兴业银锡(000426)优质资源多点开花，银锡龙头拾级而上

兴业银锡（000426.SZ） 优质资源多点开花，银锡龙头拾级而上 公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 公司报告 有色金属有色金属 2025 年 9 月 23 日 推荐（首次） 9 月 22 日：26.58 元 主要数据 行业 有色金属 公司网址 www.xyyxky.com 大股东/持股 内蒙古兴业黄金冶炼集团有限责任公司/ 20.46% 实际控制人 吉兴业 总股本(百万股) 1776 流通 A 股(百万股) 1775 流通 B/H 股(百万股) 总市值（亿元） 472 流通 A 股市值(亿元) 472 每股净资产(元) 4.83 资产负债率(%) 40.88 行情走势图 证券分析师 陈潇榕 投资咨询资格编号 S1060523110001 chenxiaorong186@pingan.com.cn 马书蕾 投资咨询资格编号 S1060524070002 mashulei362@pingan.com.cn 平安观点：  持续进阶的银锡龙头。公司拥有国内以银、锡为主储量较大的有色多金属矿山，公司成立后获取了银漫矿业、乾金达矿业、融冠矿业 等优质矿山资源。近年来持续推进资源扩充，陆续收购宇邦矿业、大西 洋锡业等优质项目。近年来公司主营金属产品量价齐升，核心矿山项目 复产及扩产放量，白银及锡等金属价格中枢走高，公司业绩稳步增长。2024 年公司归母净利润达 15.3 亿元，同比增加 57.82%。2022-2024 年公司归母净利润 CAGR 达 197%。  优质资源多点开花，夯实公司竞争力。近年来公司持续推进银、锡主营金属的资源布局。当前积极推进银漫矿业扩建工程，投产后采 选产能将由 165 万吨/年提升至 297 万吨/年。2025 年公司成功收购单体银矿排名位列亚洲第一、全球第五的宇邦矿业，规划对宇邦矿业进行改 扩建，扩建至 825 万吨/年，预计建设周期 4 年。2024 年底，公司托管兴业集团的优质矿山布敦银根，在矿山投产且形成稳定利润一年后，集 团有望启动注入工作。2025 年拟收购大西洋锡业，8 月 14 日全资子公司兴业黄金已实际控制 ATL，预计核心锡矿 Achmmach 将于 2026 年开始生产。未来随着各项目逐步建成放量，公司银锡产量增长弹性有望持续释放。  银：供需格局向好，金银比或逐步修复。近年来全球白银供给规模中枢现小幅下降，2016-2024 年供应总量 CAGR 达-0.5%。伴生产量占比高决定了白银供给对银价的正相关性较弱，银价中枢的走高难以 直接刺激出白银产量的增量释放。白银近年来工业需求持续增长，预计 新能源汽车、电力电网及 AI 应用等终端持续提振白银工业需求，2025 年全球白银或仍呈短缺格局。此外在宽松环境及工业需求提振背景下， 金银比有望实现趋势性收敛。白银价格或将实现补涨。 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 3706 4270 5503 6560 7654 YOY(%) 77.7 15.2 28.9 19.2 16.7 归母净利润(百万元) 969 1530 2028 2488 2974 YOY(%) 457.4 57.8 32.5 22.7 19.5 毛利率(%) 52.9 63.0 65.7 67.0 68.1 净利率(%) 26.2 35.8 36.8 37.9 38.9 ROE(%) 15.0 19.4 21.0 21.0 20.6 EPS(摊薄/元) 0.55 0.86 1.14 1.40 1.67 P/E(倍) 48.7 30.9 23.3 19.0 15.9 P/B(倍) 7.3 6.0 4.9 4.0 3.3 资料来源：同花顺 iFinD，平安证券研究所 0%40%80%120%160%200%2024/092024/112025/012025/032025/052025/072025/09兴业银锡沪深300证券研究报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 兴业银锡·公司首次覆盖报告 2/ 24  锡：资源稀缺性与需求弹性齐驱，锡价中枢有望上移。近年来全球锡矿产量弹性逐渐减小，2024 年达 30 万吨，同比减少1.6%。长期来看随着全球锡资源稀缺性加剧，锡供应弹性难寻。此外海外地缘政治、当地产业政策等扰动因素对锡矿产量稳定性影响程度加大，我们认为全球锡供应或仍维持较强刚性。随着 AI产业发展推进，对芯片和电子元件的需求加速提升，需求弹性有望随 AI 产业发展快速提升。随着半导体景气周期开启，锡焊料需求有望快速回暖。  盈利预测与投资建议：公司近年来资源布局持续推进，未来随着银漫二期、宇邦及大西洋锡业等项目逐步放量，公司银锡产量增长弹性有望持续释放。银价方面，白银全年供需预计仍维持缺口，基本面有望逐步形成上涨催化，同时宽松周期内金银比预计将逐步向下收敛，白银有望进入补涨阶段。精锡近年来资源稀缺性加剧，供应或长期维持刚性，需求弹性有望随 AI产业发展快速提升，锡价中枢有望上移。量价齐升下公司业绩弹性有望加速释放。预计公司 2025-2027 年营业收入为 55.03、65.60、76.54 亿元，归母净利润为 20.28、24.88、29.74 亿元，首次覆盖给予“推荐”评级。  风险提示： 1、金属价格波动的影响。公司主营银、锡、铅、锌等多种金属。各种金属价格若发生较大波动，一定程度来带来公司业绩出现较大程度的波动。 2、公司扩产项目大幅不及预期。如果公司扩产项目受到设备及外部环境等方面的影响，施工进度大幅不及预期，则可能对公司业绩产生影响。 3、海外地缘政治出现较大幅度超预期变化。如果海外宏观政治局势出现超预期变化，则或一定程度影响白银等贵金属价格，公司矿产银业务或受到一定影响。 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 兴业银锡·公司首次覆盖报告 3/ 24 正文目录 一、 持续进阶的银锡龙头............................................................................................................................. 6 1.1 资源扩充稳扎稳打，银锡龙头稳步成长 ................................................................................................... 6 1.2 主营金属量价齐升，公司业绩稳步增长 .....................................................