证券行业：多维共振，看好券商高性价比机会

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 证券 多维共振，看好券商高性价比机会 华泰研究 证券 增持 (维持) 沈娟 研究员 SAC No. S0570514040002 SFC No. BPN843 shenjuan@htsc.com +(86) 755 2395 2763 汪煜 研究员 SAC No. S0570523010003 SFC No. BRZ146 wangyu017005@htsc.com +(86) 21 2897 2228 孙亦欣* 研究员 SAC No. S0570525070004 sunyixin@htsc.com +(86) 755 8249 2388 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 国泰海通 601211 CH 28.74 买入 国泰海通 2611 HK 22.80 买入 中国银河 6881 HK 15.28 买入 中金公司 3908 HK 27.82 买入 广发证券 000776 CH 28.78 买入 广发证券 1776 HK 24.81 买入 国元证券 000728 CH 12.57 增持 兴业证券 601377 CH 8.79 增持 资料来源：华泰研究预测 2025 年 9 月 29 日│中国内地 动态点评 核心观点 年初以来券商板块滞涨，我们认为当前是多维共振的配置机会，政策引导资本市场投融资协同发展、强调用好证券/基金/保险公司互换便利和股票回购增持再贷款、机构与居民资金持续入市、交投及两融续攀新高、券商业务线全面回暖，且去年“924”后国庆长假港股券商弹性显著，仍存一定的记忆效应。板块估值与仓位均处于 2014 年来中低位，把握高性价比配置机会。 市场景气上行，多维度共振持续性强 25Q3 市场景气度显著提升，各大宽基指数持续走强，上证指数突破 2016年以来高位，交易活跃度不断走高。25Q3 单季度至今（截至 9/29），全 A股日均成交额 2.1 万亿元，相较 24Q3/25Q2 分别提升 211%/67%，单日交易峰值突破 3 万亿元；在低利率及高景气度驱动下，两融规模持续攀升，峰值创 2.44 万亿元的历史新高，反映出市场风险偏好上升和资金活跃度增强，新兴板块的活跃轮动也进一步激发市场动能。中长期资金入市、居民财富向资本市场迁徙的趋势明朗，资本市场迈入良性循环周期，市场景气度具有较强的可持续性，构成券商板块估值上行的内在驱动力。 底层逻辑转变，收益率“1 时代”的配置迁徙 中长期视角看，新“国九条”对未来十年资本市场的走向提供纲领性指引，强调投融资协同发展，底层逻辑已发生重要转变。中央提出的“活跃资本市场”、“巩固资本市场回稳向好势头”，是对资本市场的重要性定调；央行、金管总局、证监会多部门出台系列政策，夯实资本市场发展基础制度，围绕投资者保护，形成可持续、高质量发展的资本市场生态。根据 Wind 统计，2024 年全市场分红+回购-股权融资金额合计 2.2 万亿元，同比增长 80%；2025YTD 已超 9000 亿元。过去我国居民资产配置以房地产、固收类资产为主，当前地产价格仍待改善、固收资产收益率普遍下行，进入收益率“1时代”，我们看好未来居民资产再配置向权益的趋势与力量。 业务全面回暖，前三季度业绩有望高增 前三季度券商各业务线全面回暖，根据 Wind 统计，2025YTD 全 A 日均成交额 1.64 万亿元，相较 24Q1-Q3 提升 106%，25M1-M8 累计新开 1721万户，经纪业务线有望受益于景气度提升；2025YTD 日均两融余额 1.94 万亿元，相较 24Q1-Q3 提升 30%；2025YTD IPO 规模 750 亿元，已超过 2024年全年的 674 亿元，得益于国有大行再融资，全市场再融资规模 8112 亿元，大幅超过 2024 年的 2231 亿元。2025YTD Wind 全 A 涨幅达到 24%、创业板指涨幅超 47%，中债总净价指数下跌 2.13%，虽然债市有所调整，但在权益市场高景气驱动下，券商投资业务有望保持稳中有进。我们上调行业盈利预测，预计中性情景下行业 2025 年 ROE 至 7.4%，同比+1.9pct。 估值仓位双低，把握高性价比配置机会 当前权益资产景气度稳定向上，我们看好券商业绩增长、估值提升的持续性。25Q2 末主动偏股基金持有券商股的仓位为 0.64%，仍处于 2018 年以来低位，且相对沪深 300 自由流通市值权重明显低配。当前 A 股券商板块 PB(LF)估值 1.60x，处于 2014 年来 39%分位数；H 股中资券商指数 PB(LF)估值0.93x，处于过去十年来 72%分位数。建议把握高性价比配置机会，个股关注 1）财富管理/国际业务领先的头部券商如国泰海通 AH、广发 AH、中金H、银河 H；2）估值较低的中型券商如国元、兴业。 风险提示：政策支持不及预期、市场表现不及预期。 (14)(6)2917Sep-24Jan-25May-25Sep-25(%)证券沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 证券 图表1： 截至 9 月 26 日，25Q3 A 股日均成交额超 2 万亿，较 24Q3 增长 211% 图表2： 8 月中以来 A 股日换手率维持 4%-6%左右的历史中高位水平 注：25Q3 截至 9 月 26 日 资料来源：Wind，华泰研究 注：换手率=成交量/自由流通股本 资料来源：Wind，华泰研究 图表3： 截至 9 月 26 日，25Q3 H 股日均成交额 2853 亿港元，较 24Q3增长 140% 图表4： H 股日换手率处于历史中高位水平 注：25Q3 截至 9 月 26 日 资料来源：Wind，华泰研究 注：为 Wind 统计的以流通市值为基准的换手率 资料来源：Wind，华泰研究 图表5： A 股融资余额持续突破，9 月 26 日超 2.4 万亿元 注：25Q3 截至 9 月 26 日 资料来源：Wind，华泰研究 3,009 10,387 5,185 4,582 3,689 5,166 8,394 10,484 9,253 8,772 10,634 15,246 12,626 21,069 05,00010,00015,00020,00025,0002014201520162017201820192020202120222023202425Q125Q225Q3亿元A股日均成交额Q1-Q3保持高位，8月中旬以来日成交额维持2万亿以上0%2%4%6%8%10%12%2014-01-022014-07-022015-01-022015-07-022016-01-022016-07-022017-01-022017-07-022018-01-022018-07-022019-01-022019-07-022020-01-0