债券市场专题研究-央行Q3货政例会点评：“量宽价稳”的狭义流动性格局或持续

证券研究报告 | 债券市场专题研究 | 债券研究 http://www.stocke.com.cn 1/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 债券市场专题研究 报告日期：2025 年 09 月 28 日 “量宽价稳”的狭义流动性格局或持续 ——央行 Q3 货政例会点评 核心观点 央行 Q3 货政例会延续“支持性”的货币政策思路， “保持流动性充裕”的同时也“防范资金空转”，“量宽价稳”的狭义流动性格局或持续。 另外，“抓好各项货币政策措施执行，充分释放政策效应”在 Q2 货政报告亦有提及相关内容，不完全意味着货币政策重心在存量政策，增量政策亦可期待。 ❑ 跨季资金面或将偏松 跨季资金价格先上后下，央行投放、财政支出和银行融出顺畅或将助力跨季资金格局偏松。第一，过去一周央行投放 9000 亿元 14D 逆回购和 MLF 超额续作3000 亿元，当前央行投放力度不低，呵护“双节”长假流动性意愿较高。按央行“短期、中期和长期”的流动性工具箱，9 月 26 日央行质押式逆回购余额（短期流动性投放的主要工具）达 24674 亿元、明显高于往年同期水平，6 月份以来中期流动性（MLF 和买断式逆回购）净投放金额合计 1.8 万亿元。第二，9月份作为财政支出大月，过去五年 9 月份财政净支出金额约 1.1 万亿元，而且支出时点集中在月末，或大幅改善狭义流动性的宽松程度。第三，季末商业银行面临 MPA 考核等，由于实体信贷投放不及预期，广义信贷科目压力较轻，因此商业银行向非银机构的同业投资、拆借、逆回购融出等或较为顺畅，流动性摩擦较小。9 月 26 日，大行净融出资金余额约 4.1 万亿，处于往年同期较高水平，亦验证第三点。 ❑ “量宽价稳”的狭义流动性格局或持续 9 月 26 日，央行货币政策委员会发布了三季度例会纪要，整体延续了“支持性”的货币政策思路，增量措辞较少，“保持流动性充裕”的同时也“防范资金空转”，“量宽价稳”的狭义流动性格局或持续。今年以来，月末央行质押式逆回购余额往往居于两万亿左右的高位，同时央行对商业银行的 MLF 和买断式逆回购也不断替换同业存单等同业负债，央行对银行间流动性的短、中期格局把握力大幅增强。Q3 货政例会整体延续了 7 月 30 日政治局会议、Q2 货政报告和 9月 22 日潘行长在国新办新闻发布会讲话明确的货币政策基调，“适度宽松的货币政策”、“推动社会综合融资成本下降”、“保持流动性充裕”等支持性措辞依然存在，但同时也“防范资金空转”，狭义流动性体感上维持宽松，但 DR001 或依然难以下破 1.30%。 另外，“抓好各项货币政策措施执行，充分释放政策效应”在 Q2 货政报告亦有提及相关内容，不完全意味着货币政策重心在存量政策，增量政策亦可期待。Q2 货政报告指出“进一步落实好适度宽松的货币政策，抓好各项货币政策措施执行”，Q3 货政例会延续这一提法，不意味着货币政策重心完全在于存量政策。9 月 22 日潘行长在国新办新闻发布会在回答“美联储在 9 月议息会议决定降息25 个基点，请问中国人民银行下一步的货币政策有何考虑”的记者提问时，指出“往前看，我们将根据宏观经济运行的情况和形势变化，综合运用多种货币政策工具”，增量政策亦可期待，央行近年降准降息或恢复国债买卖的时点可预测性较差。 ❑ 风险提示 货币政策超预期变动；海外主要央行货币政策变更后对国内市场产生外溢效应；狭义流动性向广义流动性加速传导。 分析师：胡建文 执业证书号：S1230525080012 hujianwen@stocke.com.cn 相关报告 1 《日历效应看持券过节操作思路》 2025.09.27 2 《关注跨季后的短端机会》 2025.09.27 3 《公募费率新规如何影响长期债市格局？》 2025.09.26 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 流动性跟踪 ................................................................................................................................................... 4 1.1 央行操作：中期流动性继续积极投放 ............................................................................................................................. 4 1.2 政府债发行：未来一周政府债净缴款 2121 亿元，供给压力偏小 ................................................................................ 5 1.3 票据市场：9 月末票据利率小幅修复 .............................................................................................................................. 6 1.4 资金复盘：跨季资金成本先上后下 ................................................................................................................................. 6 1.5 同业存单：持续净偿还，银行长期负债压力或可控 ...................................................................................................... 9 2 风险提示 ..................................................................................................................................................... 10 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 3/11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录 图 1： 央行短期流动性净投放时间序列（日频视角） ................................................................................................................ 4 图 2： 央行公开市场净投放时间序列（月频视角） ...........................................................................