宏观经济专题报告：“转运”关税难挡出海大势

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 宏观经济宏观经济 | | 专题报题报告 研究结论 ⚫ 随着美国不断加强原产地审查，干预其他国家供应链建设，市场担心中国企业出海投资设厂的动力会大幅下降，特别是机械设备、服装、电子等部分对外贸易规模较大的行业。但我们认为，在美国关税围追堵截的环境下，出海作为捕捉外需的出路，重要性只增不减，甚至美国出台的“转运”关税会成为这一进程的催化剂。 ⚫ 逆全球化的趋势已经难以逆转，发达国家政策工具还在增加，但回归直接贸易、被动接受协议弊大于利。2025 年 8 月 7 日美国 40%的“转运”关税正式落地，虽然美国从来没有给出“转运”的量化标准（仅有转运定义、非法转运的主要类型、高转运风险行业等内容），但从美国与各国谈判的过程中可以逐渐窥见美国当下的量化标准，以及具体的监管和限制措施。新政落地后，有观点指出，中国对美直接与间接出口之间的关税税率差距已显著缩小，而在国内产业配套更齐全、生产效率更高的情况下，未来中美不如全部回归直接贸易，但我们认为，诸多事件已明确表明，在与特朗普政府的“胆小鬼博弈”中主动应对才是更优策略，长期来看，向美国妥协、在贸易协议的框架中开展直接贸易是弊大于利的：（1）以美欧为代表的贸易协议框架已经埋下摩擦再度爆发的种子；（2）美国也试图将贸易协议作为杠杆，撬动更多其他领域的利益，例如特朗普集团不仅在越南一路开“绿灯”获得一块地用于建设度假村，还无需承担项目投资及农民补偿相关事宜，只需要负责项目建成后的运营。 ⚫ 在此背景下，只有提升供应链出海的多元化水平与深度，才是应对“转运”关税的更优长期策略，且中国已经取得了不错的成绩，如，今年上半年出口份额维持在历史同期高位，这证明过去数十年共建“一带一路”国家的产业和基建投资行之有效，并在今年成为中美间接贸易渠道的支撑。4 月起美国海关审查力度已显著加大，还不断要求越南、马来西亚、泰国等国家加强原产地监管，但即便是中美关税形势最为严峻的二季度（美国从中国进口的比例也降至 17 年以来同期最低位），中国出口份额表现依然亮眼，二季度达 16.2%，为历史同期次高值。这其中固然有非美国家本土需求的贡献（二季度美国在全球进口中的份额已回落至历史同期较低水平），但全球供需格局短期内很难骤变，美国进口规模仍不容忽视，这一高份额是美国市场的需求叠加中国前期对贸易渠道的建设共同导致的结果。综合来看，经多年产业布局与投资，多数中国海外产能能够满足当地市场合规与原产地要求，中美间接贸易渠道得以维系，具备良好基础。 ⚫ 且“转运”关税不是出海的障碍，而是催化，近期美国正在持续要求各国更严格地限制“转运”，作为结果，提高本土化率成为制造业国家的必由之路，这就意味着更多产业投入和中国企业“出海”的强化。作为政治工具，美国“转运”关税政策或将长期缺乏技术细节和具体规划，但从其双边谈判过程不难看出，美国正全方位、高强度地要求各国加强商品原产地监管，具体措施包括但不限于要求各国大幅提高对美出口商品本土化率（该比例远超当前各国产业发展水平所能达到的程度）、落实原产地审查要求，甚至要求各国直接对中国征税。由于“转运”关税本质是遏制发展中国家的发展权，短期内各国会积极与美国争取更优贸易条件（如泰国），这点对中国更有利，但从中长期看，在新的国际贸易背景下，若要维系相关贸易渠道，仍需依靠进一步提升中国海外产能的本土化率：一方面有助于避免过去在东南亚等地区的部分投资沦为“沉没成本”，维持中国各类中间产品的出口份额；另一方面，也能在中国制造持续走向全球的过程中，进一步挖掘非美市场需求。 风险提示 ⚫ 美国贸易政策的不确定性风险；间接经济联系断裂的风险；模型假设与现实不完全符合的风险。 报告发布日期 2025 年 09 月 18 日 孙国翔 sunguoxiang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523080009 孙金霞 021-63325888*7590 sunjinxia@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515070001 王仲尧 021-63325888*3267 wangzhongyao1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860518050001 香港证监会牌照：BQJ932 陈至奕 021-63325888*6044 chenzhiyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519090001 香港证监会牌照：BUK982 “转运”关税难挡出海大势 贸易政策不确定性有望继续下降，推动资本品出口增长：——8 月进出口点评 2025-09-09 衰退降息叙事浮现，看好黄金相对表现：——海外札记 0908 2025-09-09 服务消费政策预期升温，获得感提升还在路上：9 月经济展望 2025-09-07 宏观经济 | 专题报告 —— “转运”关税难挡出海大势 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 间接贸易渠道是今年出口的重要支撑之一....................................................... 4 美国海关审查力度已显著提升，但受限于监管资源投入，当前覆盖范围仍较为有限 .......... 4 最终今年上半年间接贸易渠道仍较为畅通 .......................................................................... 5 “转运”关税不仅不是阻碍，反而会推动中国在海外布局产业 ........................... 7 近期美国正在施压各国加强原产地审查，从中可窥见一些“转运”的量化标准 ...................... 7 但是作为政治工具，美国的“转运”关税政策或将长期缺乏技术细节 .................................... 8 出海投资始终是克服“转运”条款不确定性的重要途径之一，也是未来维持出口份额走势的关键 ....................................................................................................................................... 8 风险提示 ...................................................................................................... 10 附录 ........................................................................................