长期管理协调。三、配置瓶颈：传统久期资产受限，银行股成权益端类债替代传统的久期匹配资产多以长期国债、基础设施债权计划、不动产投资等为主，但这些资产近年来受限于收益率下行、配置额度收缩及周期性风险增加，边际配置空间明显压缩。例如，截至2025年9月，30年期国债收益率仅为2.25%，低于主流保险产品预定利率。在当前缺乏高质量“可穿透、可计提、可持续”中长期权益资产的背景下，银行股的类固收特征与分红可预期性，为险资提供了在权益端进行久期延伸与稳收配置的稀缺选项。2025Q3银行板块平均股息率达4.29%，分红具P5请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远1.1 资产负债匹配的现实约束：久期错配空间收窄，银行股填补空档备可持续性和确定性，且整体波动率低、估值处于历史底部。四、实际情况：银行股已成险资的“压舱石”险资实际持仓结构也体现出对银行股的高度偏好。根据东方财富Choice数据，截至2025年H1，保险机构在银行股上的重仓市值约为4145亿元人民币，占其全部重仓A股权益类资产的27.84%，显示出银行板块已成为保险资金权益配置中的“底仓标的”。P6请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远1.2 把握风险收益比：银行股的“股债性价比”再凸显一、 股息率高出30年国债约2.5–3.8个百分点在利率下行背景下，传统债券资产的回报持续压缩，保险资金面临“低收益陷阱”，对高股息、低波动的权益类资产配置兴趣提升。截至2025年10月16日，A股银行板块加权平均股息率为4.04%，远超同期30年期（约2.24%）和10年期国债（约1.84%），凸显明显的“债券替代效应”。香港上市的四大国有银行（建行、农行、中行、工行）的股息率区间为4.77%–6.08%，进一步强化了这一优势。资料来源：iFinD，太平洋证券图表1：银行股息率与不同期限国债收益率对比P7请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远1.2 把握风险收益比：银行股的“股债性价比”再凸显二、估值底部，盈利稳定从估值角度看，截至2025年9月末，银行板块整体PB（市净率）仅为0.61倍，部分个股（如贵阳银行、民生银行）PB低于0.4倍，已处于历史极端低位区间。2024年银行板块整体ROE为9.01%，2025H1 ROE 为4.39%，按年化口径测算约为8.8%，较上年略降。整体盈利水平保持韧性，未出现系统性下滑，估值与盈利错配明显，性价比优势突出。三、分红机制制度化增强策略执行力自2023年以来，监管持续强化对上市公司现金分红的引导，2024年“新国九条”进一步明确提升分红比例、鼓励中期分红。银行板块积极响应，包括中行、招商、常熟银行等多家银行已制定2025–2027年分红规划，承诺优先现金分红并提高稳定性。2024年度多数银行分红比例超过15%，现金分红总额4416.00亿元，同比+3.95%；归母净利润21440.70亿元，同比+2.35%。分红机制已制度化、常态化，显著提升“买入–持有–分红”策略的可执行性，持续吸引险资等长期资金配置。0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%010002000300040005000现金分红总额(亿元)股利支付率图表3：银行板块历年现金分红总额与股利支付率趋势图表2:2020–2024年银行业整体ROE走势资料来源：iFinD，太平洋证券资料来源：iFinD，太平洋证券8.0%8